目前市場對貨幣政策進入“微調”階段似乎已經形成了共識，這主要是基于對央行近期公開市場操作的認識。一是短期央票和回購利率提高，二是一年期央票發行重新啟動。但是，筆者認為，央行公開市場操作上的上述變化依然不足以得出貨幣政策“微調”的結論。

　　貨幣政策的“微調”內容至少應包括：明確“微調”的目標值、選擇“微調”的路徑和確定“微調”的時間節奏。對照這三點，我們還很難得出貨幣政策已經進入“微調”階段的結論。第一，溫家寶總理在7月9日主持的經濟形勢座談會上重申：“必須堅定不移地實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策”。會議并沒有為貨幣政策打開“微調”的口子。第二，在近期公開市場上，央行并沒有改變其常規的操作方法，所以談不上是一種“微調”。首先，3個月期央票和3個月期Shibor長期來保持著相對固定的息差。今年1-6月份，息差保持在0.3個百分點水平上。而在2007年12月-2008年10月，由于貨幣市場利率水平較高，息差保持在1.04個百分點。今年7月以來，貨幣市場Shibor走高，為了保持息差水平，央票利率自然地會相應提高。其次，一年期央票對應的是銀行間市場短期資金供求，其重啟并不具有長期鎖定短期流動資金的功能。

　　貨幣政策的“微調”對象離不開對利率價格和信貸量調控。但是，筆者認為，這兩者都不具有可“微調”的空間。

　　其一，央行通過公開市場助推短期市場利率，其結果是抬高中長期市場利率水平，從而起到抑制投資需求的作用，不利于下半年的經濟增長，而下半年經濟增長是全年保8的關鍵。在這方面，美聯儲的成功經驗值得借鑒。

　　其二，當前我國商業銀行的貸款結構也不適合央行進行“劃一”的信貸調控。與2007年相比，今年6月份我國銀行“短期貸款”比重由43.7%降低至36.8%，而“其他類貸款”由5.1%上升至10.9%，其中主要是票據融資(占銀行全部貸款的9.2%)。短期貸款與票據融資存在一定的相互替代。央行雖然能收緊銀行的短期貸款，但是，票據融資去向的清晰度卻遠不如短期貸款。央行對銀行信貸的監管難度將進一步提高。再者，今年6月份國有商業銀行的貸存比僅為57.2%，而其他商業銀行的貸存比已突破75%的臨界值，達到了76.3%。為了提高中小商業銀行對中小企業的支持力度，央行為什么不能降低這類銀行的存款準備金率，而非要實行“劃一”的信貸政策呢？(海通證券研究所 于建國)