從寧波立立電子、上海超日太陽能到北京東方紅航天生物，不管這些失意于IPO的公司長著什么樣的“臉譜”，但在投資者的眼中看來，都是一片模糊——被否的原因無從知曉。在證監會發審委嚴格把守的閘門內，是財富的盛宴和對美好前景的期許；而閘門外卻難免魚龍混雜。據《每日經濟新聞》記者統計，自2009年至今，遭發審委否決的企業已超過50多家，另有阮仕珍珠等4家企業于上會前夜取消審核。

　　但這些公司遭否的原因卻從未披露。在面紗難揭的背景下，《每日經濟新聞》兩周來通過對多家企業首發申請失利原因的調查，試圖破解這一謎題。

　　資產存疑

　　立立電子的二次上會過程已成標本。2009年4月3日，IPO停閘半年之后，立立電子二次上會，但首發申請幾乎毫無懸念地遭到否決。

　　這一命運早在公司創立時就已鑄成。據記者調查，包括立立電子董事長李立本、實際控制人王敏文在內的一眾高管，涉嫌從上市公司浙大海納中掏空優質資產，從而“二次上市”。結果顯而易見，伴隨著立立電子的蒸蒸日上，浙大海納卻江河日下。

　　證監會有關負責人此后謹慎表示，在對立立電子進行調查后發現，公司與浙大海納部分股權交易程序上、相關資產形成過程中確有瑕疵，并可能導致重大權屬的不確定性，而公司的招股書中并未披露此節。栽倒在“資產存疑”上的立立電子，最終成為國內證券市場過會后再被撤銷發行的第一例。

　　有財務分析專家告訴記者，在資產形成過程中存有瑕疵的，還包括四川龍蟒鈦業、湖南天橋起重機、華西能源等企業。

　　募投之傷

　　上海超日太陽能是2009年下半年IPO市場重啟后第一家首發申請遭否決的公司。據透露，2008年，上海超日太陽能某項產品產能為60MW，銷量為42.59MW，但在募投項目中，卻計劃新增100MW產能，產能擴張幅度巨大，此舉無疑存在較大市場風險，并和《首次公開發行股票并上市管理辦法》有關規定不符。

　　同樣在募投項目上存疑的還包括永興特鋼，該公司所處行業被認為屬于國家要求“限制產能擴張，淘汰落后產能”的序列，未來自身擴張及持續發展受政策制約影響較大。

　　與此類似，安徽司爾特肥業、安徽桑樂金、賽輪股份、吉林集安益盛藥業、凱美特氣體、夢娜襪業等公司，也遭遇了募投項目是否具有良好盈利前景的疑問。

　　內控不力

　　福建榕基軟件的失利或源于糟糕的內控體系。該公司曾于2005年參股某公司，持股3.1%；而榕基軟件的實際控制人也以非專利技術出資，持股89.5%；此外則均為自然人持股。但榕基軟件此后稱，該項技術實為公司持有。之后，該參股公司被注銷，但榕基軟件并未披露出資資產是否收回、自然人所持股權收入是否轉入公司等事項。

　　北京福星曉程的旗下一家子公司在尚未簽訂正式合同時，即向山西省電力局臨汾供電公司大額發貨，同樣被認為內控存有缺陷。深圳卓寶科技在遭到舉報后，方始披露子公司在報告期內存在因火災遭處罰、及合同糾紛等多項事件。

　　財務疑云

　　南京磐能電力的原始報表與申報報表之間存在較大差異，而公司方對是否存在調節收入、成本等方面無法作出合理解釋；此外，公司報告期內第一年的銷售收入和利潤主要來自于控股股東輸送。

　　江西恒大高新被指自2007年以來，收入與銷售費用并不匹配，而公司提供的解釋也不足以說明其中的合理性。相比之下，天津三英焊業的業績也顯“離奇”——既在招股書中披露公司面對下游行業產能過剩的現狀，又稱公司的營收依然取得高增長，但卻并未提供合理解釋。

　　上海開能環保則遭遇同業質疑，認為公司披露的銷售數據、毛利率與實際情況不符。

　　成長性不足

　　不少營業收入或凈利潤呈下降態勢的企業，跳過IPO龍門的希望自然不大。數據顯示，被否決的上海奇想青晨2008年營業利潤較2007年出現21.14%的下降，營收也僅增長3.16%，這顯然難以符合創業板“高成長性”的要求；泰安泰山工程機械在2009年也出現業績下滑，上半年營收和凈利潤較2008年同期分別降低了53.38%和54.31%；同樣在2009年業績下滑嚴重的北京星光影視也折戟IPO，凈利潤比2008年降低了17.34%；智勝化工2009年的凈利潤同比降幅也達到驚人的45.6%。

　　獨立性差

　　蕪湖安得物流招股書顯示，公司2006年~2009年上半年間，與控股股東及其附屬公司發生的業務收入占同期營業收入的約3成，而關聯交易產生的毛利額占總毛利的比重最高曾達到48.18%，這無疑被視為對控股股東等關聯方存在較大依賴。

　　深圳佳創視訊2006年~2009年前三季對前5名客戶銷售收入依賴巨大；西安隆基對前5大客戶的銷售收入占營業收入的比重也逐年增加，兩公司的首發申請最終都遭到否決。

　　河南金博士依賴的是單一產品。2007年~2009年，公司 “鄭單958”玉米種子的銷售收入占公司營業收入比例分別高達97.18%、89.76%和81.75%，公司不得不在招股書中承認“銷售品種較單一，經營業績對鄭單958依賴程度較高”。

　　規模過小

　　謀求上市的“小”公司問題在于抗風險能力較弱。

　　如杭州先臨三維截至2009年12月31日，總股本只有3000萬元，總資產也僅有6799萬元，公司在招股書中承認資產規模和營業規模均比較小，抗風險能力有待進一步提高。

　　杭州正方2007年~2009年間，總資產分別較上期增長55.7%、53.34%和68.67%，對應資產總計2769.58萬元、4246.81萬元和7163.25萬元，這仍被認為規模偏小。

　　從事教育軟件行業的方直科技招股書顯示，公司總資產為5904.58萬元。北京侏羅紀軟件也在招股書中坦承，公司存在“規模相對較小、營業收入和凈利潤規模不大、現金流量不穩定、抗風險能力較弱”等問題。

　　股權結構存疑

　　天津巴莫科技的控股股東盈富泰克是一家創投公司。雖然并無明文規定，但業界始終對創投公司能否勝任上市公司控股股東存有疑慮。

　　智勝化工的控股股東為智勝投資，實際控制人則是持有智勝投資23.5462%股權的5名自然人，其中作為法定代表人的林宇光，對智勝投資的持股比例僅為6.2269%。

　　而山東金創截至招股前，內部職工股比例仍高達20.88%，逾3000名自然人股東身份也無從知曉。

　　新近上會的山東信得科技則被認為歷史沿革中存在瑕疵，大股東存在低價轉讓擬上市公司股權，隨后高溢價增資自身權益等操作。(記者 孫嘉夏 實習生 徐冰玉）