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　　個人住房貸款比重接近20%時，商業銀行整體流動性和中長期貸款比例的約束就會成為非常突出的問題，而中國已經大大超過此比例。資產證券化也許是化解這一風險的有效途徑

　　中國的第一只信貸資產證券化的產品即將在12月浮出水面。據本刊了解，中國建設銀行價值數十億元的住房按揭貸款打包證券化試點將獲國務院批準。隨后，國家開發銀行的證券化產品也將獲批。

　　今年上半年，國務院確定國家開發銀行(國開行)和中國建設銀行作為試點行，監管方隨后接連發力，在短時間內推出《信貸資產證券化試點管理辦法》《全國銀行間債券市場金融債券發行管理辦法》《信貸資產證券化會計處理規定》等若干政策，算是基本掃清制度障礙。

　　簡單地說，資產證券化就是指將缺乏流動性、但具有可預期收入的信貸資產，通過在資本市場上發行證券的方式予以出售，以獲取融資。盡管在國內尚是“小荷才露尖尖角”，但資產證券化在國外金融界已經蔚然成風，美國一半以上的住房抵押貸款、四分之三以上的汽車貸款都是靠發行資產支持證券提供的。

　　但國內此類產品一直“但聞樓梯響不見人下來”。由于漸行漸緩，業內人士甚至一度對此產生“審美疲勞”。此次推出產品前夕，央行研究局的一位批評者對本刊稱，“目前國有銀行根本沒有想明白，他們對于資產證券化太過功利，這類產品可能只是曇花一現。”

　　證券化曲折探路

　　“如果你有一個穩定的現金流，就將它證券化。”這句華爾街名言被中國金融界認可和接受經歷了相對漫長的時間。

　　國內早期對此進行研究的國開行專家委員會副主任王大用對本刊回憶，1999年春天，他參加了深圳市政府組織的一個專家座談會，當時討論的一個主要議題就是，深圳市希望就當時深圳如火如荼的房地產按揭，建立一個資產證券化機構，按照國外的經驗推進證券化進程。

　　盡管當時深圳在地產按揭貸款方面遠遠走在全國前面，但遺憾的是，當時國內并不具備證券化的條件:一個是金融市場發育不成熟，另一個法律法規上也是一片空白。

　　此次會后，國開行開始積極推進資產證券化。后來，央行希望建行也參與進來。隨之，兩家銀行在實踐中都遇了一系列的挫折。“對于國內銀行界而言，這是一個相當陌生的概念，認識和接受過程非常曲折。”王大用對本刊說。

　　國開行最初醞釀的一個方案比較接近國際流行的模式，即國開行將與另一家公司合作成立一家獨立的“空殼公司”，這家空殼公司，實際上就是國際市場中通行的特殊目的公司。“但國開行設計的是一個特殊目的‘殼公司’，國內《公司法》中預設的公司都是經營性的實體，而非這種空殼的管道。立法中并不支持此類方式。” 北京大學金融法研究中心彭冰教授對本刊說。

　　國開行最終也沒有能夠找到解決避開這一法律障礙的途徑，而是選擇了所謂信托模式，即委托另一家具有相關資質的實體機構替其打理資產證券化業務。

　　與此同時，建行在探索中經歷了“六出祁山”的艱難歷程，據建行房地產部的一位人士對本刊介紹，“從1999年至今，建行共向央行遞交了六套住房按揭貸款證券化方案。”這些方案中，前四套因為方案本身有缺陷而被央行否定，第五套則由于法律層面的問題被國務院否定。“國內土地房屋法律制度，抵押權相關法律如抵押權實現等方面與證券化的結合需要一個過程。”建行上述人士說。

　　事實上，銀行不斷試探性的努力也呼喚著政策法規的支持，其探索一度面臨著無法無規可依的情形，在產品設計上非常難堪。整個2005年，監管層對于證券化的推動已算是不遺余力，今年11月中旬，中國銀監會發布《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》，至此，今年國內監管層已經為資產證券化發布了五個相關規定和辦法。

　　盡管對于資產證券化政策法規已經從無到有，基本形成體系。但目前仍欠缺關于稅收方面的規定。據彭冰對本刊介紹，資產證券化是一種相當復雜的金融產品，交易環節多、參與方多，決定了其稅務問題的復雜。交易參與方，或者說潛在的納稅主體包括發起人、受托人、投資人、特殊目的信托以及服務機構(法律、會計、評級、承銷、托管和擔保)。從國內的情況看，主要需解決以下問題:避免重復征稅、征稅環節的確定以及征稅收入的屬性等等。

　　另外，由于國開行的證券化產品涉及19個地區、20個分行的貸款資產，在稅務問題上，還出現了地區法規、部門法規與中央利益的協調問題。

　　誤讀之困

　　國開行及建行的努力使得資產證券化的腳步越來越近。國內金融界對于資產證券化熱情再度燃起。許多銀行與資產管理公司也著手不良信貸資產證券化的研究與自我準備。業內開始有一種主流的聲音認為：資產證券化是化解信貸風險、減輕不良貸款壓力的“良方”，甚至將其與不良資產處置混為一談。

　　毫無疑問，銀行將未來可產生較穩定、可預見現金流而本身又缺乏流動性的資產，轉換為在金融市場上可以出售和流通的證券，最終出售并獲得融資，這無疑會增加銀行及資產管理公司的現金流。但是，“增加現金流，提高資產流動性并不能降低資產本身的風險，住房按揭貸款中的呆壞賬并不會因此而得到解決。”王大用對本刊說。

　　雖然資產證券化和不良資產處置同為資產出售，但根據《信貸資產證券化試點管理辦法》，中國的資產證券化采取的是信托方式。銀行等金融機構作為發起人，只是將信貸資產作為信托產品交付給受托機構，由受托機構根據信貸資產的未來收益情況，在經過信用評級或增級后，發行資產支持證券進行融資。資產證券化其本質上只是一種交易手段而已，只能在一定程度上分散風險而不可能消除風險，更不能挽回實際上已經形成的損失。

　　但是，國內銀行界卻有著很深的誤解，“能夠收回或部分收回，以及能夠結息的貸款，銀行不愿進行證券化，因為擔心會降低自身資產流動性和收益水平。而對于銀行愿意進行資產證券化的不良貸款，既便進行了信用增級，受托機構及貸款服務機構恐怕也難以接收。” 中國信貸風險信息庫信貸風險分析師劉學印說。

　　據彭冰介紹說，根據國內相關規定，在信托合同有效期內，受托機構若發現作為信托財產的信貸資產在入庫起算日不符合信托合同約定的范圍、種類、標準和狀況，應當要求發起機構贖回或置換。因此，如果進行證券化的資產質量非常差，即便通過證券化也很難獲得收益。

　　那么，擺脫固有的誤解和成見后，資產證券化在中國究竟有著怎樣的現實意義？“盡管資產本身的風險并不能改變，但證券化可以大大降低資產持有人的風險。而在資產證券化后，資產變成了可以在市場自由買賣流通的產品，比原有的流動性大大加強。”王大用說。

　　隨著國內房貸款規模迅速擴張，銀行貸款結構也隨之發生了根本性的改變，由于中長期貸款拉長至20年甚至30年，而支撐這些貸款的卻主要是低利率的短期存款。這種信貸結構“短存長貸”的矛盾使銀行業潛伏相當大的風險。根據國際經驗，個人住房貸款比重接近20%時，商業銀行整體流動性和中長期貸款比例的約束就會成為非常突出的問題。而中國已經大大超過此比例。

　　資產證券化也許是化解這一風險的有效途徑。通過將中長期貸款打包、證券化后出售給投資者，可以使銀行的資產負債期限結構相匹配，資產流動性得到提高。在資產證券化的歷史上，最早發展的就是住房按揭的證券化，這種手段能夠快速發展，就是因為當時持有按揭的銀行面對著越來越大的流動性風險，通過證券化后，銀行將資產變成流動性的資產。

　　但這就需要國內銀行告別短視，告別只愿意對不良貸款進行資產證券化的解困心理。

　　　(文章來源：《中國新聞周刊》 作者：王晨波）