●下跌不能歸因于基本面變化

　　●對市場泡沫的恐慌有點過頭

　　●誤認為股市完全由資金推動

　　●缺乏充分信心導致劇烈波動

　　滬深股市于今年8月4日創(chuàng)下上證綜指盤中3478點新高后，便調(diào)頭向下，連續(xù)幾日，跌幅近20%，令很多股民大呼“看不懂”。

　　人們常說股市是經(jīng)濟發(fā)展的晴雨表，可是中國經(jīng)濟和世界經(jīng)濟在這短短的幾天中并沒有發(fā)生翻天覆地的變化。相反，很多數(shù)據(jù)都已經(jīng)顯示了實體經(jīng)濟面與危機嚴重的去年相比開始出現(xiàn)了明顯的好轉(zhuǎn)。從某種意義上講，“利空”出盡應該是“利多”才對。股市是投資未來，按理說這個時候，市場應該充滿信心。所以，似乎從基本面的惡化角度來詮釋近日股市“跌跌不休”的狀況確實有些牽強。

　　那么，是否是因為股市在這短短的半年中已經(jīng)出現(xiàn)了令人十分擔憂的泡沫現(xiàn)象呢？盡管我們市盈率和市凈率比起受到金融危機沖擊的發(fā)達市場的水平來說還有下調(diào)的空間，但是，中國經(jīng)濟的基本面并沒有像歐美國家那樣出現(xiàn)嚴重的破壞。相反，經(jīng)過這一輪政府主導的“救市”行動，中國經(jīng)濟基本面不僅沒有惡化，反而向好的方向在變化。所以，跟歐美市場的估值體系比，說市場泡沫到了危險的程度，缺乏足夠的說服力。如果僅就目前的價格水平而言，市場出現(xiàn)了“恐高癥”的驚慌反應，不能不說它有點過頭了。

　　從某種意義上講，把近期的價格波動歸因于市場技術(shù)操作的需求，似乎更站得住腳。

　　事實上，我認為，中國市場今天并不缺流動性支持，也不缺經(jīng)濟基本面支撐，而缺的是站得住腳的信心。因為從一開始，人們就將信將疑，順著政府“救市”的力量沖進了股市，所以在一個沒有明確認識和目標的狀況下進入市場，就非常介意旁人對市場走勢的評價和判斷，而且靠彼此間的“壯膽”、講鼓勵自己的“故事”來實現(xiàn)自己所期待的結(jié)果。

　　可以說，上半年的股市“興旺”并不是中國經(jīng)濟和世界經(jīng)濟新一輪讓人信服的增長模式出現(xiàn)所推動的。盡管各國政府的資金扶持讓經(jīng)濟基本面出現(xiàn)了實質(zhì)性的好轉(zhuǎn)，但人人都知道那只是在靠政府給的“拐杖”在走路，今后一旦丟掉拐杖自己是否能獨立行走？走向哪里？大家缺乏自信，所以，也就無法形成繼續(xù)前行的共識和獨立行走的信心。當今天人們感覺到市場被政府主導的“銀行信貸”拋棄的時候(事實上股市不應該靠銀行信貸來扶持)，大家就會認為故事中的“精神支柱”沒有了。可惜的是，此刻，誰都沒有去關注在這一個階段政府為資本市場的健康發(fā)展和可持續(xù)的繁榮所做出的巨大努力，也忽視了它所帶來的中長期財富效應。事實上，這種長期利好，理性投資者完全可以通過共同選擇價值投資的手段來分享。

　　在這種情況下，人們忘記了改變過去的增長方式對股市健康發(fā)展的重要意義，而把股市的繁榮看成是用資金堆起來的——而這種認識正好將股市上漲的“結(jié)果”解釋成了股市上漲的“原因”。因此，當政府認識到中國經(jīng)濟的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整不能被資本市場過度繁榮的價格信號所干擾，而開始疏導銀行信貸回到應該投資的實體經(jīng)濟項目上的時候，市場突然感到股市的政策支柱、資金支柱倒塌了。但是，如果政府接下來再按照市場現(xiàn)在的思維邏輯出牌，比如，再放松對銀行信貸監(jiān)管以救助“缺乏資金”的股市，那么，市場的集體沖動又可能會恢復。而此時如果它還是不能和實體經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)升級等新一輪增長模式形成一個“正反饋效應”，那么，股市還會由于彼此間的盲目鼓勵和集體沖動而又會暫時一路暴漲，也會因為今后一個無關痛癢的理由而再度瞬間暴跌。

　　不管怎么說，股市應該回歸理性，股價應該由建立在未來新一輪增長模式上的信心來推動。只有這樣，中國的股市才會避免像今天這樣集體的過度反應，才會出現(xiàn)一批只盯住改變未來增長模式的企業(yè)和機構(gòu)而進行價值投資的英雄。(孫立堅 復旦大學經(jīng)濟學院副院長、金融學教授)