透過美國次貸危機(jī)給予我們的啟示，我們非但不能減緩我國金融機(jī)構(gòu)尤其是銀行業(yè)的金融創(chuàng)新決心和金融創(chuàng)新步伐，而且還應(yīng)當(dāng)從五個方面厘清我們進(jìn)行金融創(chuàng)新的清晰思路：第一，我們必須對金融創(chuàng)新利弊可能產(chǎn)生的市場影響要有足夠的思想準(zhǔn)備；第二，我國金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行金融創(chuàng)新不能脫離中國國情；第三，盡管借鑒或引進(jìn)是金融創(chuàng)新的有效途徑，但不能迷信更不可盲從境外的金融創(chuàng)新工具；第四，金融創(chuàng)新一定要有視野開闊和高瞻的戰(zhàn)略眼光；第五，金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行金融創(chuàng)新更要堅(jiān)持“謹(jǐn)慎經(jīng)營”的基本原則。

　　⊙涂昭明 趙慶明

　　長期以來，以美國為首的發(fā)達(dá)國家引領(lǐng)了全球金融創(chuàng)新的歷史潮流，令人眼花繚亂的創(chuàng)新產(chǎn)品的確從根本上改變了傳統(tǒng)的銀行業(yè)務(wù)，但同時金融創(chuàng)新也帶來了接連不斷的麻煩，特別是今年爆發(fā)的美國次貸危機(jī)更是發(fā)人深思。

　　從某種角度來看，此次美國次貸危機(jī)確實(shí)給世界范圍內(nèi)方興未艾的金融創(chuàng)新蒙上了一層厚重的陰影，但我們也可以從中能得到某些啟示，這將有助于我們厘清我國銀行業(yè)金融創(chuàng)新的思路。

　　第一，我們必須對金融創(chuàng)新利弊可能產(chǎn)生的市場影響要有足夠的思想準(zhǔn)備。

　　透過此次美國次債危機(jī)發(fā)現(xiàn)，金融創(chuàng)新中類似衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新工具確實(shí)存在著事前不為人知的巨大殺傷力。

　　我們注意到，次級債在很大程度上的確滿足了美國中低收入家庭的住房要求，尤其是有些中低收入者也希望通過房價的不斷上漲進(jìn)行博利。盡管美國承受了此次次貸危機(jī)的巨大壓力，但美國也通過金融創(chuàng)新方式將次貸風(fēng)險成功地向全球輸出。因?yàn)椋�美國通過金融創(chuàng)新將次級債的收益與風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給全球資本市場投資者，次級債引發(fā)的投資風(fēng)險自然要由全球資本市場來共同承擔(dān)。

　　對房屋抵押貸款證券化行為是應(yīng)當(dāng)充分肯定還是予以徹底否定？或許，我們難以做簡單評判。但有一點(diǎn)可以肯定，我們不能因?yàn)槊绹�次貸危機(jī)爆發(fā)所引起的諸多負(fù)面影響，放棄我國金融機(jī)構(gòu)的金融創(chuàng)新決心或推遲我們的金融創(chuàng)新腳步。

　　第二，我國金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行金融創(chuàng)新不能脫離中國國情。

　　事實(shí)上，金融創(chuàng)新永遠(yuǎn)也離不開一國的經(jīng)濟(jì)、金融環(huán)境，如美國次級債就產(chǎn)生于“9·11”事件之后的那個特殊年代。因此，在金融創(chuàng)新過程中，我們必須重視今后一定時期內(nèi)我國國情變化的幾個基本特點(diǎn)。

　　一是我國的資本市場已形成氣候并逐步走向成熟。隨著我國股票和基金市場的不斷擴(kuò)大和規(guī)范，以及普通老百姓對這個新興市場認(rèn)知的不斷加深，傳統(tǒng)的銀行業(yè)務(wù)必將面臨越來越嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。在今后一段時間內(nèi)，即便資本市場發(fā)展還很難從根本上顛覆傳統(tǒng)存貸款業(yè)務(wù)的壟斷地位，但將會動搖銀行主要依靠存貸款利差過日子的基礎(chǔ)。

　　二是城鎮(zhèn)居民的收入分配和財(cái)富結(jié)構(gòu)已發(fā)生了巨大變化。隨著二十多年經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速發(fā)展，我國城鎮(zhèn)居民長期以來的金字塔型收入結(jié)構(gòu)，正在被“兩頭小、中間大”的橄欖型結(jié)構(gòu)取而代之。從國際經(jīng)驗(yàn)來看，伴隨著這種橄欖型分配結(jié)構(gòu)的形成，不同風(fēng)險偏好的投資者隊(duì)伍也將逐步壯大起來，此時不斷滿足投資者各不相同的投資風(fēng)險偏好要求，既是擺在金融機(jī)構(gòu)面前的一個十分艱巨的任務(wù)，同時也是實(shí)現(xiàn)其業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、全面提升市場競爭力的必然選擇；

　　三是社會主流消費(fèi)群體以及消費(fèi)觀念也正在發(fā)生新的變化。受第三次“嬰兒潮”的影響，與前代人相比，無論是價值取向、生活方式還是消費(fèi)觀念等方面，都有很大的不同。因此，在金融產(chǎn)品的創(chuàng)新過程中，如何適應(yīng)這樣的一種新變化，同樣是擺在金融機(jī)構(gòu)面前的一個既緊迫又十分艱巨的任務(wù)。

　　第三，盡管借鑒或引進(jìn)是金融創(chuàng)新的有效途徑，但不能迷信更不可盲從境外的金融創(chuàng)新工具。

　　從此次美國次貸危機(jī)中，我們也應(yīng)該清醒地看到，不能迷信，更不可盲從所借鑒或引進(jìn)的國際金融創(chuàng)新工具。

　　通過房屋抵押貸款證券化的方式，的確在很大程度上能夠解決銀行的信貸違約及房貸的非流動性風(fēng)險問題。但證券化不等于沒有風(fēng)險，將風(fēng)險從銀行內(nèi)部轉(zhuǎn)移到社會并不等于風(fēng)險并不存在。此外，本次美國次債危機(jī)的爆發(fā)，對于當(dāng)前我國到境外投資于金融創(chuàng)新工具也有積極意義。

　　但筆者認(rèn)為，不管是實(shí)施QDII，還是借鑒ABS，如果我們不從國情出發(fā)，不時刻繃緊風(fēng)險管理這根弦，在具體的操作過程中，不管是自己進(jìn)行直接投資，還是引導(dǎo)投資者進(jìn)行境外投資，總有一天會遭遇“滑鐵盧”。

　　第四，金融創(chuàng)新一定要有視野開闊和高瞻的戰(zhàn)略眼光。

　　筆者認(rèn)為，由美國次貸危機(jī)顯示，金融創(chuàng)新工具能把本該屬于本國的經(jīng)營或投資風(fēng)險，通過風(fēng)險輸出影響全球資本市場。因此，在經(jīng)濟(jì)、金融全球化的大背景下，我們進(jìn)行金融創(chuàng)新，一定要堅(jiān)持視野開闊和高瞻的戰(zhàn)略眼光。

　　鑒于此，我們要特別突出地解決好以下幾個方面的問題：一是要把金融創(chuàng)新的目光投向國際資本市場。對此，我們應(yīng)當(dāng)想方設(shè)法創(chuàng)造有利的創(chuàng)新環(huán)境，充分鼓勵國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)能像歐美國家的金融機(jī)構(gòu)那樣，精心設(shè)計(jì)一套體系完整、應(yīng)有盡有的創(chuàng)新操作工具，將那些蜂擁而至的巨額游資一起裹進(jìn)風(fēng)險投資之中；二是必須突破傳統(tǒng)狹隘經(jīng)營理念的束縛。對銀行來說，在信貸資產(chǎn)的組合結(jié)構(gòu)中，房屋抵押貸款是最重要和最主要的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)之一，而且還可以把其他金融理財(cái)產(chǎn)品延伸進(jìn)中高端客戶群體中。面對這樣一個利益巨大的信貸資產(chǎn)，我國銀行業(yè)難有動力將房屋抵押貸款證券化，這也是目前我國房貸證券化起色不大、步履維艱的根本原因之一。因此，如何兼得短期利益與長遠(yuǎn)利益，才是創(chuàng)新戰(zhàn)略應(yīng)該鎖定的目標(biāo)；三是要把金融創(chuàng)新的目光指向混業(yè)經(jīng)營。從國際經(jīng)驗(yàn)及長遠(yuǎn)來看，混業(yè)經(jīng)營是一個必然的發(fā)展趨勢，而且也為金融創(chuàng)新提供了更加廣闊的發(fā)展前景。

　　第五，金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行金融創(chuàng)新更要堅(jiān)持“謹(jǐn)慎經(jīng)營”的基本原則。

　　美國次貸危機(jī)給予我們的最深刻教訓(xùn)之一就是，金融創(chuàng)新不能違背了金融機(jī)構(gòu)“謹(jǐn)慎經(jīng)營”的基本原則。

　　首先，金融創(chuàng)新的杠桿效應(yīng)正在公開挑戰(zhàn)金融機(jī)構(gòu)“謹(jǐn)慎經(jīng)營”的基本原則。房屋抵押貸款被證券化后帶來的最直接后果是，會調(diào)動銀行或次貸公司在重新獲得現(xiàn)金流后擴(kuò)大信貸規(guī)模的積極性，次貸不僅很快會被衍生出各種金融產(chǎn)品，并被分配到各種金融機(jī)構(gòu)的投資產(chǎn)品組合之中，而且對沖基金及其他高杠桿機(jī)構(gòu)以其財(cái)務(wù)杠桿工具幾十倍、甚至上百倍地放大與次級債有關(guān)的各種交易，最終會放大相關(guān)的投資和交易風(fēng)險。此時，相當(dāng)多的衍生產(chǎn)品價值與其真實(shí)資產(chǎn)價值之間的聯(lián)系被完全割斷了，金融創(chuàng)新的杠桿效應(yīng)不僅遠(yuǎn)離了金融機(jī)構(gòu)的“謹(jǐn)慎經(jīng)營”原則，而且也把市場參與者完全隔離在“謹(jǐn)慎經(jīng)營”的藩籬之外。

　　其次，金融機(jī)構(gòu)貪婪的逐利性在經(jīng)營風(fēng)險被轉(zhuǎn)移給社會后，必然會以犧牲謹(jǐn)慎原則作為擴(kuò)大信貸規(guī)模的基本前提。一旦風(fēng)險集中爆發(fā)，整個社會在為之震驚時，突然會想到要追溯原生信貸產(chǎn)品的發(fā)行質(zhì)量及是否遵循了謹(jǐn)慎經(jīng)營的基本原則，但為時已晚。因此，問題是在無風(fēng)險約束下的放貸行為與風(fēng)險隱蔽的嚴(yán)重滯后之間，如何實(shí)現(xiàn)與謹(jǐn)慎經(jīng)營原則的有效銜接，這是金融衍生產(chǎn)品創(chuàng)新過程中必須面對的一個現(xiàn)實(shí)問題。

　　再次，金融衍生產(chǎn)品從一開始就遠(yuǎn)離了“謹(jǐn)慎經(jīng)營”的基本原則。典型的衍生產(chǎn)品價值依賴于原生資產(chǎn)價值的變化，但由于金融創(chuàng)新，衍生產(chǎn)品通過切分包裝、評級定價及金融工程模型等方式被投資銀行家們精心包裝并推向資本市場后，其價格與投資價值往往會被高估，市場風(fēng)險隨時都有可能集中爆發(fā)。同時，謹(jǐn)慎經(jīng)營的基本原則也被消失得無影無蹤。因此，美國次債危機(jī)給予我們的深刻教訓(xùn)是，在金融創(chuàng)新中必須很好地堅(jiān)持謹(jǐn)慎經(jīng)營的基本原則。如何有效地處理好創(chuàng)新與謹(jǐn)慎經(jīng)營的基本原則兩者之間的關(guān)系，這可能是我們面臨的一個長期和棘手的現(xiàn)實(shí)問題。(作者分別為中國建設(shè)銀行研究部資深專員、高級副經(jīng)理)