在境內市場股價指數持續上揚之際，輿論較多地通過境外市場的歷史經驗，向投資者揭示風險。在此，筆者愿意對境內股市自身孕育的風險，作若干提示。

　　價值投資成空話

　　名義上標榜投資價值，實際上無視投資價值，是境內股市的最大風險。

　　截至10月17日，境內及境內上市外資股1520家。其1月1日和10月17日流通A股和B股合計分別為3431.13和4477.40億股，平均3954.26億股。自年初至10月17日，A股和B股累計成交23273.33億股。這意味著，年初以來的換手率已經超過588.56%。這要消耗多少換手成本呢？

　　年初至10月17日，A股和B股累計成交292261.49億元。其中，截至5月29日成交131079.40億元，需要支付證券(股票)交易印花稅262.16億元；5月30日以來成交161182.09億元，需要支付證券(股票)交易印花稅943.84億元。如果按平均2.5‰的比例計算，292261.49億元成交金額需要支付傭金1461.31億元。其中，滬市成交21468.05億股，需要支付過戶費42.94億元。上述合計為2710.25億元。這還未考慮支付證券投資基金手續費的因素。1520家上市公司1月1日和10月17日總股本分別為14782.52和19786.68億股，平均總股本17284.60億股。加權平均流通A股和B股合計占總股本的比例為22.88%。1520家上市公司2006年實現凈利潤4623.27億元。因此，流通A股和B股享有上市公司2006年凈利潤為1057.80億元。

　　這就意味著，今年以來A股和B股的換手成本2710.25億元，約是A股和B股應享2006年度上市公司凈利潤1057.80億元的2.56倍。這表明，相當一部分投資者對上市公司與股票交易成本的關系并不在乎。在這種思路的支配下，市盈率必然不斷走高。價值投資成為一句空話。不少藍籌股先后淪為投機品種。結構性泡沫正向全面泡沫演變。一些股票正抽象為符號，成為骰子。

　　利潤構成值得關注

　　上市公司的盈余管理，加大了股市風險。

　　或許會有投資者說，上市公司業績的增長，為股價的上漲提供了物質基礎。其實不然。上市公司的盈余管理有兩個值得注意的動向。

　　一是利潤的構成。2006年度，1520家公司主營業務收入、利潤總額、凈利潤依次同比增長21.19%、29.78%、36.07%；2007半年度，除S*ST蘭寶、北京銀行未公布中期業績外，其余1518家公司主營業務收入、利潤總額、凈利潤依次同比增長30.04%、80.16%、82.85%。這意味著，2006年以來境內及境內外上市公司利潤總額、凈利潤的增長，不僅遠遠超過主營業務收入的增長，而且愈演愈烈。

　　上市公司是各行各業的排頭兵，但其整體經營狀況不會脫離我國國內生產總值增長的實際。同一片藍天下，境外上市公司就未出現這樣的情形。不包括未公布業績的沈陽公用發展、長春達興藥業、上海青浦消防、牡丹汽車，其余93家境外上市公司2006年主營業務收入、利潤總額、凈利潤依次同比增長22.34%、6.45%、7.80%，2007年中期主營業務收入、利潤總額、凈利潤依次同比增長18.97%、5.90%、9.99%。尤其值得注意的是，境外上市公司在我國上市公司中并非無足輕重。以2007年中期為例：1518家公司和93家公司主營業務收入分別為36885.18和8450.02億元，利潤總額分別為5465.54和1686.61億元，凈利潤分別為3716.53和1219.44億元。相比之下境內及境內外上市公司要更熱衷于盈余管理，境外上市公司則不善“經營”。

　　警惕業績飚升中的風險

　　二是上市公司業績增減與股價漲跌的同步性。2001年7月上、中旬，承牛市緒余，股價指數并未下跌。7月下旬起，股價指數開始調整。可能是這種調整剛剛起步，很少有人意識到熊市來臨，市場采取觀望策略。1150家公司2001半年度的加權平均每股收益為0.1025元，同比增長3.22%。2002年1月份，深證成指、上證指數最低下探2661.91點、1339.20點。越來越多的人意識到市場已不再處于牛市中。1173家公司2001年度加權平均每股收益為0.1369元，同比下降21.94%。與之相匹配的是，凈資產收益率5.5631%，同比下降20.01%。

　　這就意味著，2001年上市公司上半年實現的每股收益，是全年的74.87%。2001年的宏觀經濟數據并未出現任何下降。2000、2001、2002年的有關數據是：國內生產總值依次為99215、109655、120333億元，分別同比增長10.64%、10.52%、9.74%；固定資產投資32917.7、37213.5、43499.9億元，分別同比增長10.26%、13.05%、16.89%；進出口商品總額4742.9、5096.5、6207.7億美元，其中出口商品總額1657.0、2250.9、2435.5億美元，分別同比增長18.15%、35.84%、21.80%。

　　因此，筆者一直懷疑2001年上市公司業績變臉，與歷史上的“10%現象”、“6%現象”一樣，只能在證券市場內部找答案。而進入熊市的市場環境，當是使上市公司不再做多業績的主要原因。這樣，我們可能就更容易理解2006年以來上市公司業績的飚升，并警惕其中的風險。 (周到)