又到黃金季 汽車零部件公司投資機(jī)會彰顯

　　8月份三大機(jī)構(gòu)公布的汽車銷量均出現(xiàn)向上拐點(diǎn)，方向一致，確立了當(dāng)月的反彈走勢。我們認(rèn)為，即將到來的四季度為傳統(tǒng)的汽車銷售旺季，有望對相關(guān)上市公司股價構(gòu)成正面刺激。另外，汽車零部件上市公司的凈利潤在每年四季度都會出現(xiàn)大幅增長，加上行業(yè)的成熟期即將到來和估值處于歷史低位，投資機(jī)會正在彰顯。

　　“異口同聲” 8月反彈確立

　　中國汽車技術(shù)研究中心（下稱“中汽研”）數(shù)據(jù)顯示，在連續(xù)三個月下降后，8月份我國汽車銷量出現(xiàn)明顯回升，環(huán)比增幅達(dá)到15%；與去年同期相比，汽車銷量大幅提升56%。

　　不過由于數(shù)據(jù)收集方法存在差別，中國汽車工業(yè)協(xié)會（下稱“中汽協(xié)”）和中汽研公布的汽車銷量在過去幾個月中差異較大，屢屢出現(xiàn)數(shù)據(jù)“打架”現(xiàn)象。盡管8月份兩大機(jī)構(gòu)的銷量數(shù)據(jù)仍然不盡相同，但中汽協(xié)公布的汽車銷量也出現(xiàn)向上拐點(diǎn)，環(huán)比增長6%。

　　另外，乘用車信息聯(lián)席會（下稱“乘聯(lián)會”）公布的8月份乘用車銷量環(huán)比增幅也達(dá)到9%。

　　數(shù)據(jù)顯示，三大統(tǒng)計機(jī)構(gòu)8月份的汽車銷量差異并不大，反映當(dāng)月汽車銷量的可信度較高。“異口同聲”的8月銷量，也結(jié)束了過去連續(xù)4個月的下滑走勢，確立了反彈走勢。

　　從季節(jié)因素來看，中汽協(xié)2000年至2009年8月份的汽車銷量環(huán)比增速的平均值為5.55%，而2010年8月份的銷量環(huán)比增速為6.29%，顯著超越歷史均值。連續(xù)五個月的減產(chǎn)、持續(xù)的降價潮以及節(jié)能車的補(bǔ)貼優(yōu)惠政策，終于使得汽車銷量在8月份出現(xiàn)回暖，為四季度傳統(tǒng)銷售旺季的到來奏響了序曲。

　　另外，作為觀察庫存壓力的重要指標(biāo)，庫存銷量比也存在每年7、8月份達(dá)到頂點(diǎn)之后持續(xù)回落至年底前的季節(jié)性規(guī)律。據(jù)中汽協(xié)估算，由于8月份銷量的提前回暖，庫存銷量比已經(jīng)出現(xiàn)回落；隨著四季度旺季的來臨，庫存壓力有望繼續(xù)得以緩解。

　　四季度銷量利潤會否齊飛

　　歷史規(guī)律表明，四季度往往是汽車的銷售旺季。與前三季度相比，四季度汽車銷量占全年的比重一般具備絕對優(yōu)勢。2000-2009年，四季度汽車銷量占全年比重的平均值為27%；其中，轎車銷量占全年比重的平均水平為28%。

　　不過，從歸屬母公司凈利潤水平的季節(jié)規(guī)律來看，利潤卻并不總能與銷量“比翼齊飛”。并且，零部件和整車上市公司在四季度的凈利潤存在明顯的分化特征。

　　歷史上，零部件上市公司的凈利潤在下半年特別是四季度幾乎都會呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。2003-2009年，汽車零部件上市公司下半年的凈利潤占全年比重的平均值為55%，剔除2008年的平均值為61%；四季度利潤占全年比重的平均值為35%，剔除2008年后為41%。由此可見，汽車零部件上市公司在四季度的凈利潤水平呈現(xiàn)明顯的“黃金第四季”特征。

　　相比之下，整車上市公司在下半年和四季度的凈利潤則表現(xiàn)低迷。2003-2009年，下半年的凈利潤占全年比重的平均水平為36%，剔除2008年后也僅為45%。除了2009年下半年的利潤大幅跑贏上半年之外，其余年份的凈利潤均呈現(xiàn)前高后低的局面。分季度來看，2003-2009年四季度凈利潤占全年比重的均值僅為9%，剔除2008年后僅為17%。盡管四季度為銷售旺季，但是整車上市公司的凈利潤水平卻不及前三季度，這在一定程度上可能緣于利潤結(jié)算的滯后性。

　　當(dāng)然，股價永遠(yuǎn)反映預(yù)期。四季度的銷售旺季有望提升汽車行業(yè)的景氣預(yù)期，其中轎車、SUV等的熱銷或?qū)�帶動相關(guān)上市公司股價的上行，而利潤在第四季度具有爆發(fā)潛力的零部件公司更加值得關(guān)注。

　　“零部件”潛力巨大

　　汽車整車和零部件板塊的估值優(yōu)勢較為明顯。按照TTM法剔除負(fù)值，當(dāng)前汽車整車板塊的市盈率為15倍，低于2001年以來的平均值28倍，接近理論下限14倍；按照同樣方法，零部件板塊當(dāng)前的市盈率為19倍，遠(yuǎn)低于2001年以來的平均值35倍，并且低于理論下限22倍。

　　可見，整車和零部件板塊當(dāng)前的市盈率都處于歷史低位，特別是零部件板塊的估值優(yōu)勢更為明顯，為未來的股價上行提供了足夠的空間。

　　從個股的估值來看，整車板塊中的中國重汽、長安汽車和福田汽車估值較低，當(dāng)前市盈率不足10倍，一汽轎車和上海汽車的市盈率也僅為11和12倍。基于低估值，四季度旺銷如果符合甚至超越預(yù)期，將推升上述公司的股價。零部件板塊中的華域汽車、福耀玻璃、一汽富維等個股估值較低，在13倍左右，四季度可能出現(xiàn)的業(yè)績爆發(fā)有望成為股價上升的催化劑。

　　值得一提的是，汽車零部件和服務(wù)行業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿�巨大。根�?jù)行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，汽車維修保養(yǎng)等售后服務(wù)費(fèi)用主要發(fā)生在新車使用三年以后。我國從2006年開始進(jìn)入新車銷售的高速增長期，以此推算，售后服務(wù)的市場容量從2010年開始將大幅提升。另外，汽車維修保養(yǎng)主要與汽車存量密切相關(guān)，新車銷量波動對其影響有限，日益增大的汽車保有量將對汽車零部件和服務(wù)市場提供穩(wěn)定的盈利來源。