WCDMA能否救贖中國聯(lián)通(600050.SH，0762.HK)，已經(jīng)成為機(jī)構(gòu)投資者間分歧的焦點(diǎn)。

　　10月31日，中國聯(lián)通發(fā)布的三季報顯示，2009年前三季度，中國聯(lián)通共實(shí)現(xiàn)通信服務(wù)收入1149.8億元，凈利潤93.4億元，同比增長33.6%。其中歸屬于母公司的凈利潤為30.96億元。

　　這樣的業(yè)績并未讓投資者感到滿意。一位證券投資業(yè)內(nèi)人士表示，盡管公司盈利較去年同期有較大幅度提升，但仍低于國內(nèi)另外兩家3G運(yùn)營商，其凈利僅為同期中國移動(0941.HK)凈利潤的11%左右。與此同時，圍繞著3G業(yè)務(wù)的未來發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者之間的分歧也在加劇——他們之間顯然無法通過這份財報“聯(lián)通”共識。

　　外資投行褒貶不一

　　對于這樣一份財報，機(jī)構(gòu)的看法可以說是“悲喜交集”。從2008年底便一直看低中國聯(lián)通的大通證券，11月初在研究報告中認(rèn)為，盡管中國聯(lián)通的寬帶接入用戶數(shù)仍然增長良好，三季度單季凈增255.4萬戶，單季度寬帶收入占固網(wǎng)業(yè)務(wù)收入比例繼續(xù)上升至32.2%(2009年中期為29.2%)，但受傳統(tǒng)固話業(yè)務(wù)、移動替代固話趨勢加劇、小靈通開始加速轉(zhuǎn)網(wǎng)的影響，中國聯(lián)通前三季度固網(wǎng)業(yè)務(wù)收入僅完成去年的69.2%，同比繼續(xù)下滑。

　　摩根大通研究員認(rèn)為，由于未來幾個季度3G成本預(yù)計還將上升，中國聯(lián)通盈利難以很快好轉(zhuǎn)，其經(jīng)營和財務(wù)前景依然具有挑戰(zhàn)性，盈利面臨進(jìn)一步下降的風(fēng)險。因此，維持減持評級，并將中國聯(lián)通列為“最不看好的中資電信股”。

　　花旗也是近期看空中國聯(lián)通走勢的主要投行之一。早在9月初中國聯(lián)通與西班牙電信相互投資10億美元的消息傳出后，花旗就表示，由于雙方在2005年已有合作，9月份的相互投資有利于西班牙電信進(jìn)入中國的WCDMA市場，但對中國聯(lián)通而言，意義有限。

　　花旗認(rèn)為，2009年中國聯(lián)通計劃無線資本支出人民幣624億元，其中2G占30%，3GWCDMA占70%，其2009年折舊費(fèi)用將上升人民幣25億元，有可能對其盈利造成影響。該行同樣將中國聯(lián)通的目標(biāo)價位下調(diào)至8港元。

　　但對于同一份財報，摩根大通、花旗、里昂證券關(guān)注2G、固網(wǎng)業(yè)務(wù)止步不前帶來的業(yè)績下滑，而瑞銀、美林看中的則是3G業(yè)務(wù)的潛力。

　　瑞銀在研究報告中認(rèn)為，盡管3G起步面臨困難，但預(yù)計未來將有增長動力，因此聯(lián)通仍是瑞銀的首選股份，相信它將繼續(xù)受惠于來自WCDMA價值鏈的支持，以及分銷渠道前景的改變。該行維持聯(lián)通買進(jìn)評級，給予目標(biāo)價13.50港元/股。

　　美林方面也表示，聯(lián)通第三季寬帶業(yè)務(wù)較預(yù)期理想，定價彈性改善，但擴(kuò)容增加開支，導(dǎo)致公司盈利面臨壓力。該行在報告中稱，聯(lián)通第三季G網(wǎng)收入175億元人民幣，按年升9.3%，按季持平；ARPU(每用戶平均收入)41.1元人民幣，按年計算下跌2.6%；MOU(平均每月每戶使用分鐘)上升2.1%，符合美林全年估算。因此，盡管因新建網(wǎng)絡(luò)開支增加等因素，中國聯(lián)通2009年今年末季及明年盈利一如預(yù)期持續(xù)受壓，但2010年的現(xiàn)金流、收入將開始復(fù)蘇，因此維持買入評級，目標(biāo)價升3.5%至13.5元。

　　年底有望“過關(guān)”

　　相對于外資投行而言，內(nèi)地研究機(jī)構(gòu)對中國聯(lián)通的看法則較為趨同，大多給予公司樂觀的評級。華泰證券梁凱認(rèn)為，移動業(yè)務(wù)是運(yùn)營商未來競爭的重點(diǎn)，中國聯(lián)通作為擁有國內(nèi)第二大移動用戶群的運(yùn)營商，隨著3G業(yè)務(wù)以及iPhone的正式推出，新增移動用戶的市場份額將明顯改善，由現(xiàn)在的新增用戶占比10%提升至20%以上。

　　“中國聯(lián)通正處于一個微妙的時點(diǎn)，傳統(tǒng)固話業(yè)務(wù)下滑，而3G尚無產(chǎn)出。這種情況只有3G用戶規(guī)模達(dá)到一定數(shù)量時才會有所改變。”分析人士對記者表示。

　　那么，中國聯(lián)通3G業(yè)務(wù)用戶數(shù)量達(dá)到多少才是收益平衡點(diǎn)呢？“我們并未做過所謂的3G平衡點(diǎn)測算，不過公司明年?duì)幦∵_(dá)到EBITDA(未計利息、稅項(xiàng)、折舊及攤銷前的利潤)平衡。”中國聯(lián)通一位內(nèi)部人士告訴《中國經(jīng)營報》記者，“EBITDA平衡不僅與用戶規(guī)模有關(guān)，還取決于ARPU值等多種因素。”

　　盡管聯(lián)通方面未給予準(zhǔn)確的預(yù)測，但種種信息表明，在影響中國聯(lián)通3G的EBITDA的兩個關(guān)鍵指標(biāo)——ARPU、MOU上，似乎揭示其3G業(yè)務(wù)正在向好的方向發(fā)展。據(jù)測算，2009年前三季度，聯(lián)通的移動業(yè)務(wù)平均每用戶ARPU值為41.6元，MOU值為251.3分鐘。3G的平均ARPU將在100元以上，且下一步3G用戶發(fā)展很快將突破100萬/月。

　　“(聯(lián)通)前三季度移動業(yè)務(wù)用戶ARPU值基本持平，但移動業(yè)務(wù)用戶MOU值持續(xù)改善，表明該公司的移動通信業(yè)務(wù)在重組融合及增加投入后，正在不斷提升改善。”國信證券行業(yè)分析師嚴(yán)平在報告中預(yù)測，聯(lián)通2009年底3G用戶規(guī)模達(dá)到300萬戶的可能性較大。