銀行和企業都是“成年人”，雙方敢在大庭廣眾之下潛規則，絕非一時沖動，而是經過了甚為理性的權衡。

　　資本市場前所未有的大起大落，極大推動了中國金融知識的普及。有專家嘆曰，連胡同口的老大爺掇條板凳，都能就“流動性”和“存款準備金率”跟他神侃半小時。而眼下，一個更為生僻的金融術語——“票據融資”，正像“躲貓貓”一樣深入人心，令投資者如夢初醒:為什么全球資本市場哀鴻遍野，唯獨A股不差錢；為什么央行一查違規貸款，股市便開始地震連連。

　　誰在砸盤

　　2009年A股市場上這幅風景獨好的“春耕圖”，在財政部財科所博士后、中信建投宏觀分析師夏敏仁看來，渾似《創世記》開篇:天地一片漆黑，上帝說:“要有光。”于是便有了光。

　　然而這一眾望所歸的“人造樂土”在2月最后兩周接連遭遇百點大跌的洗禮。媒體習慣性地追查:誰是砸盤的罪魁禍首？被點名的基金照例喊冤。

　　“基金確實不是這波行情的主導。在交談中，不少基金都流露出對第一波行情踏空的遺憾。”夏敏仁說。

　　“只有跟蹤中小板指數，才能夠接近事實的真相。”廣州萬隆證券分析師雷軍(化名)告訴記者。

　　從2008年10月28日的最低點2114點，到2月16日創下近4個月來的新高3694點，中小板指數已經累計漲了74%，個股走勢異常強勁。而上證綜指從最低點1664點到今年新高累計只上漲了44%。

　　“歷來游資的主攻方向就是中小盤股，尤其是概念股。中小板指數啟動的時間，應該就是游資在逐步地介入、運作這波行情的啟動點。而游資敢爭天下先，其背后的推手乃是悄然崛起和逆勢做多的產業資本。”雷軍認為。

　　在惡劣的經濟環境下，對上市公司沒有主導權和關聯性的小非不可避免地會選擇做空。據雷軍統計，存量小非里至少有45%在去年進行了減持，這一極為驚人的數字成為產業資本砸盤的有力佐證。而在今年，產業資本與金融資本雙向博弈的市場格局發生改變。2009年的解禁股主要以上市公司的控股股東或者相關關聯人等“大非”為主。

　　“從去年底到今年年初，宏觀經濟趨勢有一定回穩的跡象，尤其是央行開始持續向市場釋放流動性，緩解了大非為應付流動性而減持的資金因素，產業資本的行為也隨之而變。”

　　由于產業資本優勢在于控制著最大比例的固定籌碼和信息優勢，而游資優勢則在于可以有效靈活借助產業方的這些優勢來進行相應二級市場運作，真正將產業方的優勢轉化為現實利益。為獲取更大程度的資本價差收益，游資和產業資本順理成章地走到了一起，這才是主導整個2009年市場格局的關鍵所在，也預示著熱點和市場運作將以超出以往認知模式的形式展現在投資者眼前。這一進程，被廣州萬隆投資顧問群稱之為“新莊股時代”正加速到來。

　　“對于基金來說，在2009年則面臨一個較為艱難的轉型。基金原本重倉持有的大藍籌，在今年中期內還是看不到什么希望。現在游資和大非率先發動的這一波行情，運作的主要目標是符合未來經濟發展的更偏題材類的股票。簡單地像過去一樣將資產配置在一批大藍籌板塊上，顯然已經不能適應新的市場環境。于是從1月末、2月初開始，部分靈活的小盤基金，尤其是沒有歷史持倉的新發基金先行跟進，老基金也開始結構性調倉，賣出一部分大藍籌，買入一些適應主力操作模式、運作方向的題材類股票。由于賣出是權重股，買入是小盤股，這一行為實際上也造成了‘砸盤’。”雷軍說。

　　票據兇猛

　　產業資本想在資本市場搏一把，靠的是近水樓臺的消息和手里的錢。但是天寒地凍，錢從何來？有關今年1月1.62萬億元天量信貸去向的猜測洶涌而至。一個最直接的推斷是:部分信貸資金沒有真正落實到企業實體經營，而是通過各種渠道進入了股市。

　　根據同花順金融研究中心提供給《新民周刊》的數據統計，從2月9日到2月12日，連續4天基金、私募、QFII等機構大單成交為主要統計對象的BBD指標均為負值，對應的大單凈額也是凈流出，4天共計流出390億。但是大單的凈流出并沒有造成指數的狂瀉，大盤反而還逆勢上漲了3.07%，顯然指數該周強勁上漲6.4%的成績難以歸結到機構身上。那么究竟誰才是幕后主使？

　　2月12日，央行公布了1月份的各項金融數據，1月份新增人民幣貸款1.62萬億，比上年同期增加了1倍。同花順金融研究中心發現，在新增的8000億中刨除掉2000億的中長期貸款，其余6000億幾乎均流向了票據融資。

　　票據融資又稱融資性票據，指票據持有人通過非貿易的方式取得商業匯票，并以該票據向銀行申請貼現套取資金，實現融資目的。

　　夏敏仁認為:“我國現行的法律、法規禁止沒有真實貿易基礎的純粹的票據融資，但實際上以‘票據貼現’為名義的票據融資普遍存在，銀行和企業在雙贏的前提下打了一個擦邊球。”

　　銀行和企業都是“成年人”，雙方敢在大庭廣眾之下潛規則，絕非一時沖動，而是經過了甚為理性的權衡。

　　“銀行通過提供票據貼現服務，既可以向持票人、出票人分別收取一定的貼現利息和手續費，又可以從出票人處收取不超過票面金額30%的承兌保證金，相當于吸納了存款。另外由于票據融資相對于其他貸款品種更安全，銀行比較巧妙地利用了票據融資計入貸款總量的規則，既擴大了信貸規模，同時也降低了不良貸款率。”夏敏仁說。

　　而與同期的短期貸款相比，企業通過票據借貸的成本更低廉。另一方面，目前部分票據貼現利率低于1.5%，3個月期和半年期存款基準利率分別為1.71%和1.98%。貼現利率與存款利率倒掛，也給企業帶來了無風險套利的“天賜良機”。

　　相對于定期存款，同花順金融研究中心認為股市的誘惑更大:“期限較短的票據融資大量增加，對于企業來說它只能解決短期資金問題，并不能真正解決實業資本長期發展的資金扶持問題。新增6000億的票據融資本質上就決定了多數時候它還要去尋找一個快進快出、流動性較好，又能帶來短期收益的市場。自然，行情盤升、人氣旺盛的股市成了首選。”有人將此戲稱為:一個漲停板就把票據貼現10年的利息給掙出來了。

　　按貸款管理規定，從銀行借來的錢顯然不能用于炒股。目前來自央行、銀監會的兩路人馬正全面摸底銀行貸款去向。“銀監會目前的調查結論是信貸資金沒有直接進入股市。事實上這一直是監管難題。比如在沒有得到貸款的前提下，企業不敢隨便動用備付資金。現在銀行放開了信貸，在當前固定資產投資尚未完全到位的情況下，企業就可以動用自有的備付資金炒股，而將新申請的貸款存入銀行。”夏敏仁說:“我個人判斷間接進入股市的可能性很大，要不然難以解釋股市前段時間的大漲和近期的大落，這里面有一種暗合的關系。”

　　2月17日央行在公開市場三個月正回購量猛增至1200億元，創下了歷史最高紀錄。從2月初開始，3月期央票的發行節奏也加快為每周發行，而此前3月期票據也快到期。擔憂流動性“斷檔”的股市在2月17日、18日兩日突然變臉，甚至創下今年以來4.72%的最大單日跌幅。

　　“整個宏觀經濟一直存在很大的下行壓力，企業的利潤也在急速的收縮，要維持股市的上漲，更多的可能性在于資金的推動。如履薄冰的投資者擔心，如果流動性發生收縮，未來的股市可能就很悲觀。再加上對二次金融海嘯的擔憂，以及A股市場連續上漲本身也有下調壓力，才導致了最近一系列的震蕩。”

　　眼下驟然出現的流動性收縮跡象值得警惕。早在2000年7月30日，滬市創下兩年來單日下跌之最，坊間通常將其歸罪為國有股減持，但我們不能忽視央行勒令違規入市的信貸資金必須在三個月內撤離的沖擊力。據一份不公開的調研報告估計，當時以商業票據貼現為主的銀行信貸資金流入股市的總體規模高達6500億元——7000億元，這一事件甚至驚動了最高層。

　　A股本輪行情，如果說政策是誘因，流動性就是干柴。現在所熱炒的主題，實際上是以技術創新為主的產業升級的主線，十大產業振興規劃成了尋寶路線圖，莊家則是不折不扣的“故事大王”。行情是很火，但是概念不停轉換，熱點難以把握，投資者永遠不知道下一個故事會講什么、怎么講、什么時候講。

　　夏敏仁說:“從目前來講，流動性受到了約束，政策性利好的效應也呈邊際遞減，投資者還是要以慎重為主。”雷軍則提醒投資者對于指數不應該給予過高的期望，大盤還是以箱形震蕩的格局為主。

　　2009年的春播行情是一個對投資者意志力的考驗。也許抵抗住誘惑，才是勝利。(記者 張靜 )