中國證監會19日正式發布《上市公司股東發行可交換公司債券試行規定》，符合條件的上市公司股東即日起可以用無限售條件的股票質押進行融資。

　　毋庸置疑，推出可交換債券的最直接動力是為了緩解“大小非”減持的動力，為急需資金的上市公司股東提供一種新的可選擇的融資渠道。今年以來，由于自身資金鏈條緊張，很多“大小非”股東不得不將部分股份減持以解決流動性壓力，甚至不計成本、不考慮投資價值來拋售股票。這種行為最終加劇了股市暴跌的速度和幅度。

　　從這個角度來說，允許大股東通過股票及其孳息(包括資本公積金轉增股本、送股、分紅、派息等)作為抵押物發行可交換債券，的確為缺乏資金的大股東提供了一種新的流動性管理工具。類似這種急需解決流動性問題的“大小非”可以不再只有從二級市場賣出股份才能夠解決融資問題，從而既可以避免直接對二級市場形成沖擊，緩解限售股集中大規模上市對市場價格形成機制的沖擊，對發債主體來說也可避免直接拋售大量股票造成股價下跌帶來的損失以及不能變現的風險。

　　從理論上講，可交換公司債讓大小非股份擁有了質押變現的權利，而且由于可交換債券與可轉債、分離債相似，債券中含有認股期權，因此其發行利率一般會大幅低于普通公司債券的利率或者同期銀行貸款利率，發行人可以節約大筆利息支出，從而降低大股東的融資成本。就此而言，可交換公司債有助于化解大小非股東的減持壓力，這對于A股市場而言當屬于利好消息。

　　另一方面，在證券市場實現股票全流通的條件下，可交換債為上市公司股東進行市值管理和債務融資提供了一種可選擇的渠道，有利于股東利用這一金融工具進行市值管理，也有利于減少大股東由于缺乏籌資渠道而占用上市公司資金的情況。

　　記者從中國證監會了解到，正是由于發行可交換債券具有上述優點，所以很多上市公司股東對此表現出極大的熱情。據悉，早在可交換債發行規定征求意見期間，就有眾多上市公司大股東向監管部門表明發債意向，并已有大公司開始著手準備；也有不少“大小非”在券商處接洽如何操作發行可交換債事宜。由此可見，可交換債券發行需求旺盛。

　　不過，可交換債券在減緩“大小非”減持方面究竟作用如何呢？

　　一位券商研究員表示，根據規定要求，預備用于交換股票的上市公司最近一期末的凈資產不低于15億元或者最近3個會計年度加權平均凈資產收益率平均不低于6%的標準，兩市1600多家上市公司中符合發行可交換債條件的上市公司大概近300家。不過，一般來說，滿足發行可轉債條件的股東多為“大非”，而“大非”多是控股集團，出于控股的目的，本身其減持的意愿就不強。“如果要說刺激作用，應該和大股東增持差不多，比如用高于二級市場的換股價格，讓產業資本和金融資本博弈，提振投資者信心。”這位研究員這樣表示。

　　還有分析人士表示，在如今股價已經極其低迷的時候，出于融資目的的“大非”發債的動力不大。“企業原本希望靠發行可交換債獲得融資，可以免去銀行貸款的利息；但到期后，債務人大多希望換股而非支付利息，可如果這時股票價格漲上去了，那么之前他省下的融資成本就打了水漂。”也就是說，只有存在資金需求、且預期未來股價會下跌，大非才可能選擇可交換債。不過，如能調動發債主體的積極性，那么這項衍生品的誕生將有效緩解股票二級市場的拋售壓力。

　　事實上，允許大股東發行可交換債券以解決急需的資金壓力只是管理層規范“大小非”減持行為、減緩解禁股集中減持對二級市場沖擊的眾多舉措之一。因此，允許發行可交換債券對減緩集中減持確實可以起到一定的作用，但作用也不宜高估，畢竟期望單一一種金融創新產品就能夠化解股權分置改革的歷史遺留問題并不現實。

　　值得注意的是，鑒于此前國資委鼓勵國企回購股份并希望有關部門能夠提供資金支持的表態，有市場人士建議說，如果這些“大非”通過可交換債實現再融資后，能把募集資金再用于二級市場的股票增持，倒是一種不錯的“救市方法”。(記者　李俠)