2009年第一期記賬式國債今天招標發行。從多家機構的預測看，本期國債將受追捧，中標利率或低于二級市場水平。并且隨著一級市場的開閘，商業銀行的投資力量開始進入市場，最重要的買盤力量顯現，將有利于市場收益率穩定。

　　7年期更符合銀行配置需要

　　越來越多的數據顯示，在政府投資的拉動下，中國經濟正出現復蘇跡象。雖然我國仍面臨通縮，2月份開始將出現物價的同比負增長，但物價是經濟增長的滯后指標，隨著實體經濟恢復走出通縮也將是預期內事件。因此，國內宏觀經濟面并不利于下階段債市，趨勢上漲行情或將難以再次出現。

　　受基金等交易型投資者的賣盤打壓，上周市場收益率出現了大幅上漲，收益率曲線繼續明顯陡峭化。但是隨著一級市場開閘，商業銀行的投資力量開始進入市場，最重要的買盤力量顯現，將有利于市場收益率穩定。本周一發行的2年期農發債，商業參與情況較為踴躍，獲得了接近3倍的認購。

　　今年國債的整體發行規模和中長期國債規模都將明顯增加，今年7年和10年期國債分別將發行6期，去年均只有4期。國債——特別是中長期國債的供給增加會給國債收益率帶來上升壓力。考慮到這一因素本次7年期國債中標利率難以大幅走低。

　　但是按財政部一季度發行計劃，2-3月將有3期國債發行，除了本次7年期，其余兩期分別是10年和20年，與后兩期相比較，7年期國債更符合商業銀行配置需要。同時市場流動性充裕，因此預計本期債券的需求面也不會太差。

　　當前7年期國債的市場收益率集中與2.85%左右，與10年期的利差約為45bp，與5年期的利差為30bp。綜上我們認為，本次中標利率或略低于當前二級市場水平，很可能在2.75%-2.80%之間。(第一創業 劉建巖)

　　債市最差時期可能已經過去

　　從目前的市場環境看，我們認為商業銀行會積極參與一級市場配置，估計最終的中標利率將位于2.70%-2.75%之間。

　　最新公布的1月份CPI并沒有較去年12月份的1.2%明顯回落，主要原因是春節期間食品價格大幅上漲。伴隨著春節期間漲價效應的消失，食品價格環比數據上漲動力將減弱，CPI和PPI將繼續下降，重回通縮時代，這無疑對債市是一個支撐。

　　盡管1月份金融數據還沒有公布，但從之前工行公布的信貸結構看，短期貸款和票據融資仍占大頭，這也讓我們對信貸擴張對經濟反彈的推動作用保留懷疑。另外，信貸擴張的同時，債市資金面并未明顯的影響，回購利率依然維持較低的水平。不管如何，我們認為隨著1月份信貸集中投放的結束，后期信貸規模將逐步下降，對債券市場來說，最差的時期可能已經過去。

　　目前收益率水平不管是從調整的幅度，還是從收益率和資金成本的利差，還是收益率和貸款利率相比，均已經或者超過合理的水平，對銀行來說已經具有非常好的投資價值。從公布的2009年國債發行計劃看，國債發行規模并沒有超出市場的預期，全年發行6期7年品種，僅僅比2008年高出2期。相對于銀行寬裕的資金面來說，國債供給仍難形成明顯的壓力，因此我們相信商業銀行會積極地參與今年第一只7年國債的發行。

　　本周以來債市已經企穩，收益率小幅下降。二級市場7年國債成交利率為2.85%，考慮到手續費的返回和晚繳款因素的影響，我們估計最終的中標利率在2.7%-2.75%之間，邊際在2.8%。 (申萬研究所 屈慶)