通過比較可以發(fā)現(xiàn)，2006年下半年10年期國債收益率大幅反彈，但10年與1年國債之間的利差也在大幅走高，收益率曲線陡峭化明顯，進入2007年經(jīng)歷頻繁加息后，10年期國債反而出現(xiàn)了振蕩整理走勢，而10年與1年國債之間的利差也出現(xiàn)了快速的回落，收益率曲線趨于平坦化。我們認為四季度收益率曲線陡峭化走勢的進程仍未結(jié)束，另外資金面的維穩(wěn)和通脹預(yù)期下投資者縮短久期的行為，都會導(dǎo)致短期債券將受到市場追捧。若四季度1年期央票上行20個基點的話，將會帶動債券收益率上行30個基點，我們認為中長期債券可能上行幅度大于短期，應(yīng)該說從基本面來判斷四季度債市調(diào)整壓力較大。

　　首先，從歷史上看多數(shù)年份的四季度債市都會經(jīng)歷收益率被抬升再下降的過程。從2003年至2009年(剔除2008年的大牛市)期間，除了2006年收益率在三季度提前出現(xiàn)大幅下降之后四季度整體振蕩上行，其余年份均在年底到來之前收益率出現(xiàn)一輪明顯下行。歷史在反復(fù)重演中必然蘊含了一定規(guī)律，從銀行投資的角度考慮，觀望市場技術(shù)性調(diào)整的進展并等待債券配置價值逐步提高后再伺機進場，是一種較為合理的投資思路，而且往往年初由于一級市場供給的減少債券收益率難以走高，等到那一時期建倉倒不如在上一年年末提前布局。

　　其次，對于資金面我們認為年底前銀行資金將處于平衡狀態(tài)，一是信貸投放回落使銀行配置其他資產(chǎn)的可用資金增加；二是儲蓄存款增速可能依然維持高位運行，同時股票市場的持續(xù)調(diào)整對儲蓄資產(chǎn)的分流有限，存貸差的繼續(xù)擴大能為債市補充新增資金；三是季節(jié)性因素，我國的財政存款具有明顯的年末效應(yīng)，形成基礎(chǔ)貨幣投放。以上因素支撐四季度的資金面不會出現(xiàn)過緊的情況。

　　第三，從今年一級市場的表現(xiàn)看，銀行投資的入市規(guī)模可能并不大，這與銀行新增貸款大規(guī)模下降以及超儲率創(chuàng)歷史新低似乎不能關(guān)聯(lián)。就今年來看，銀行配債的高峰并沒有在一季度，而是隨著銀行新增貸款規(guī)模的回落在二季度以后有所提高，但整體而言二季度以后債券配置節(jié)奏仍較為平穩(wěn)。我們認為，四季度一方面隨著債券收益率的提高債券配置價值提高，另一方面新增貸款回落后銀行配債的動力也將顯現(xiàn)，這也會帶來四季度債市的波段機會。

　　回顧今年7月至9月投資心態(tài)的變化，預(yù)期與現(xiàn)實之間的差距是造成投資心態(tài)變化的最根本動因。二季度超預(yù)期的增長數(shù)據(jù)造成債市下跌，而7月份低于預(yù)期的實際數(shù)據(jù)又推動了債市從8月下旬以來的溫和上漲，但8月份再度高于預(yù)期的數(shù)據(jù)為這一輪反彈畫上了句號。可以肯定的是，隨著后續(xù)宏觀經(jīng)濟走勢的變化，在數(shù)據(jù)公布前市場可能預(yù)期經(jīng)濟復(fù)蘇較為強烈，債券收益率對于預(yù)期反應(yīng)則會比較劇烈，這種過度透支的調(diào)整，可能會帶來預(yù)期與現(xiàn)實差距的修正行情，這也是推動四季度債券反彈行情出現(xiàn)的一個重要因素，但是必須要認識到風(fēng)險大于機會。(黃艷紅 張?zhí)m)