中新網(wǎng)1月4日電 《中國(guó)經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)》今日刊載訪國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心企業(yè)研究所副所長(zhǎng)李兆熙的文章稱，“管理人員持股”不等同于“MBO”。
文章稱，李兆熙提到，國(guó)資委有關(guān)國(guó)企改革中管理人員持股的文件中沒有過“MBO”的提法，然而社會(huì)經(jīng)常出現(xiàn)用發(fā)達(dá)國(guó)家上個(gè)世紀(jì)80年代的“MBO”來代替我國(guó)企業(yè)改制中管理人員持股的作法，不宜把兩者混為一談，有必要把這兩個(gè)特定內(nèi)涵不同的概念予以澄清。
文章指出，Managementbuy-out(企業(yè)管理人員收購(gòu)股權(quán))，指在全流通的資本市場(chǎng)條件下，上市公司經(jīng)營(yíng)不善、績(jī)效不佳時(shí)，遇到敵意收購(gòu)和控制權(quán)市場(chǎng)的爭(zhēng)奪，為了避免被外部敵意收購(gòu)者奪取控制權(quán)而導(dǎo)致管理人員下崗，管理人員通過向銀行貸款和向信托投資公司融資，或聯(lián)合外部投資者，以用于收購(gòu)而注冊(cè)的公司資產(chǎn)或未來收購(gòu)的資產(chǎn)作抵押，進(jìn)而收購(gòu)原上市公司的控股權(quán)或全部股權(quán)的一種杠桿收購(gòu)(LBO)行為。收購(gòu)后該上市公司退出股票市場(chǎng)，待取得足夠業(yè)績(jī)后重新上市。這種做法雖然承擔(dān)很大風(fēng)險(xiǎn)，但如果改組成功，將使企業(yè)能夠繼續(xù)經(jīng)營(yíng)，企業(yè)管理人員和企業(yè)職工都不致于失業(yè)。
文章稱，李兆熙認(rèn)為，雖然表面看起來兩者都是管理人員收購(gòu)，但是，上個(gè)世紀(jì)80年代發(fā)達(dá)國(guó)家的MBO與中國(guó)企業(yè)股權(quán)多元化改制中的管理人員和職工持股有很多不同之處。主要表現(xiàn)在：
市場(chǎng)條件不同。發(fā)達(dá)國(guó)家股票市場(chǎng)全流通，資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，上市公司存在控制權(quán)市場(chǎng)爭(zhēng)奪和敵意收購(gòu)的威脅。我國(guó)企業(yè)改制中的管理人員持股，是來自企業(yè)股權(quán)多元化的需要，而主要不是來自敵意收購(gòu)的威脅。
融資來源不同。發(fā)達(dá)國(guó)家杠桿收購(gòu)資金的主要來源一部分是由企業(yè)管理人員自行籌集，另一部分主要由商業(yè)銀行貸款，并要以盤購(gòu)公司或被盤購(gòu)公司的資產(chǎn)抵押擔(dān)保。對(duì)這種做法，銀行要仔細(xì)評(píng)估收購(gòu)后公司的未來收益，承擔(dān)著很大風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)的《貸款通則》至今明確規(guī)定不得用貸款從事股本權(quán)益性投資。即不允許用股權(quán)抵押貸款收購(gòu)，因此缺乏杠桿收購(gòu)的條件，而且國(guó)內(nèi)向投資信托公司貸款的渠道尚窄，而且有限。許多國(guó)有中小企業(yè)改制中管理人員和職工購(gòu)買國(guó)有股權(quán)的資金來源，一部分來自經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償金的自愿購(gòu)股，一部分來自自籌資金。而從銀行貸款購(gòu)股在法律上行不通，即使有也是違法行為。
收購(gòu)目標(biāo)不同。發(fā)達(dá)國(guó)家的MBO是上市公司業(yè)績(jī)低下時(shí)，在爭(zhēng)奪控制權(quán)的市場(chǎng)上為了避免敵意收購(gòu)，管理層為了保持和獲得更多的控制，通過建立一個(gè)新的控股公司，然后收購(gòu)目標(biāo)公司的股份。我國(guó)企業(yè)改革的目標(biāo)，是“除極少數(shù)必須由國(guó)家獨(dú)資經(jīng)營(yíng)的企業(yè)外，積極推行股份制，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)。實(shí)行投資主體多元化，重要的企業(yè)由國(guó)家控股。國(guó)有大中型企業(yè)繼續(xù)實(shí)行規(guī)范的公司制改革，完善法人治理結(jié)構(gòu)。”國(guó)有中小企業(yè)管理層或職工的自愿購(gòu)股，是為了實(shí)現(xiàn)股權(quán)多元化，建立完善的公司治理結(jié)構(gòu)，而不是要形成新的個(gè)人股權(quán)一股獨(dú)大。
收購(gòu)的結(jié)果不同。發(fā)達(dá)國(guó)家是上市公司實(shí)現(xiàn)MBO以后，改變了原來公眾公司的性質(zhì)，變成了私人有限責(zé)任公司，因而從股票市場(chǎng)退出。待創(chuàng)造出足夠的業(yè)績(jī)后，可以重新申請(qǐng)上市。我國(guó)企業(yè)改制中，無論上市公司還是非上市公司都有管理人員收購(gòu)國(guó)有股權(quán)的案例。非上市公司的管理層收購(gòu)，許多是在國(guó)有股東沒有到位，也就是還沒有建立起完善的公司治理結(jié)構(gòu)的情況下，由上級(jí)機(jī)構(gòu)，如財(cái)政、國(guó)資部門或上級(jí)國(guó)有母公司批準(zhǔn)的方式進(jìn)行的。尤其上市公司更為復(fù)雜，由于我國(guó)目前處于股權(quán)分置狀態(tài)，管理層收購(gòu)的價(jià)格計(jì)算尚未解決，涉及到眾多社會(huì)股東和機(jī)構(gòu)投資者的利益。況且，對(duì)上市公司的管理層收購(gòu)，多數(shù)不是敵意收購(gòu)?fù){的原因。管理層一般沒有能力收購(gòu)控股權(quán)，收購(gòu)一部分股權(quán)后也沒有變成有限責(zé)任公司從而退出股票市場(chǎng)。如果沒有按照股票的市場(chǎng)價(jià)格收購(gòu)，這對(duì)廣大社會(huì)股東是不公平的，甚至是一種掠奪。
文章提到，中國(guó)企業(yè)改革中的管理人員持股與發(fā)達(dá)國(guó)家上個(gè)世紀(jì)80年代的MBO在市場(chǎng)條件、融資來源、收購(gòu)目標(biāo)、收購(gòu)結(jié)果等方面都是不相同的，不宜把我國(guó)企業(yè)改革中的管理人員持股等同于發(fā)達(dá)國(guó)家的MBO。社會(huì)上把這兩者混為一談的原因，有些是沒有弄清楚這兩者不同的階段、情景和特定內(nèi)涵，有些是在多種企業(yè)改革方式中只突出管理層收購(gòu)和關(guān)切管理層的即得利益，有些是媒體炒作。
文章最后指出，李兆熙稱，MBO的操作有以下幾個(gè)方面：
原來的管理人員收購(gòu)企業(yè)的主要原因：企業(yè)中的一部分不再被看作具有核心能力；企業(yè)處于財(cái)務(wù)困境，需要現(xiàn)金；沒人愿意購(gòu)買其中的部分；對(duì)于家族公司來講，通過所有者退休實(shí)現(xiàn)繼承；管理人員團(tuán)隊(duì)要求獲得獨(dú)立性和自治權(quán)，希望有機(jī)會(huì)去影響公司的戰(zhàn)略和未來方向，并期望能獲得資金。
管理人員收購(gòu)對(duì)所有者有吸引力：快速，MBO可以比交易銷售來得快；戰(zhàn)略考慮，如原所有者不希望競(jìng)爭(zhēng)者獲得控制權(quán)；保密性，原所有者不希望讓競(jìng)爭(zhēng)者在交易銷售過程中接觸到披露的敏感信息；熟悉，由于已經(jīng)建立的關(guān)系，所有者通過MBO可以繼續(xù)與管理層團(tuán)隊(duì)打交道。
MBO的可行性和標(biāo)準(zhǔn)是：管理層團(tuán)隊(duì)有聲譽(yù)和有平衡能力；在商業(yè)上企業(yè)必須是可見的標(biāo)準(zhǔn)獨(dú)立實(shí)體；所有者愿意賣；現(xiàn)實(shí)的價(jià)格，應(yīng)該對(duì)現(xiàn)金流折算、凈資產(chǎn)估值、價(jià)格收益比率等進(jìn)行估值；收購(gòu)必須要有適當(dāng)?shù)馁Y金結(jié)構(gòu)。
MBO的典型步驟是：在管理層團(tuán)隊(duì)中對(duì)由誰(shuí)來?yè)?dān)任未來的常務(wù)董事取得一致；任命財(cái)務(wù)顧問；評(píng)估適當(dāng)?shù)氖召?gòu)方式；批準(zhǔn)繼續(xù)進(jìn)行MBO；評(píng)估出售者的報(bào)價(jià)；制定新的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃；選擇股權(quán)顧問和獲得書面報(bào)價(jià)；選擇法律顧問；選擇帶頭的投資者；進(jìn)行取得最佳股權(quán)處置的談判；進(jìn)行收購(gòu)企業(yè)的談判；選擇審計(jì)師；實(shí)施盡職調(diào)查亦就是清產(chǎn)核資；獲得融資和其他股權(quán)投資；準(zhǔn)備法律文書；實(shí)現(xiàn)合法的所有權(quán)。(范思立)
