“未來5年，三大運營商將呈現‘高端者低端化，低端者高端化’的趨勢。中國移動目前擁有國內80%-90%的手機中高端用戶，未來在同新聯通、新電信的競爭中面臨原有中高端用戶流失的風險，將趨于低端化。”國信證券新近一份報告，似乎是為中移動連續數日的股價急挫下了一個意味深長的注腳。

　　在國信看來，“用戶攜號單向轉網”政策，新電信、新聯通的“捆綁式”銷售都將是促成“高端者低端化，低端者高端化”的催化劑，“證券市場的整體疲軟已經將新聯通、新電信的股價推至低于企業價值的境地。因此給予中國聯通‘推薦’評級，中國電信‘謹慎推薦’評級，中國移動‘中性’評級。”

　　“的確有很多不確定因素。”廣發證券電信行業首席研究員李太勇博士認為，情況并不是特別糟糕。大福證券亦認為，“中國移動股價之跌勢，是源于過分悲觀的假設。”

　　一方是悲觀假設，一方是樂觀預期，在重組迷霧散開后，電信行業到底是黃金時代還是黑鐵時代？中國聯通到底是重組后最弱者還是手握好牌的未來主導者？

　　WCDMA占據壓倒性優勢

　　目前世界上的通信制式主要有兩種：發源于歐洲的GSM，發源于美國的CDMA，前者在2G、3G、4G的演講過程中，正朝著EDGE、WCDMA、LTE的方向演進。后者在2G、3G、4G的演講過程中，正朝著CDMA1X、CDMA-EVDO、CDMA-EVDO-Rev.A.B的方向演進。由中國提出的TDSCDMA制式僅在國內建立了預商用網絡。

　　今年，首次出現電信收入增長低于GDP之時，不少投行驚呼，電信運營業步入減速時代！

　　近期公布的電信行業收入數據顯示，除面臨競爭環境改變、資本開支及運營開支增加，電信運營行業收入增速亦在放緩。

　　中國電信行業收入增長一直高于GDP增長率，但2008年首次出現電信收入增長低于GDP增長現象。國泰君安認為，去年開始執行的漫游通話費下降、語音彈性去年年底見頂回落，是電信收入增速放緩主要因素。

　　與此相對，安信證券認為，作為技術含量較高的行業，在國家自主創新的大背景下，通信板塊的估值水平理應高于整體水平，估值偏低，其估值洼地特征顯著。

　　另有分析認為，電信重組推動競爭格局邁入全業務競爭，將拉動電信業務收入和固定資產投資雙增長局面的出現。

　　瑞銀證券認為，重組后，競爭加劇、資本支出提高等因素將致使電信股票整體吸引力下降，重組后整體電信行業價值面臨消減。

　　一方面，中國移動股價受新進入競爭者以及潛在管制政策影響將下滑，但市場并沒有把中移動損失市值加到其他三家上。

　　整體市值消減，意味著投資者看淡通信行業。

　　國內3G即將啟動，但在2012年之前，2G語音及2.5代增值業務仍然占主導地位，目前全球范圍3G尚缺少成功案例。

　　國信證券認為，目前對于行業有部分錯判，所謂“行業重組后移動通信領域競爭趨向激烈，3G建設投資支出影響行業利潤”的“表象”，掩蓋了國內通信運營行業“極具投資吸引力”的行業本質。

　　國信相信，國內通信行業將是為數不多的偉大行業，并在未來10-15年依舊處于黃金增長期。

　　原因之一是國內手機滲透率低于世界平均水平(國內40%，全球50%)，預示著這是吸引力首屈一指的市場。

　　二在于運營商占據產業鏈核心位置，對設備提供商、終端提供商、下游用戶都有著很強的議價能力，行業將不會出現新競爭者。

　　根據國信的分析，5年、10年、15年后通信行業收入和利潤將是2007年的(169%，206%)；(259%，348%)；(364%，535%)。

　　中國移動的投資價值是……

　　潛在價值陷阱VS無可撼動利潤金牛

　　TD-SCDMA前景不明朗，新的不對稱監管政策呼之欲出，猶如兩把利刃懸在被譽為港股“印鈔機”的中國移動頸上。

　　發布完上半年業績的中國移動，前日遭多家投行下調目標價，拖累股價幾日來連續下挫。

　　投行中，態度轉變最大屬摩根大通，將中國移動投資評級由“增持”降至“減持”，并將目標價大幅削減50%至75港元。

　　今年5月，電信重組細則出臺后，摩根大通曾給予中國移動目標價為150港元。投行麥格理更稱，“中國移動具有吸引力利潤有欺騙性，考慮到其面臨的盈利風險，因此該股是潛在的價值陷阱”。

　　國信證券認為，中國移動2007年收入、利潤占整個行業的50%、68%，占有國內80%-90%的高端用戶。但在政府主張“行業趨向相對均衡”的意愿下，已經漸入尾聲。

　　一方面，TD產業鏈劣勢將使中國移動3G之路變得荊棘，可能面臨原有中高端用戶流失的局面。

　　另一方面，政府對行業格局意愿將使中國移動面臨非對稱管制風險，“用戶攜號單向轉網”將減少中高端用戶轉網成本，削弱其2G號碼段相對高端的品牌形象。

　　此外，新電信、新聯通可利用全業務運營的優勢進行捆綁式銷售，這將使中國移動在保留家庭用戶(通常也是中高端用戶)的過程中面臨劣勢。未來，中國移動收入增幅、利潤增幅、市場份額面臨下行壓力。

　　瑞銀證券認為，中國移動領先地位，短期內不會受到沖擊。首先是規模效應，移動絕對和相對規模沒有可比公司；其次是頻譜以及站點資源，優于其他兩大運營商，中國移動管理層的執行能力也優于競爭對手。

　　中國聯通如何一洗弱者之名……

　　變局后欲振乏力VS手上握著一副好牌

　　是運營商中最值得買入的公司，還是敬而遠之走為上？隨著重組的深入，對中國聯通的多空分歧依然凸顯。中國聯通近期A股資金流向顯示，買入和賣出的席位都不乏基金席位、社保席位，空方稍強。中銀國際下調中國聯通的預測和目標價，將今、明兩年盈利預測分別下調了6%和10%，以反映其GSM業務和即將收購的中國網通固話業務近期的疲軟。

　　“我們還擔心其2009年10年投資1000億人民幣擴大GSM網絡并升級為3G的計劃過于激進”，因此將目標價由20港幣下調至17港幣。對于A股，新的目標價為6.80元人民幣，遠低于之前11元目標價。

　　“中國聯通依舊是運營商中最值得買入的公司”。中信證券如是稱。而天相投資則認為，拋開C網包袱后，中國聯通成長之旅即將啟動，維持“增持”評級。

　　瑞銀證券則認為，新聯通是重組后的最弱者。一方面，中國聯通與中國網通的合并及整合面臨風險；其次，新聯通市場戰略規劃也弱于中國電信。毫無疑問，重組后的中國聯通面臨兩個強有力的對手，雖然持有主流3G技術，但新聯通的這一優勢短期內不是那么明顯。預計2012年后，3G逐漸取代2G語音和2.5G增值業務主導地位。

　　國信證券認為，中國聯通在過去幾年中一直受制于公司規模較小，G網C網雙網互搏，行業地位始終處于弱勢未有改觀。但此次重組聯通受益巨大，并為未來徹底改變行業地位埋下伏筆。

　　重組受益集中在三個方面。其一，以1100億元價格出售微利的CDMA網絡，結束雙網互搏的局面；二是重組后公司規模大幅提升———與網通合并后的新公司資產規模上升145%，凈資產上升110%，收入規模上升51%，凈利潤上升111%；此外，重組完成后，新聯通將獲得最具產業鏈優勢的WCDMA牌照，對未來公司3G業務發展具有決定意義。(記者 汪小星 實習生 宋曉芳)