作為國內(nèi)股市經(jīng)歷大調(diào)整之后，下半年的首家IPO公司同時也是相隔4個月后的首家發(fā)行的大盤公司，中國南車從發(fā)行之日起，就背負(fù)了許多超越公司自身的東西。而這種“負(fù)重前行”的最直接表現(xiàn)，就是國內(nèi)外各路機(jī)構(gòu)對中國南車進(jìn)行價值博弈。可以說，國內(nèi)外機(jī)構(gòu)對中國南車乃至對整個A股市場估值的不同判斷，正在中國南車的A股、H股股價走勢上激烈碰撞。

　　無可爭議的“白馬公司”

　　對于中國南車的基本面，包括券商、基金、保險資金、QFII在內(nèi)的各類機(jī)構(gòu)并沒有太大分歧，幾乎所有的研究報告都認(rèn)同“中國南車快速增長的發(fā)展前景”。

　　從整體行業(yè)發(fā)展?fàn)顟B(tài)看，目前國內(nèi)鐵路建設(shè)步伐加快、投資加速，鐵路設(shè)備擁有量亟待擴(kuò)張。預(yù)計到2010年，機(jī)車、客車、貨車的保有量將分別達(dá)到1.9萬輛、4.5萬輛和70萬輛，在“十一五”期間，新增大功率機(jī)車、動車組和高速重載貨車分別為1421臺、675組、152000輛。

　　中國南車目前是全球最全面的軌道交通裝備制造商和解決方案提供商之一，產(chǎn)品系列已經(jīng)覆蓋了全部的軌道交通設(shè)備，已經(jīng)具備了高速動車組、長交路機(jī)車、高速城軌地鐵車輛、重載貨車等中高端產(chǎn)品的研制能力。其產(chǎn)品系列比龐巴迪、西門子、阿爾斯通等世界知名企業(yè)更全面。目前公司規(guī)模位于阿爾斯通、西門子和龐巴迪之后，位居世界第四位。

　　在國內(nèi)市場上，公司各業(yè)務(wù)領(lǐng)域的市場占有率均超過或接近50%。在國際市場上，鞏固了亞非市場，拓展了中東、南亞、澳洲、南美等市場。2007年出口簽約額近6億美元，產(chǎn)品出口發(fā)展空間大。

　　從公司盈利能力的持續(xù)性來看，中國南車獨(dú)特的定價方式可以確保其產(chǎn)品的盈利能力。首先，傳統(tǒng)產(chǎn)品采取成本加成的定價方式，可以保證產(chǎn)品的毛利率不受原材料價格波動的影響；第二，高技術(shù)含量產(chǎn)品采取議標(biāo)的定價方式，使得其毛利率高于貨車等傳統(tǒng)產(chǎn)品。

　　鐵路行業(yè)設(shè)備投資加速，主要體現(xiàn)在對高技術(shù)含量產(chǎn)品的需求加快，包括動車組和大功率交流傳動機(jī)車等。隨著這部分產(chǎn)品的銷售占比不斷提高，公司整體毛利率也將會不斷提高。

　　可以說，中國南車是一家基本面穩(wěn)定的“白馬公司”。

　　機(jī)構(gòu)“磨合期”

　　從市場博弈情況看，機(jī)構(gòu)對于中國南車基本面的認(rèn)同并不等于他們在公司估值上沒有分歧。對于在A股市場上市不滿一周、在H股市場上市剛剛5天的中國南車來說，其市場估值目前還處于“機(jī)構(gòu)磨合期”。

　　換手率和成交量說明了機(jī)構(gòu)分歧的嚴(yán)重性。中國南車A股上市第一天股價大幅上漲，盤中最高價4元/股較發(fā)行價2.18元/股上漲高達(dá)83.48%，收盤價3.45元/股也較發(fā)行價上漲了58%以上。值得一提的是，當(dāng)日中國南車換手率高達(dá)74.69%，也就是說，有合計持股超過七成的流通股股東發(fā)生了變更。這，只有機(jī)構(gòu)投資者才能做到。

　　有統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在中國南車A股上市首日(8月18日)，中信證券的自營席位中信證券公司總部、中信證券北京白家莊東里證券營業(yè)部以及中信證券下屬的中信建投證券旗下的北京三里河路證券營業(yè)部和北京東直門南大街證券營業(yè)部，4個席位拋售超過8億元的中國南車，大概占其流通盤的10%。

　　除了中信，另外兩大券商國泰君安和海通證券的自營部門也分別拋售了1.37億元和1.46億元南車。同時，保險資金T72049席位當(dāng)日拋出1.6億元，T72567、T72035也賣出了超過2.5億元的籌碼。

　　與券商和保險資金相反，8月18日、8月19日基金沒有任何賣出行為。

　　盡管基金在最初兩個交易日沒有賣出南車股票，但中國南車上市兩個交易日的合計換手率(8月19日為28.7%)已經(jīng)超過了100%，合計成交金額超過了90億元。也就是說，在上市首日買入該股的資金，部分已開始離場。

　　隨后，基金的態(tài)度開始動搖：8月20日中國南車股價盡管上漲了4.86%，但同時出現(xiàn)的32.21%的高換手率，已經(jīng)“預(yù)報”了基金態(tài)度的轉(zhuǎn)變。8月21日中國南車H股上市，開盤報3.05港元，較其2.60港元的發(fā)行價上漲17.31%；其后一路走低，盤中一度跌至2.61港元，險些破發(fā)。最終收市報2.63港元，較其發(fā)行價僅上漲1.15%。

　　H股的走勢直接拖累了A股，當(dāng)日中國南車A股以跌停收盤，報3.49元。當(dāng)日中國南車A股的換手率超過了20%，而這一數(shù)字顯然還不包括下午股票跌停后沒有能夠成交的賣單。8月22日，中國南車A股繼續(xù)下跌，收盤跌幅仍高達(dá)8.6%，換手率18.6%。至此，中國南車上市以來累計換手率達(dá)到174%，成交金額超過150億元。

　　8月23日以來，中國南車股價大體在3.1-3.3元之間徘徊，同時成交量逐步縮小。隨后三個交易日的換手率都在10%以內(nèi)，顯示機(jī)構(gòu)的離場沖動下降，對于A股估值的判斷開始趨于一致。而截至昨日，中國南車的累積換手率逼近了200%。

　　試金石和測溫計

　　中國南車股價在內(nèi)地與香港市場表現(xiàn)的背后，除了機(jī)構(gòu)對于其估值判斷的波動之外，隱藏了參與方對整個二級市場后市的看法，也包含了中小投資者對當(dāng)前市況下發(fā)行大盤股的不認(rèn)同以及因此引發(fā)的非理性行為。

　　在眾多研究機(jī)構(gòu)的預(yù)測中，中國南車2008年、2009年和2010年EPS大體為0.08元、0.135元和0.17元，如果按照3元/股來計算，對應(yīng)的市盈率就已經(jīng)分別達(dá)到30倍、22倍、17.6倍。而目前整個A股市場的市盈率已經(jīng)接近16倍。從這一點(diǎn)來說，中國南車的估值確實(shí)沒什么優(yōu)勢。

　　更為嚴(yán)重的是，A股目前的低估值并沒有徹底喚醒價值投資意識的蘇醒：短線投機(jī)者依舊短炒、長線投資者逡巡場外。一方面是中國南車未來幾近篤定的業(yè)績增長，一方面是投資者對短期的機(jī)構(gòu)搏殺以及H股所代表的國際估值標(biāo)準(zhǔn)的擔(dān)憂。這就是中國南車所面臨的市場處境。

　　瀏覽相關(guān)財經(jīng)網(wǎng)站的股吧和論壇，《證券日報》記者看到，有投資者掛出“不要購買中國南車股票”的提議，但列舉的理由并非中國南車基本面有什么問題，而是因為“中國南車在整個二級市場資金面偏緊的時候進(jìn)行IPO”。可見，整個A股人氣低迷是南車遭遇機(jī)構(gòu)博弈的特殊時空背景。

　　融資是證券市場的基本功能，一個喪失了融資功能的市場不可能具有持續(xù)的吸引力。但另一方面，一個信心嚴(yán)重不足的市場，其融資功能也必然萎縮。在中國南車發(fā)行之前的4個月，A股市場沒有發(fā)行大盤股，但市場也十分低迷。而當(dāng)中國南車發(fā)行之時，一級市場認(rèn)購者十分踴躍，這與整個二級市場低迷形成巨大反差。一級市場無風(fēng)險套利與二級市場的杯弓蛇影、非理性恐慌同時并存，這正是中國資本市場長期存在的痼疾。

　　那么，中國南車在一二級市場的表現(xiàn)，并非僅是中國南車自身因素造就，而是中國資本市場制度建設(shè)得失的縮影。從管理層近期反復(fù)強(qiáng)調(diào)的“增強(qiáng)市場內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制”的角度說，中國南車是一塊試金石和一支測溫計，留給我們的啟示很多很多。(張歆)