國金證券首席經濟學家 金巖石

　　理財周報記者林坤明 整理

　　如果今天我們站在月球上看地球，會看到一張嚴重失衡的資產負債表：資產急劇貶值，負債逐漸提高。

　　爆發于美國的次債危機演變成席卷全球的金融危機以來，全球證券化的財富貶值了50萬億美元，其中股市蒸發了32萬億美元，包括原材料、石油等大宗商品在內的資源儲備貶值了50%-80%，企業和家庭財富的貶值有許多無法量化，至少貶值20%-30%。

　　與此同時，全世界的負債在過去兩年內沒有減少一分錢，各國政府為了應對危機紛紛注入流動性。錢從哪里來？無非是通過舉債。

　　全球資產負債表的失衡既是危機爆發的結果，但也給出了解決危機的方向。如何使資產負債表重新恢復平衡呢？只能是把世界財富再吹起一個大泡泡，并以通貨膨脹使負債相對下降，下降到可承受的水平，使世界恢復平衡。

　　世界已從生存經濟進化到發展經濟或成熟經濟階段，財富形態發生了重大變化，通貨膨脹和資產泡沫與我們形影相隨。

　　事實上，現代政府把通貨膨脹制造業變成了過去50年最大的新興產業，政府的經濟角色已從亞當·斯密時代的“守夜人”變成了凱恩斯時代的職業人，具有消費者，投資者和貨幣發行人的三重功能，兼顧充分就業，適度通脹和金融體系的穩定。而要實現這三大目標，貨幣發行的總量必然越來越多。

　　用中國的“五行”來看今天的財富，土地和勞動等傳統實體經濟的價值屬性是“金木”，感覺很實在，它們是逐漸升值的，證券化資產的價值屬性則屬于“水火”，它們會沸騰為泡沫，也會“蒸發”為“塵土”。所以說投資如赴湯蹈火，因為當今世界越來越多的財富離開“金木”形態，轉變為新財富的“水火”。

　　如果說實體經濟的財富本源是土地和勞動，虛擬經濟的財富本源是預期和交易，那么今天的財富有多少來自土地和勞動？多少來自交易和預期？對于企業和家庭而言，前者是有意栽花，后者是無心插柳。

　　我們回頭看過去積累的財富，無論是家庭還是企業，都無法逃脫一個隱形的“二八定律”，80%來自于資產溢價，只有20%來自于勤勞致富。天道酬勤、勤儉持家的觀念遇到了挑戰，擁有財富的多少，常常取決于能否在資產升值和貶值的周期波動中及時轉換。

　　過去二十年，中國企業迅速崛起了，從資產溢價的角度看，改革開放使中國企業獲得了轉軌溢價，全球化時代格林斯潘吹起的大泡沫又使得中國企業分享了全球化溢價。這兩個巨大的溢價使許多企業的發展脫離了主營利潤驅動的軌道，轉型為資產溢價驅動的模式，不少企業的主營業務是賬面賺錢，但實際上并不賺錢。

　　在資產溢價驅動的企業發展模式中，初級班的企業看現金收支表，是在成本/收益分析的基礎上追求主營業務利潤；中級班的企業看資產負債表，經營重心從利潤驅動變成現金流驅動，而現金流的傳統定義變了，人們常說的所謂現金流經常是指資金鏈，所以“不怕沒錢賺，就怕鏈子斷”；高級班的企業開始經營表外業務，在風險/回報分析的基礎上追求企業的融資能力。

　　如果把主營利潤、資產溢價、融資能力這三項分別比喻為企業的一根扁擔，兩個籮筐，哪個因素在企業經營中作為扁擔，就決定了企業的主營業務風險。扁擔一斷，企業就會突然死亡。選擇哪個因素當扁擔，決定企業不同經營模式。今天，約80%企業是拿著資產溢價當扁擔，也就是用經營性現金流置換資產，用資產溢價置換融資，再用融資能力和資產溢價支撐著企業經營。

　　過去30年，全球經歷了資產溢價的上升周期，現在突然進入了資產貶值的下降周期。在金融危機向實體經濟轉移之時，企業不僅主營業務在萎縮，資產溢價和融資能力也都在下降，進入了資產貶值的下降通道。企業由于資產泡沫破裂而死亡的狀態，有些類似于急性心肌梗塞引發的“驟死癥”，完全不同于傳統企業馬拉松式的漸進式死亡。

　　索羅斯說，市場在絕望中落底，在歡樂中升騰，在瘋狂中毀滅。政治家和金融家玩的游戲我們改變不了，我們只能順勢而為。金融危機已經從金融中心華爾街傳遞到了次中心歐洲，從虛擬經濟傳遞到了實體經濟各行各業，并深刻地影響了每個企業和家庭。但這個資產大幅度貶值的周期終將結束，我們要耐心等待下一個資產溢價的上升周期，等待全球資產負債表恢復平衡。

　　2009年雖是充滿不確定性的一年，但只要度過今年，你就獲得了下一個資產溢價上升周期帶來的機會。

　　金融危機使全球證券化財富蒸發了50多萬億美元，但中國只占其中的2萬億-3萬億美元，所以從相對財富角度看，中國是相對財富迅速成長的國家。

　　在全球經濟開始復蘇的階段，一定會是中國經濟領先復蘇。原因主要有四點：一是中國的金融體系沒有崩潰，還有刺激經濟的調節空間；其二是原材料和能源價格的暴跌使中國的成本優勢顯著上升；其三是在宏觀政策調整方向后，市場信心正在恢復；其四是股市房市已經企穩，主流群體的消費開始恢復。當然，中國經濟領先復蘇不能脫離全球經濟環境的穩定，也就是說，在美國經濟企穩和東歐陰云消散之時，就是中國經濟領先復蘇之日。

　　最近的好消息是，3月15日，美聯儲主席接受采訪表示，美國經濟已經沒有再度出現蕭條的風險，不會再有大型銀行倒閉，如果政府能幫助銀行系統恢復信貸投放，當前這場經濟衰退會在年底結束。最近格林斯潘也說，美國經濟的復蘇，首先要看房價止跌，其次要看股市反彈為國民經濟注入信心，樂觀估計是在今年底開始企穩反彈。

　　如果把房價止跌和股市反彈作為中國經濟復蘇的信號，從投資人的角度看，預計上半年的機會將是買股票，下半年的機會將是買房子。現在部分地產商還在負隅頑抗，不原意接受政府的降價暗示和政策引導。國家GDP的增速已經從12%下降到8%，股市也從歷史高點一度跌去了70%，所以房價下跌20%-30%應該不足為怪。

　　由于房地產是中國經濟的支柱產業，房價筑底放量就可說是中國經濟開始復蘇的標志。所以說，當前股市正等待房價下跌，房價不跌到位，股市也不好意思上漲，房價調整到位就給股市奠定了起跳的踏板，也就釋放了復蘇的信息。