1月初以來，央行在公開市場上4次上調央票發行利率，2次上調回購利率。目前，3個月期和1年期央票與同期存款的息差縮小至0.30和0.32個百分點。與此同時，央行1月18日提高存款準備金率0.5個百分點，使得調整后的存款準備金率高達16%，為歷史上第4個次高點。準備金率提高抽緊了銀行可貸資金頭寸，增加利率上行動力，從而使得利率結構的調整進程進一步加快。而從利率結構的變動特點來看，央行加息的時機正在成熟。

　　2009年第3和第4季度M1增長連續超過M2(分別為29.51%對29.30%，32.35%對27.68%)，引起貨幣結構發生很大變化，其中，準貨幣占比由08年底的65.02%下降至2009年底的63.71%，下降了1.31個百分點。準貨幣(即定期存款、儲蓄存款和其他存款)代表著社會長期資金供給。而銀行中長期貸款則代表了社會長期資金需求。2009年底銀行中長期貸款占比由08年底的51.09%提高至55.65%，上升了4.56個百分點。很顯然，全社會長期資金的需求和供給的變動方向發生了較大背離。在這種情況下，提高準備金率將加劇長期資金供需失衡狀況，增強長期利率的未來上行趨勢。

　　我國加息周期正在形成。但是，加息周期的真正出現還需要具備特定的利率結構。以2006年8月起步的上一輪加息周期為例，期間(2006年8月-2007年7月)法定存款利率、央票利率和上海銀行間市場Shibor利率自下而上呈“多頭”排列，三者遞次代表了銀行負債成本、市場無風險收益和風險溢價。作為風險溢價，Shibor利率在加息周期中始終居于存款利率和央票利率之上。

　　當前央票與存款利率仍處于倒掛狀態，但息差正在縮小。尤其是經過央行最近兩次提高央票發行利率，1年期央票與存款的息差已不足1個百分點(僅為32.36個基點)。加息周期所必要的利率結構正在形成，央行加息的時機已逐步成熟。相反，通脹只是加息的充分條件，并非必要條件。事實上，從以往歷史上我們并不難找到實際存款負利率的例子。

　　本輪流動性主要起因于銀行超常規貸款。2009年銀行累計新增人民幣貸款9.6萬億元，比2008年增長了130%。今年年初，銀行貸款沖動依然非常強烈。筆者認為，除了提高準備金率、窗口指導等行政性手段外，加息尤其是提高存款利率以縮小銀行息差收入，則可以降低銀行的貸款沖動。加息還將促使銀行提高實際貸款利率，從而起到抑制貸款需求的作用。當前銀行貸款利率仍處于歷史低位。按照央行2009年3季度貨幣政策報告，當季非金融公司貸款的加權平均利率為5.05%，比2008年1季度低3.67個百分點。貸款利率向上的空間還很大。而當前存款準備金率與2008年6月的歷史最高位相比，僅有1.5個百分點的上調空間。因此，與準備金率相比，央行在加息上有更大的調控余地。加息應該成為央行下一步調控的重要工具。總之，筆者認為，央行加息的腳步已經走近了。　(于建國 海通證券研究所)