溫總理在最近歐洲之行的演講中提到，中國有近2萬億的外匯儲備，我們可以動用外匯儲備刺激經濟。但是總理也說到，外匯儲備只能用在國外。那么外匯儲備如何刺激中國的經濟增長呢？總理的話不是有矛盾了嗎？

　　總理的話是對的，“只能”用在國外的外匯儲備也是可以支持中國經濟的發展的。這里有幾個關鍵問題必須討論清楚。

　　外匯只能用在海外的邏輯

　　首先，外匯儲備表現為央行的“對外資產”不表現為財政部的資產。外匯儲備中央銀行通過發行人民幣，從企業和個人手上，按照當時的匯率“買”回來的。外匯儲備對內是央行的負債；對外是央行的資產。不能像四萬億那樣，作為財政收入通過的政府支出，直接投放進入中國經濟運行。

　　進入中央銀行的外匯儲備要轉身投放進入國內的經濟運行，一定要再轉換成人民幣。

　　如果中央銀行的外匯儲備再換成人民幣進入經濟運行，意味著二次兌換。假如匯率是1美元對7元人民幣，第二次兌換以后，相當于一塊美元換出了14元人民幣。二次兌換帶來兩個可能的結果，如果維持匯率不變，兩個7元錢都要兌換一個美元，結果就會像1997年亞洲金融危機的時候一樣，發生泰國的外匯儲備幾近告罄的貨幣危機。如果匯率變化，14元人民幣兌換一美元，結果是人民幣大幅貶值，嚴重通貨膨脹。

　　事實上，多次換匯的思路等價于央行開放印鈔機。在央行的外匯資產負債表上顯現的是“外匯資產”，外匯資產的購買力在國外，這是“外匯只能用在國外”的邏輯。

　　直接把外匯用在國內的誤區

　　現在有建議把外匯發給老百姓，刺激老百姓的消費，拉動經濟增長。這個做法是行不通的。例如，有建議把目前近2萬億外匯儲備，發1萬億給老百姓。如果老百姓換成人民幣在國內消費，1萬億外匯又回到央行，兩萬億外匯沒有變化，但是央行同這一萬億外匯進行了二次換匯，多發了等價于1萬億美元的人民幣。如果老百姓把外匯拿到外國消費，首先沒有直接刺激中國經濟的作用，更糟糕的是，中國的外匯儲備少了1萬億美元，但是央行已經是等價發放了兩萬億美元的人民幣。結果與上面一樣，不是貨幣危機就是人民幣貶值和通貨膨脹。

　　有建議說政府到海外市場上去購買消費品，然后免費發給老百姓。首先，這一招與刺激國內經濟無關，如果進口一般消費品，還可能打壓國內市場。同樣的是這樣以來，外匯儲備也減少了1萬億。央行已經等量發出的2萬億美元的人民幣，給國內經濟后果與上面的各種建議就“殊途同歸”了。

　　有觀點認為，央行只要不發票據對沖結匯的人民幣，把外匯再兌換成人民幣用在國內，就不會增加流動性。這是一個非常似是而非的說法。央行發票據對沖的是已經發出的，已經在經濟運行中的貨幣，目的是減少這些貨幣再創貨幣的能力和乘數效應，與二次兌換產生新增貨幣發行是完全不同的概念。央行的票據發行對央行的外匯資產負債表沒有影響，2萬億美元與等價的人民幣的債務關系沒有改變。但是二次兌換以后，央行外匯資產負債表上的2萬億美元對應的人民幣債務就增加一倍，仍然逃不出貨幣危機和人民幣貶值和通脹的命運。

　　曾經有觀點認為，我們把外匯儲備投資海外，實際上使外國人得到融資。然后這些錢又通過外國機構轉投中國，外匯儲備還是回到國內來，為什么就不能我們自己直接投資中國。這種說法看似很有道理，實際上，忽略了一個重要的地方。我們投資在海外一塊錢是一塊錢的外匯儲備，當外國人得到這一塊錢的融資，再投中國的時候，中國的外匯儲備又增加了一塊錢，而原來投資的哪一塊錢仍然是我們的外匯儲備，我們現在有兩塊錢的外匯儲備。這與我們自己把一塊錢的外匯儲備兌換兩次是完全不同的。

　　外匯如何“用”在國內

　　如果溫總理提到外匯儲備支持經濟，是從中國經濟實力的角度，從中國存在調控空間，表示中國政府應對危機恢復經濟的信心，說明中國的經濟應該沒有到要靠印鈔票的境地。所以外匯儲備支持中國經濟應該是按照經濟學常規運作的思路了。

　　首先，較大規模的外匯儲備起到穩定經濟的作用。

　　中國近兩萬億的外匯儲備，使中國具備較強的外債和其他正常外匯需求的支付能力。在當前危機時刻，對于穩定外國直接投資，防止資本大規模流出是非常重要的實力保證。

　　其次，較大的外匯儲備可以通過推動進口增長來拉動國內的投資增長。可以通過企業向銀行貸款，換成外匯，用來購買更多的國外的技術和相應的機械設備，最后都將形成企業的固定資產投資，對經濟增長起到直接的拉動作用。如果能夠進口一些環保和能源有效使用方面的技術和設備，不僅從投資的角度對中國的經濟增長有拉動作用，也是對全球關心的環境保護和氣候變暖問題的積極的回應。

　　中國增加進口，不僅拉動中國經濟，對于出口國的經濟也是有利的。在全球經濟危機的形式下，中國這樣使用外匯儲備是對全球經濟復蘇的一個貢獻。只要一些國家能夠解除一些技術和產品的出口限制，相信中國的進口需求，可以對出口國和世界經濟的復蘇做更大的貢獻。

　　另外，300億美元注資農行是支持國內經濟的更直接的作用。溫總理的講話提到對農行的300億美元的注資。農行是最后一家沒有上市的國有大銀行。銀行業本身的穩定，就是對經濟增長的貢獻，而金融體系對實體經濟的服務，更是現代經濟正常運行的關鍵。中國金融體系的穩定，可能成為中國率先走出危機的一個重要保證。

　　外匯儲備可能還有許多途徑為經濟增長作貢獻，為國民謀福利。但是都必須是上面我們建議的，海外開“花”，海內“香”的方式。否則，后果不是貨幣危機，就是通貨膨脹。 (左小蕾 作者系銀河證券首席經濟學家)