經濟發展矛盾已變化 需適時向穩健貨幣政策轉變

　　10月份的經濟數據顯示，我國經濟繼續較快發展，主要指標增長強勁，但CPI也達到最近25個月以來的最高值。同時，有許多因素可能推動通脹風險進一步上升。從各方面情況考慮，貨幣政策應適時從“適度寬松”轉向“穩健”。

　　我國經濟發展的主要矛盾已發生變化

　　長期以來，我國貨幣政策一直在促進經濟增長與控制通貨膨脹之間有所側重，究竟選擇哪個目標作為重點，取決于哪方面的問題更突出。

　　2007年底，中央根據當年投資和信貸增速較快、CPI漲幅較高的實際，決定從2008年開始實行從緊的貨幣政策。2008年下半年，受國際金融危機的影響，我國經濟出現明顯下滑勢頭，四季度GDP增速僅6.8%。同時，CPI高位回落，12月份跌至1.2%。在這種情況下，“保增長”取代“防通脹”，成為貨幣政策的優先目標。為此，黨中央、國務院果斷決定實行適度寬松的貨幣政策。兩年多來，適度寬松的貨幣政策為我國經濟平穩較快發展作出了突出貢獻。實踐證明，2008年下半年開始實行的適度寬松的貨幣政策是完全正確的。

　　而從2009年下半年以來，我國經濟持續回升向好，目前已經基本擺脫了國際金融危機的影響。今年前三季度，GDP增長10.6%，比2009年同期加快2.5個百分點。與此同時，CPI漲幅也不斷攀升，10月份同比上漲4.4%，達到兩年內的新高。尤其是，目前存在多種不利因素：一是美國新一輪量化寬松政策的影響。一方面，這一政策將導致美元繼續走軟，國際大宗商品價格勢必顯著上漲，我國面臨的輸入性通脹風險增加。近期國際市場原油價格已連續上漲，11月11日達到每桶87美元左右，創兩年來的新高；另一方面，在人民幣升值預期的刺激下，美國新一輪量化寬松政策釋放的流動性很可能以“游資”形式大量涌入，對我國的貨幣供應造成巨大壓力。9月份，我國外匯儲備增加了1005億美元，為有統計數據以來的最高值。二是上游價格向下游價格傳導。10月份，PPI同比上漲5.0%，漲幅比9月份擴大0.7個百分點。這意味著企業成本壓力加大。如果企業通過漲價化解成本壓力，必然進一步推高CPI。三是居民通脹預期強烈。由于實際利率已連續多月為負，居民存款意愿持續降低，導致10月份全國住戶存款銳減7003億元。

　　上述情況表明，抑制通貨膨脹開始成為我國經濟平穩發展所需要解決的主要矛盾，貨幣政策的優先目標再次面臨轉換：即中央銀行必須對通脹給予更多的關注，并及時作出政策響應。10月份以來，人民銀行已經兩次上調法定存款準備金率、一次上調存貸款基準利率。

　　為什么應適時轉向“穩健”

　　這里的“穩健”，與2008年之前實行的穩健貨幣政策內涵有所不同。2008年之前的穩健貨幣政策，內涵是隨著情況的變化而變化的：1998～2002年間，強調適當擴張貨幣以應對通貨緊縮，并強調處理好防范金融風險與支持經濟增長的關系；2002年以后，主要是針對流動性過剩情況，適當收回流動性，適當緊縮銀根。而本文所說的“穩健”，指貨幣政策介于寬松和從緊之間的一種中間狀態。具體講，它意味著貨幣政策既要改變寬松的基調，又不能“急剎車”。

　　一是維護當前經濟發展良好勢頭的需要。過去兩年，我國經濟增長主要由投資拉動，而貸款尤其是中長期貸款的較快增長發揮了巨大支撐作用。今年前10個月，人民幣中長期貸款增加5.9萬億元，占新增人民幣各項貸款的85%以上。由于目前仍有大量在建項目，貨幣政策必須考慮這些項目的后續資金問題，否則許多項目可能因資金鏈斷裂而成為爛尾工程。同時，今年以來我國消費旺盛，民間投資活躍，出口增長加快，經濟發展的自主動力逐步恢復，但恢復時間還比較短。為此，也需要保持貨幣信貸供應基本穩定。

　　二是加快轉方式、調結構的需要。國際金融危機使我國經濟發展方式落后、經濟結構嚴重失衡的問題更加凸顯出來，轉方式、調結構的任務變得十分緊迫。而無論是鼓勵自主創新，還是培育戰略性新興產業，都需要有良好的貨幣信貸環境，能夠為相關行業提供低成本、大規模的融資。

　　三是房地產等資產價格“軟著陸”的需要。10月份，全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲8.6%，環比上漲0.2%，而全國商品房銷售面積環比9月份大幅下降11.2%，銷售金額下降7.7%，出現了價漲量跌現象，房地產市場調控進入了關鍵時期。在這種情況下，既要防止房地產市場過剩資金加速退出，轉而涌向消費品市場，形成新的CPI上漲動力，又要防止開發商大范圍出現資金鏈斷裂，危及銀行信貸資產質量。為此，貨幣政策必須在寬松與緊縮之間尋求平衡，也就是要適時實施“穩健”的貨幣政策。

　　四是加強宏觀審慎管理的需要。宏觀審慎管理本質上是宏觀流動性管理，要求不僅關注傳統意義上的貨幣供給，還要考察整體流動性狀況以及流動性在各部門之間的分布和流動。應對國際金融危機以來，我國經濟率先復蘇，但國內復雜的通脹形勢和流動性現狀提出了加強宏觀審慎管理的要求。在當前情況下，貨幣政策適時轉向“穩健”，既是加強宏觀審慎管理的重要內容，又能夠為宏觀審慎管理的逆周期調節創造良好條件。

　　總之，貨幣政策轉向“穩健”，主要是為了避免貨幣政策出現過分陡峭的“拐點”，引起經濟金融運行發展的較大波動，從而增加政策調整的成本。1998年以后，除了兩次金融危機形成意外沖擊，迫使貨幣政策必須迅速應對之外，我國的貨幣政策調整總體都是漸進的，平滑經濟波動的效果很好。從這方面看，“穩健”應該成為我國貨幣政策的常態。

　　貨幣政策轉向“穩健”一舉多得

　　首先，有利于管理通脹預期。當前，經濟主體的通脹預期強烈，已經成為威脅我國經濟社會穩定與發展的重要因素。而通脹預期的形成，與近年來尤其是實行適度寬松貨幣政策以來，貨幣信貸過快增長有關。因此，及時宣布貨幣政策轉向“穩健”，可以明確宣示中央銀行反通脹的決心，弱化公眾通脹預期，阻止通脹在預期作用下自我循環、自我加強。

　　其次，有利于增強我國貨幣政策的獨立性。主要著眼于國內經濟金融的穩定與發展，是貨幣政策獨立性的重要標志。美國實行新一輪量化寬松政策，主要是為了解決其國內的高失業率問題，而我國當前面臨的主要問題是防通脹和調結構。如果我國貨幣政策跟隨美國一起寬松，將使國內通脹和資產泡沫不可收拾，調結構的任務也難以完成。央行行長周小川近期提出了“池子”理論，我理解這里所謂的“池子”也就是中央銀行為流動性修建的“水庫”。當流動性泛濫時，可以通過這一水庫“吸洪”，以防止實體經濟受到嚴重沖擊；而當流動性不足時，則可通過水庫“放水”。央行“吸洪”或“放水”的手段，就是調整存款準備金率和發行央行票據等政策。當前，流動性過剩已成共識，因此，應發揮“池子”的“蓄水”作用。

　　第三，有利于進一步樹立我國作為負責任大國的良好形象。過去10多年來的兩次國際金融危機中，我國所采取的應對政策獲得了國際間的普遍贊譽，提升了我國在國際經濟中的影響力和話語權。此次美國新一輪量化寬松政策，雖可解決美國的高失業率問題，但對國際經濟的副作用很大，是典型的“以鄰為壑”政策。我國把貨幣政策轉向“穩健”，而不是與美國針鋒相對，有助于避免所謂的“貨幣戰爭”成為現實。無論從短期利益還是長期利益看，這都是一種理性選擇。(盛松成）