中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)2009年第四季度例會(huì)日前在北京召開。除了討論經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，認(rèn)為目前認(rèn)為“經(jīng)濟(jì)回升的內(nèi)在動(dòng)力仍然不足，結(jié)構(gòu)性矛盾仍很突出，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式更加迫切”以外，特別提到了“要根據(jù)新形勢(shì)新情況，著力提高政策的針對(duì)性和靈活性，把握好政策實(shí)施的力度、節(jié)奏和重點(diǎn)”，尤其是“把握好貨幣信貸增長(zhǎng)速度，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)均衡放款，避免過(guò)大波動(dòng)”。在調(diào)結(jié)構(gòu)和管理通脹預(yù)期以外，央行把保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展放到了首位：“處理好保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和管理通脹預(yù)期的關(guān)系”。

　　目前市場(chǎng)普遍預(yù)期2010年新增貸款將延續(xù)2009年上半年遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于下半年的格局，但是結(jié)合央行貨幣政策委員會(huì)例會(huì)傳達(dá)出來(lái)的信息和2010年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實(shí)際情況，我們認(rèn)為，2010年上半年和下半年的新增貸款有可能相對(duì)均勻。

　　首先從經(jīng)濟(jì)層面來(lái)看，2010年美國(guó)方面由于財(cái)政刺激效應(yīng)的逐漸消退，下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能面臨再次下滑的局面。在這一點(diǎn)上市場(chǎng)觀點(diǎn)已經(jīng)普遍達(dá)成了共識(shí)，斯蒂芬格利茨甚至認(rèn)為下滑的幅度可能超出市場(chǎng)預(yù)期。對(duì)我國(guó)出口來(lái)講，海外市場(chǎng)的再次走弱無(wú)疑使我國(guó)出口在下半年的增速面臨再次下滑的可能。而我國(guó)在2000年以來(lái)開始形成的出口導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)模式?jīng)Q定了我國(guó)的大部分制造業(yè)都為出口生產(chǎn)而設(shè)。出口復(fù)蘇-制造業(yè)產(chǎn)能利用率提高-失業(yè)率減少-產(chǎn)出缺口減小-經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，該鏈條的連鎖反應(yīng)給我國(guó)下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)的壓力是不言而喻的。

　　如果明年下半年出口轉(zhuǎn)差，貨幣流通速度可能會(huì)受到影響，為保持一定的經(jīng)濟(jì)增速，廣義貨幣增速應(yīng)該加大。但是貨幣增速增加的三個(gè)主要條件：新增貸款、外匯占款和貨幣流通速度，外匯占款也會(huì)由于出口下滑面臨下降的壓力。因此要保持下半年經(jīng)濟(jì)的一定增速，通過(guò)增加新增貸款從而增加M2的增速是合理的。

　　其次，我們考察了新增貸款的歷史數(shù)據(jù)后發(fā)現(xiàn)，新增貸款上半年顯著高于下半年的情況并不必然出現(xiàn)。2001年、2002年和2008年新增人民幣貸款上半年和下半年都保持了比較均衡的情況。即使是在2003、2004和2005年新增人民幣貸款上半年和下半年比例也是顯著低于2006、2007和2009年的比例。因此我們認(rèn)為，隨著危機(jī)的平復(fù)，市場(chǎng)對(duì)2010年重復(fù)2009年上半年新增貸款很高的期望是不太現(xiàn)實(shí)的，從可得數(shù)據(jù)來(lái)看，概率只有33%。

　　我們認(rèn)為，明年1月份新增貸款會(huì)累計(jì)2009年12月份的貸款申請(qǐng)，新增貸款數(shù)據(jù)仍可樂(lè)觀。2月份新增貸款數(shù)據(jù)比1月份下滑也是在正常的預(yù)期內(nèi)。關(guān)鍵在于3月份的新增貸款，有可能低于預(yù)期。如果3月份的新增貸款低于預(yù)期，那么有可能要做好上半年和下半年新增貸款比較均衡的準(zhǔn)備。

　　在以上推理的基礎(chǔ)上，我們模擬了新增人民幣貸款上半年和下半年顯著差異和相對(duì)均衡兩種情況下的新增貸款增速走勢(shì)，發(fā)現(xiàn)與新增貸款密切相關(guān)的M2走勢(shì)將會(huì)明顯不同。即使有外匯占款快速增加的影響，但我們認(rèn)為外匯占款的快速增加主要將伴隨出口的復(fù)蘇主要集中在明年。下半年外匯占款應(yīng)不對(duì)M2走勢(shì)造成明顯的影響。

　　新增貸款前高后低預(yù)計(jì)下的2010年貸款余額同比增速逐月下降，但新增貸款前全年均衡預(yù)計(jì)下的2010年貸款余額同比增速下半年回升。

　　結(jié)合央行提出的“把握好貨幣信貸增長(zhǎng)速度，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)均衡放款，避免過(guò)大波動(dòng)”，我們對(duì)以上的推理和觀點(diǎn)又增加了幾分信心，雖然金融機(jī)構(gòu)由于利益的推動(dòng)，存在上半年快速房貸的沖動(dòng)，但不排除央行和銀監(jiān)會(huì)采取一些合適的方式來(lái)“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)均衡放款”。(國(guó)海證券 張瑩花)