近來A股反復震蕩，做多的邏輯和證據顯得并不充足，然而，大跌之后的A股市場總會時不時地給人一些驚喜，一點誘惑，一絲希望，這種反差又會使得投資者感覺“凌亂”。

　　亂市之源：流動性

　　之所以將目前的市場稱為“亂市”，那是因為如果仍把流動性當作主線，目前很難預見它的方向，因為目前M2同比增速已經遠遠超出今年目標，到底是縮還是不縮，這對于資本市場來說是一個大問題。

　　從統計數據來看，去年M2是47.5萬億元，假如今年維持17%的增速，那么今年內M2期末余額應該只有55.6萬億左右,而截至今年7月，該數據已經達到了57.3萬億元，同比增速已高達28.42%。17%這一目標顯然難以實現。如果17%是硬約束，那么資產價格暴跌是可以預期的。然而從現實來看，即使M2不能實現年內目標，貨幣政策趨勢性變化也應該是明確的。

　　從預期管理的角度出發，假定隨后五個月的信貸增速皆維持在七月份的水平，經濟活躍度不變，到年底M2的余額可能接近60萬億元水平，全年M2增速達26%左右。按此推算，貨幣政策的操作余地已經不大，余下數月信貸將持續處于穩定狀態。草根調查的數據顯示，截至8月25日，建行當月新增人民幣貸款約為270億元，中行約為700億元，工行約為180億元，而農行略有減少，這樣四大行新增各項人民幣貸款總計約1100億元上下。這可能使得8月份全月信貸低于業內預期。

　　但從市場反映來看，多頭似乎并沒有放棄抵抗的意思，而這種抵抗的背后應該是資金和信心的支撐，那么，他們的錢從何而來，信心又從何而來呢？這是一個比較復雜的問題。也許估值是一個最合適不過的理由，然而目前市場的估值和估值體系是否合理、科學，值得探究。

　　亂市之惑：估值

　　湯森路透的數據顯示，截至8月25日，上證綜指的靜態市盈率為24.3倍，動態為22.34倍，如果從歷史來看，顯然這一數據處于歷史估值中樞的低位。然而應該注意兩點：一是估值的基礎，二是目前A股的市值結構。

　　如果從歷史的角度來比較，首先應該看到的是，A股歷史上從未出現過目前這么大的流通盤，Wind顯示，目前A股的流通市值已經超過10萬億元，這一市值超過了2007年的高點(約8.77萬億元)；其次，應該看到估值的基礎“資金”。按照M2/流通市值，目前仍在低位徘徊(按7月底的流通市值算是4.9，以2007年最高峰10月份計算是4.5)，如果以此計算市場極限，在不發行新股且無大小非解禁、市場氣氛極度熾熱(M2與M1的剪刀差消失)的情況下，上證指數可以達到3700點左右的水平。不過，新股依然在發行，大小非解禁也在持續進行中。

　　目前A股總市值已經排在全球第三位，隨著流通市值的增加，市場估值體系應該由此而國際化。但從橫向比較來看，目前A股并不低。目前上證指數的靜態和動態市盈率都比道指高出60%左右，比恒生國企指數高出約有47%，比恒指高出27%左右。A股到底是便宜還是不便宜，也許不同的投資者有不同的評價，但由此而帶來的估值混亂是顯而易見的。

　　亂市之擾：房地產

　　談到重估的基石，重點討論一下房地產是非常有必要的。目前，房地產行業也處在多方博弈中，仍在尋找博弈均衡。不妨從以下三個博弈格局來看。

　　首先，從資產配置的博弈格局來看，股市調整近三周，房市的成交量卻連續漲了三周。據國泰君安研究所統計的數據，深圳、杭州等地，在前期成交量明顯下降之后，近期環比明顯上升，其中深圳環比和同比數據持續3周上升，房價也穩中有升。分析人士認為，這可能是股市資金流向樓市的緣故，房地產不但對消費形成了擠出效應，對股市也一樣。當然，房產也是資產，如果流動性往下走，資產價格走低也是可以預期的，而從管理層的態度來看，房價過高已被多次提及，樓價能扛多久，目前無論是在政策面，還是在市場面，都并不明朗。

　　其次，從開發商與銀行的博弈來看，如果之前有不少貸款流入樓市，那么隨著對銀行貸款審計加強，以及對銀行資本充足率提高，后續貸款可能會趨少，意味著已經上馬的項目面臨著資金斷流威脅。這無論對實體經濟，還是對于開發商本身，應該說是致命打擊。但另外一方面，房地產對于實體經濟的重要意義又是顯而易見的。房市究竟如何調控，政策面上存在不可預見性。

　　第三，從購房者與開發商的博弈來看，目前實體經濟復蘇依然是非充分就業復蘇，購房者的消費能力受到一定程度抑制，然而房價卻不斷創新高，房屋的功能似乎更多是投資而非消費，“金九銀十”是否值得期待，這兩者之間的均衡最終如何形成，撲朔迷離。(記者 賀輝紅)