銀行新增貸款大幅增加并不完全意味著經濟下滑態勢的根本改變。還有很多必須密切注意的變化，政策可能還需要不斷調整。有三個問題不能不注意：新增貸款是否有乘數效應？是否拉動了民間投資？有多少給了中小企業？另外，還要關注如此大的信貸投資規模，究竟創造了多少就業機會。

　　為確保經濟增長，政府同時動用了三板斧，財政、貨幣、行業政策，頻頻出手，帶來了經濟形勢的一些變化。這些變化顯示了一些積極和正面的政策效應，但也有不少值得注意的或者有待進一步完善的地方，若處理不善，恐將產生一些不必要的負面作用。

　　我們注意到，銀行新增貸款正在大幅增加。今年1月的前20天，銀行新增貸款增長9000億，全月可能突破一萬億。這應該是一個破紀錄的水平。從積極的方面解讀，無論就總量上來說，還是從投資的角度看，年初大規模的貸款增長，對全年的經濟增長無疑能奠定數量上的基礎。銀行系統能夠如此迅速回應政府宏觀調控的政策，大規模調動資金配套財政投入，顯示了金融體系調整的彈性，也顯示了經濟體系調整的彈性。而金融體系的正常運行，正是走出這一輪經濟困境的重要保證。相比美國、歐盟的金融體系幾近癱瘓的局面，中國金融系統在恢復經濟增長中充分顯示了活力。

　　但是筆者有必要提請注意，1月銀行新增貸款的大幅增加并不完全意味著經濟下滑態勢的根本改變。還有很多必須密切注意的變化，政策可能還需要不斷調整。

　　首先，銀行新增貸款不可能全年保持這么高的水平。從過往的歷史來看，在2008年年初實施的季度信貸額度管理之前，銀行一直都是前半年完成全年的新增貸款額度的80%至90%。2007年12月新增貸款便呈負增長，主要原因是，第一，從供給的角度講，銀行的信貸額度沒有了；第二；年底信貸對全年的信貸收益貢獻太小，沒有信貸繼續擴張的動力。第三，從需求的角度看，企業投資，特別是固定資產投資主要得在上半年到位，才能對全年的生產，經營過程發揮作用；第四，雖然今年有些特殊，政府在增加投入，可投資的新開工項目在增加，銀行，特別是大銀行可選擇的投資機會在增加，但是為拉動經濟啟動的項目，也是在上半年基本都要大規模的投入，才能在全年經濟增長上體現出來。所以，即便今年上半年可能延續新增貸款的增長態勢，但從全年來看，最終可能還會呈現前高后低的規律。

　　其次，銀行突發式的大規模增加信貸，也難免帶來可能增加壞賬的擔心。因為這種主要是配套政府項目的信貸，有極大的政策性因素。對項目的審核、風險的評估，收益和還貸能力的分析，以及是否嚴格的操作，是否會帶來不良資產率的上升，由此造成銀行體系的不穩定，都是值得關注的問題。政策性新增貸款的大幅增加伴隨的低投資效率，是銀行體系不可忽視的隱憂。利率的連續下調，也使銀行的信貸收益率下降，它將影響銀行今后一段時期的穩健運行。

　　更重要的是，銀行新增貸款，哪怕今年創紀錄地突破5萬億，甚至更高，也不能說經濟增長就能得到保證。這里，有三個問題不能不注意。第一，新增貸款是否有乘數效應？如果這只是一個靜態數字，只是一個“存量”概念，資金周轉不很活躍，無法產生乘數效應，那就說明經濟還沒有恢復活力。第二，是否拉動了民間投資？如果銀行貸款把有收益的投資機會都搶占了，勢必對民間資本產生排斥作用，無法拉動民間投資，這對恢復經濟的活力，對保8%的增長率，都可能產生負面影響。要確保8%的增長，總的固定資產投資水平至少要達到15萬億左右。而僅靠銀行信貸，顯然不可能達到這么大的投資規模。但是在經濟下滑期間，企業利潤下降，民間投資非常審慎。政策需要采取“不與民爭利”措施，比如，采取諸如貼息，補助等等方式，包括讓民間資本參與有利可圖的項目，引導民間投資達到10億以上規模。否則，若是空前規模的銀行新增貸款“孤軍作戰”，對經濟拉動無疑“杯水車薪”。第三，新增貸款有多少給了中小企業？在沒有詳細信息和資料披露之前，我們只能從規模上去判斷。20天之內發放9000億新增貸款，相信不會主要針對中小企業。而為了保增長、保就業，扶植中小企業是這一輪恢復經濟所依靠的關鍵部分。筆者因此希望在前半年的銀行新增貸款的快速增長中，特別注意增加對中小企業貸款的比例。

　　另外，要關注如此大的信貸投資規模，究竟創造了多少就業機會。這一點是銀行信貸規模增長，是否是經濟復蘇的信號的一個主要指標。如果投資創造就業，投資增長就可以通過工資傳導到最終消費，投資需求就可以再增長，就能產生良性循環。如果沒有創造就業，投資可能形成新的產能過剩，進一步拖累下一階段的經濟增長。

　　長期債券市場收益率最近開始走高，這反映了對市場對通脹的擔心。而這種擔心來自于當前寬松的貨幣政策，包括新增貸款的大規模增加，利率的不斷下調，貨幣供應總量的增長等等。實證研究證明，貨幣供應量的快速增長距離通貨膨脹一般有2至3年的時間。美國2001年開始寬松的貨幣政策， 到2004年才出現全球大宗產品價格的大幅上漲和房地產價格的膨脹。所以，我以為，通脹應該發生在經濟開始復蘇以后，而不是今年。 但為了防止高通脹卷土重來，明年下半年，要特別注意政策的調整。

　　對于當前的信貸信息，各方都應該有各自的深度分析，以便更準確把握經濟形勢的變化，抓住危機中的機遇。 (左曉蕾 作者系銀河證券首席經濟學家)