公眾關注已久的新股發行制度改革終于出現新進展，日前，中國證監會發布《關于進一步改革和完善新股發行體制的指導意見(征求意見稿)》，再次引起各界熱議。

　　事實上，在中國股市的發展歷程中，新股發行制度已經有過多次改革。目前，資金申購方式加上詢價制度與IPO管理、保薦制、發審委等方面的相關規定，形成了現有的新股發行制度。筆者認為，借鑒成熟資本市場的經驗，結合我國國情，針對現有制度的弊端，新股發行制度應在如下幾個方面有所改進。

　　首先是真正完善新股定價機制，使其接近股票的內在市場價值。

　　應該說，新股發行詢價制度的建立，本意是為了使新股定價更符合市場需求，但在實際操作中，卻往往會走樣，而把“圈錢”的目的充分體現出來。我們看到，新股上市后漲幅很大已成為慣例，雖然有市場因素作用，但更說明詢價機制有問題，新股的初始定價嚴重偏離其實際價值。例如，在詢價時有一些中介機構為實現更高的發行價，而選定自己熟悉的詢價對象進行詢價，造成新股發行的高市盈率、高發行價和高首日漲幅，形成市場泡沫積累的源頭。

　　本次意見只是原則性地提出要“完善詢價和申購的報價約束機制，形成進一步市場化的價格形成機制”。對此需要出臺更多可操作的辦法，做到發行價格的確定不完全依賴機構投資者的詢價。此外，推行香港市場的“紅鞋”制度也是必要之舉(該制度規定，只要參與申購，每個賬戶就能得到一定數量新股的方案，而不是A股市場按照資金量分配號碼來確定中簽率)，這樣可以明顯抑制“新股不敗”等A股市場的不合理現象。

　　其次，真正兼顧機構和中小投資者利益。

　　目前的發行制度帶有明顯向機構利益傾斜的嫌疑，容易給機構間接帶來利益輸送的機會，事實上中石油事件已經把相關的弊端充分體現了出來。具體而言，一方面現有發行制度通過網下配售，將不少于20%的新股發行份額配售給詢價機構，這實際上是對機構投資者的典型的利益傾斜；另一方面，在網上資金申購的過程中，實行資金為王的申購方式，形成了機構投資者對份額的壟斷，中小投資者難以從中分一杯羹。

　　《征求意見稿》并沒有觸動機構網下申購的利益，顯然對中小投資者還是不公平的。無論采取什么方案，只要確定了中小投資者優先的原則，都應有具體方式，來避免機構在新股發行中的利益壟斷，這需要真正提高新股網上發行比例。

　　可以看到，證監會的《征求意見稿》已經抓住了原有制度的癥結，并且做出方向性的努力。然而，由于還缺乏實質性的具體措施，并且對“公平”的兼顧仍然不足，因此該意見仍體現出各方利益妥協的特點。

　　□楊濤(中國社科院金融所貨幣理論與政策研究室副主任)