周二放量下跌，周三強勁反彈，周四再度破位調整，滬深股市本周用三個交易日充分演繹了“過山車”行情。在基本面、政策面沒有發生顯著變化的情況下，是什么令市場情緒如此不穩定？在經歷了大起大落的震蕩后，大盤又會向何處運行？

　　目前的調整仍屬技術面范疇，跌幅不會太大，滬綜指3000點附近有很強支撐。當然，市場調整時間雖不會太長，但年末可能維持強勢震蕩格局，以實現風格轉換。

　　三因素導致短期調整

　　上證指數在沖擊年內新高之際出現寬幅震蕩，主要原因有三：其一，對政策擔憂，包括貨幣政策、房地產政策等，其直接制約金融、地產等主流板塊表現；其二，對投資擔憂，10月投資增速出現下降，雖說投資高位回落是合理的，但我國無論是宏觀經濟還是上市公司經營都對投資非常敏感，對投資的擔憂制約了周期性股票的表現，而滬深股市主要以周期類股票為主；其三，對市場擔憂，主要來自技術面，市場前期連續上漲，但主要靠熱點題材輪動，沒有主流板塊支持。

　　可見，雖然市場對年內和明年行情都比較樂觀，但也不是沒有制約因素，以上歸納的幾個具體因素可能會長期影響市場，進一步解析如下：

　　首先，政策方面，雖說預計馬上要召開的中央經濟工作會議仍將保持積極財政政策和適度寬松貨幣政策方向，但經濟結構性調整也將進一步強化，對通脹預期管理也將提上議事日程。對政策微調與通脹的關注，可能是市場最擔心的問題。2009年超寬松政策是非常之策，不可持續，必須調整，而從2009年超寬松政策回歸到2010年真正意義上的適度寬松，空間還是比較大的，貨幣發行速度、信貸規模等高位回落的拐點影響不可小視。在一定程度上，關前藍籌潛伏，就是在等待政策明朗。

　　其次，經濟層面，市場預期較高，看好明年股市主要就是看好明年經濟，但2010年經濟也有隱憂：一是因為同比基數抬高，政府投資效應減退，經濟環比增速下降，2010年GDP將出現前高后低態勢，三季度可能形成二次探底；二是民間投資能不能起來，取代不可持續的政策力量。

　　再次，資金方面，雖說寬松性質不變，但微調不可避免，流動性供給端將高位回落。同時，更要注意資金需求端變化。大小非壓力并沒有真正釋放，市場越漲，拋壓越大。如果IPO、增發等擴容速度不加控制，那么市場隨著H股回歸速度加快，國際板創設預期加強，資金供求失衡也存在可能。

　　最后，市場層面，估值也是制約明年市場的因素。目前指數雖在半山腰，但很多股票已經創新高，題材股更是雞犬升天。統計顯示，從2007年11月1日(當日滬指報收5914點，最高突破6000點)到上周五收盤(當日滬指收盤報3308點)的時間內，A股市場共有1651只個股完整經歷了這段行情。期間有855只個股同比出現上漲。也就是說，目前有超過一半個股的股價已經超過了當年6000點時的價格。但大盤股的相對超額收益為-29%，小盤股的相對超額收益為40%，達到2000年以來的極限值，估值更是冰火兩重天，二者剪刀差持續快速擴大。

　　下跌空間有限

　　盡管存在這些制約因素，我們還是看好今后“高增長、低通脹”環境下的證券市場。2010年經濟將進入復蘇佳期，特征可以用三句話來概括：總量上將表現出“高增長、低通脹”的周期特征；結構改善勝于總量增長；微觀業績趕超宏觀指標。

　　在經濟復蘇初期，寬松政策性質還不會改變，貨幣政策決定的流動性雖不能繼續成為市場主要驅動力量，但資金緊縮局面還不會形成，而市場擴容是可以相機抉擇的，只要調控適當，資金面能有基本保證。

　　估值方面，復蘇階段受業績增長和估值提升雙輪驅動，股指還有一定上升空間。預計2009年業績的同比增長將處在10%左右，到2010年業績同比增長將達20%以上，上市公司業績增長加快，能有效緩解股指上漲帶來的壓力，成為驅動市場的主導力量。此外，市場雖然存在局部泡沫，但藍籌和權重板塊估值并不高，中石油、中石化在油價聯動的價格管制風險消除后，估值水平還在地板上；金融在息差見底、整體環境改善的情況下，股價還在半山腰。權重股封殺了市場下跌空間。(民生證券研究所副所長 黃常忠)