(聲明：刊用《中國新聞周刊》稿件務經書面授權)

　　由于我國實行資本管制，“熱錢”流入和流出的成本是相當高的，只有在預期升值帶來的收益比資金流入流出成本高的情況下，才可能大量地流入

　　目前有一種說法頗為流行，全球有1萬億美金在豪賭人民幣升值；人民幣不升值，這些錢就不撤，這些徘徊在家門口的幽靈還喬裝打扮混入國內，換成人民幣后坐等升值。這些美金還有一個時髦的名字——“熱錢(HOT MONEY)”。這樣的情形令人想到了1998年，當時，在國際對沖基金的沖擊下，整個亞洲的金融體系幾乎崩潰。

　　實際情形究竟如何？“外界的看法太夸大了，(熱錢效應)沒有宣揚的那么厲害。”2004年12月20日，國家外管局管理檢查司有關官員對本刊說。

　　攻心戰下的“羊群效應”

　　乍看之下，“熱錢”的來勢頗為兇猛。早在今年年初，在人民幣升值傳言之下，國外對沖基金就在紐約、波士頓、新加坡等地的期貨市場設局狂賭人民幣升值預期。隨著美元不斷貶值和人民幣加息，參與資金的規模越來越大。摩根斯坦利亞太區首席經濟學家謝國忠一度放言資金規模已達1萬億美元。

　　由于國際期貨市場里輸贏的籌碼仍是美元，對賭成為美元對美元的零和游戲，并不會增加人民幣的升值壓力。但賭徒們并沒有放棄對中國政府施加壓力，幾乎整整一年，他們的聲音都在國內飄蕩。

　　“比熱錢更可怕的是傳言，炒家們抓住人民幣匯率盯緊美元這一點，夸大人民幣升值壓力，開始大肆要求人民幣升值。”招商銀行高級研究員陸磊對本刊說。他們篤定，通過各種力量的綜合運用，最終會帶來升值。

　　這種攻心戰術很快導致了“羊群效應”——國內的企業和居民個人也聞風而動。

　　最初，一些國內企業采取了“遠期結匯”的辦法。其主要做法是，先同銀行講好人民幣同某種外幣的換算價格，而實際兌換在未來約定的某一天。如果到時候人民幣升值，還按現在約定的價格兌換。隨后，更為直接的方式出現。一些地方的居民和企業開始大量地結匯(將美元換成人民幣)，與前些年的爭相購匯形成鮮明反差。

　　2004年12月初，中國建設銀行北京分行阜城門支行辦理外匯業務的顧客比以往多了一倍多，而這種情形已經持續了一個多月。“這些顧客并不是急著用外匯，而是取出來兌換成人民幣后馬上存定期。”建行一位工作人員對本刊說。

　　在人民幣升值預期被有意放大的前提下，企業同個人的這些做法有著順勢避險的意味，但這些舉動客觀上都增加了人民幣升值的壓力。

　　定義模糊的“熱錢”

　　接下來的問題是，中國目前到底有多少“熱錢”？

　　“我們對‘熱錢’這個詞的使用非常謹慎，因為這個概念本身并沒有嚴格的法律界定。”國家外管局管理檢查司有關官員說。外管局在業務中并不使用“阻擊熱錢”這類說法，而是將之歸于打擊非法外匯交易。

　　一直以來，中國對進入國門的外匯實行管制，前來投機的“熱錢”很難明目張膽進入。但喬裝打扮一番后，就變得行蹤詭異、真假莫辨。在這方面，“熱錢”可謂“八仙過海，各顯神通”。

　　“我們發現在貿易項下存在著進出口價格虛報、預收貨款和延遲付匯造假，直接投資項下存在著名實不符、借款過度以及炒作房地產市場等不正常現象。這些行為在很大程度上具有投機人民幣套利的性質。”外管局有關部門對本刊介紹。

　　一種比較常見的方式是以外幣“預付款”的形式進來的，“預付款”已到，但是國內的“貨物”卻遲遲不發，這些“預付款”被兌換為人民幣，套利后將以種種原因撤銷交易，退還預收的貨款。

　　據了解，此前就有一些企業為節省外幣貸款成本，利用虛假的貨物預付款作為半年左右的短期貸款。這曾是常見的一種融資方式，直到今年，面對人民幣的升值預期，這些錢中的一部分才成為“熱錢”留下來，等待人民幣升值。外管局有關人士坦陳，對這部分違規資金的查處存在著較大難度。

　　另一種方式是以直接投資的形式進來的，兌換成人民幣后，長期趴在賬上等待升值套利。這部分的數額也非常龐大，但無法準確界定。據本刊從外管局了解，近來一些外資常以土地政策凍結、宏觀調控等借口拖延項目實施。不過在一些地方，開發區的清理整頓確實影響到了外資項目。因此，趴在賬上的直接投資到底有多少屬于“熱錢”，成為一道待解的數字難題。

　　從總量看，外商直接投資一年大約是600億美元，“假設其中三分之一為‘熱錢’，也只有200億美元左右。”北京師范大學金融研究中心主任鐘偉給出了一種答案。

　　還有一塊是國內外資企業手中已經實現卻沒有及時匯出的人民幣利潤。有專家指出，這些已經累計數年的利潤也在觀望和等待，一俟人民幣升值，將被兌換成外幣匯出。

　　“這部分的量比較可觀，在上海一地有160億美元，廣東可能有400億美元左右，全國總量更大一些。”鐘偉對本刊說。

　　但是，“我們很難說他們違規，因為對這些外資企業的利潤，政府一直允許和鼓勵他們進行再投資。”外管局管理檢查司有關官員指出。中國確實擔心這些外資既不匯出又長期不進行再投資，但對這些問題無法硬性的規定。

　　那么，種種情形相加，國內的“熱錢”究竟有多少？“最悲觀的估計是，一年‘熱錢’最多是1400億美金。”鐘偉說。這個量與中國5400億外匯儲備、1600億居民和企業外幣存款儲蓄相較，并不足懼。

　　“熱錢”的贏面越來越少

　　事實上，“由于我國實行資本管制，‘熱錢’流入和流出的成本是相當高的，只有在預期升值帶來的收益比資金流入流出成本高的情況下，才可能大量地流入。”供職于一家國有商業銀行的法律顧問姜奇(化名)對本刊說。

　　他估算，成本可能超過5%，換句話說，人民幣升值如果在5%左右，熱錢將無利可圖。只有在人民幣大幅升值，這些“熱錢”才會真正變熱，否則在一定時期內就只能趴在國內賬戶上。

　　而對于何時升值和升值的幅度，中國并沒有明確說法。中國國務院總理和央行行長在公開場合都只是表示，中國將實施更加靈活的匯率制度，但沒有時間表。“這巧妙地回避了升值的問題，同時也暗示中國會讓熱錢失望。”招商銀行高級研究員陸磊向本刊表示。

　　在此背景下，國家外管局打出一套“有堵有疏”的狙擊“熱錢”組合拳。

　　疏的方面，2004年11月16日，央行發布《個人財產對外轉移售付匯管理暫行辦法》，從而為合法資產轉移海外開了綠燈；11月17日，央行又調整境內居民自費留學購匯政策，自費留學換匯進一步放寬；12月8日，中國外匯管理部門宣布，將提高公務出國人員的購匯額度。堵的方面，《2005年外資銀行短期外債額度核定辦法》即將出臺，文件將對境內外資銀行的中長期外債實施總量控制，并對短期外債余額指標進行更嚴格的核定。

　　去年12月中旬，國家外管局還在福州布置了打擊外匯非法交易的三項重點任務，其中就包括“預付貨款”和“進出口價格虛報”兩項。

　　在此背景下，一些“熱錢”迫于形勢已經開始轉變為常規性投資。這種情形有些類似于“炒股炒成股東”。比如，在一些城市，原本的“熱錢”已經開始進入地產業和其他實業。顯然，這些行業并不是資本流動性非常好的行業。

　　對于短時間內匯集的對沖基金來說，時間是最寶貴的。他們1998年在香港落敗，就是因周期過長無法支撐所致。事實上，這些基金能夠忍受的時間極限一般不超過半年。

　　“中國政府有能力讓熱錢失望，‘熱錢’流入的動力正在減弱。隨著時勢推移，政府的贏面在增加，熱錢的贏面在減少。”鐘偉說。

　　稿件來源：《中國新聞周刊》作者王晨波