近期市場(chǎng)繼續(xù)圍繞2050點(diǎn)至2300點(diǎn)區(qū)域振蕩整理，依然保持了箱體運(yùn)行格局。雖然股指反復(fù)波動(dòng)，但成交量卻出現(xiàn)了蔞縮跡象，表明市場(chǎng)參與者分歧縮小，在目前政策面沒有突破性變化之前，大多投資者采取了減少交易的“舵鳥”政策。我們認(rèn)為，在成交量蔞縮后，市場(chǎng)需要時(shí)間來(lái)消化前期行情的獲利籌碼，在股指上下兩難的情況下，“牛皮市”行情將延續(xù)。

　　從宏觀經(jīng)濟(jì)面看。2月份宏觀數(shù)據(jù)開始密集披露，投資者對(duì)此仍有所擔(dān)憂。

　　首先，2月份CPI同比下降1.6%、PPI同比下降4.5%。CPI進(jìn)入負(fù)值后，考慮到近期管理層對(duì)利率和存款準(zhǔn)備金率的表態(tài)，投資者對(duì)調(diào)整兩率產(chǎn)生了預(yù)期。但在政府工作報(bào)告中，2009年的CPI控制目標(biāo)在4%，表明管理層對(duì)經(jīng)濟(jì)下滑趨勢(shì)企穩(wěn)有信心，同時(shí)也對(duì)未來(lái)CPI等數(shù)據(jù)的反彈有所預(yù)期。同時(shí)，隨著市場(chǎng)對(duì)相關(guān)信息的不斷挖掘，CPI、PPI等數(shù)據(jù)對(duì)市場(chǎng)的影響力正在減弱，A股市場(chǎng)投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)的關(guān)注點(diǎn)開始轉(zhuǎn)向外貿(mào)、就業(yè)等其它數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)也并非央行決定“兩率”調(diào)整的決定性指標(biāo)，因此，降息并不具有確定性。

　　其次，2月份出口同比下降25.7%，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的負(fù)1.0%(1月份出口同比下降17.5%)，反映外需加速惡化。進(jìn)口同比下降24.1%，降幅有所放緩(1月份進(jìn)口同比下降43.1%)。貿(mào)易順差降至48億美元，較上月減少342.59億美元。一般意義而言，貿(mào)易順差出現(xiàn)拐點(diǎn)后，將使得資本市場(chǎng)受到出口減少對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、外儲(chǔ)增量減少對(duì)流動(dòng)性的雙重負(fù)面影響。在與中國(guó)有進(jìn)出口貿(mào)易的諸多國(guó)家匯率大幅下跌后，國(guó)內(nèi)企業(yè)的出口競(jìng)爭(zhēng)力正在不斷下降。我國(guó)進(jìn)口結(jié)構(gòu)中原材料與制成品的進(jìn)口比例為3∶7，近一半的進(jìn)口比例為出口作配套，考慮到進(jìn)口數(shù)據(jù)仍在下降，未來(lái)數(shù)月有出現(xiàn)貿(mào)易逆差的可能。值得注意的是，本周末G20國(guó)會(huì)議將召開，并討論全球救經(jīng)濟(jì)的問(wèn)題，我們看到，近期各國(guó)推出的保經(jīng)濟(jì)措施中，貿(mào)易保護(hù)主義重新抬頭，在這種環(huán)境下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)對(duì)出口依賴度將縮小，未來(lái)刺激消費(fèi)和投資的壓力將繼續(xù)增大。

　　我們認(rèn)為，未來(lái)將公布的2月份其它宏觀數(shù)據(jù)如工業(yè)增加值等，仍有低于市場(chǎng)預(yù)期的可能，財(cái)政投資和信貸增速擴(kuò)張雖然修復(fù)了PMI和發(fā)電量等指標(biāo)，但這部分投資拉動(dòng)還沒有完全沖抵出口收縮帶來(lái)的負(fù)面影響，固定投資對(duì)企業(yè)的盈利提升的作用上存在滯后效應(yīng)，股指受此影響還會(huì)有所反復(fù)振蕩。

　　從境外市場(chǎng)影響看。我們注意到，雖然近期日、美股指大幅反彈，但A股市場(chǎng)依舊獨(dú)立，并未為之所動(dòng)。其一，在前期境外市場(chǎng)大跌之時(shí)，A股也未受到太多影響，聯(lián)動(dòng)效應(yīng)已有所減弱；其二，中國(guó)經(jīng)濟(jì)與境外經(jīng)濟(jì)有所區(qū)別，在匯率相對(duì)穩(wěn)定、儲(chǔ)蓄率高、金融衍生品少的情況下，金融行業(yè)不存在大起大落并影響股指的情況；其三，境外市場(chǎng)的短期觸底反彈，可能吸引部分在A股市場(chǎng)的境外資金回流。因此A股市場(chǎng)仍需依靠自身經(jīng)濟(jì)和政策的動(dòng)向進(jìn)行突破。

　　從政策面變化看。在“兩會(huì)”期間，媒體誤讀高管言論的現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，并對(duì)A股市場(chǎng)產(chǎn)生了較大影響。我們認(rèn)為，考慮到“兩會(huì)”主要是群商國(guó)是而并非具體的措施推出，個(gè)別代表的提案也難以短期內(nèi)全部、快速通過(guò)，所以，“兩會(huì)”期間出臺(tái)重大利好政策的可能較小，投資者對(duì)相關(guān)市場(chǎng)利好傳聞宜謹(jǐn)慎對(duì)待。

　　綜合而言，近期宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的不振仍將困擾A股市場(chǎng)，指數(shù)在量能不足的情況下，仍將在2300的壓力位下方振蕩整理。考慮到年報(bào)的壓力，前期累計(jì)漲幅較大、沒有實(shí)質(zhì)性題材的個(gè)股面臨振蕩回落。 (曾憲釗 作者單位：光大證券)