究竟是什么導致了全球股市的“黑色星期二”？在上周六舉行的“2007宏觀經濟預測春季年會”上，來自國家外匯管理局、中科院、美林證券、瑞士信貸、中信證券的數位演講者，都不約而同地聚焦“日元套利交易”平倉問題。

　　日元套利交易也稱為日元攜帶交易，目前日元利率為0.5%，而美國和歐元區的利率則分別為5.25%和3.5%，一些新興市場國家利率更高，如此高的息差使投資者紛紛借入日元以購買那些以其他幣種計價的高收益資產，希望從中獲利。

　　近期市場一直存在對美國經濟形勢和全球股市過熱狀況的擔憂情緒，而當日元利率提高或日元匯率提高時，日元套利交易者則會拋售其持有的其他各類資產，再用拋售所得來購回日元，以便償還早先借入的日元貸款。

　　“全球股市下跌首先是從中國的A股開始，投資者拋售日元之外的其他資產，然后購買日元，這起到了非常重要的推波助瀾作用。”在談及上周全球股市的下跌時，美林證券亞太區經濟學家陸挺直言。

　　中信證券首席宏觀經濟分析師馬青分析稱，此次日元套利交易平倉第一個導火索在2月上旬七國集團會議時就已經萌芽，大家都知道會議說的是日元問題，但會議公告對日元只字未提，以免導致大規模平倉；第二個導火索就是日元升息。“但我覺得這還不是最大的問題，因為升息幅度還不大，而一旦日元升值預期起來了，就會導致套利交易迅速平倉。”

　　上周二，在投資者強勁買盤的推動下，日元兌美元匯率一天內的升幅超過了2%。創下14個月來單日最大升幅。利率差和匯率水平都會影響套利交易的成本和收益。

　　在日本央行2月份宣布加息時，該行行長福井俊彥當時在談到套利交易時就指出，金融市場目前堆積著“過量頭寸”，它們很有可能同時突遭解除。

　　“隨著日本經濟好轉，日元可能升值，因此一些人正考量這將造成怎樣的影響。一些人擔憂日元利差交易的反轉可能加速。” 日本財務省次官渡邊博史3月1日還表示，預計日元利差交易的規模約為數十兆(萬億)日元，“我認為其影響是有限的，不過我們必須密切關注。”

　　中科院金融工程與風險管理研究中心副主任程兵表示：“2005年，日本經濟終于結束負增長，當時有一個強烈的預測說日本央行可能要加息，會加得很厲害。新興市場的冰島和新西蘭為此犧牲得最厲害。”

　　招商銀行分析師趙楨毅表示，若要讓日元套利交易走向“壽終正寢”，投資人必須要嚴重懷疑全球經濟成長以及美國經濟狀況的穩健度才行。

　　日元套利交易的平倉問題顯著影響著全球金融市場，國家外匯管理局綜合司副司長管濤以個人觀點在演講中稱，當前的全球流動性過剩問題對宏觀調控提出了4個挑戰，也就是投資過熱的風險、通貨膨脹壓力上升、資產泡沫表現急劇，還有國際金融風險增加。

　　管濤最后提出了幾種會引起流動性問題逆轉的可能性：第一，市場的利率急劇上升，像日本1989年不當的利率政策那樣刺破泡沫；美聯儲連續加息可能會影響美國房市的軟著陸。第二個風險是全球經濟衰退，現在很多國家特別是發展中國家經濟是靠外資和外需拉動的，外貿依存度很高，但如果主要的市場需求者經濟出現了波動，就有可能會影響其他國家的經濟。這是經濟全球化以來出現的最大的挑戰。他強調，這些可能性“不是說會在短期內發生”。

　　中信證券馬青還直言，日元套利交易問題國內關注程度不夠。1997年、1998年東南亞金融危機時期，低息日元就起了很大的作用，包括當時大量地借入日元買入俄羅斯主權債的交易。(徐以升)