實證分析揭示“期指操縱論”偽命題

　　4月16日股指期貨上市，恰逢中國股市步入一輪中期調整。市場心理難免對股指期貨產生種種猜疑和責難，尤其一些損失慘重的股民認為期指空頭大肆建倉，通過做空股市打壓股價，在期貨合約上大筆獲利，造成股市暴跌，從而“絞殺”股民。假如真有人要利用做空股指期貨來“操縱”或“絞殺”股市，該如何運作呢？

　　建立期貨空頭頭寸

　　股指期貨上市以來中國股市明顯跌多漲少，如果機構通過拉高股價獲利可能遭遇其他機構融券賣空，而且，從保證金角度來看，做空期指也比做多更輕松。因此滬深300權重股確實存在被“操縱者”選為放空對象，用以打壓指數的“重大嫌疑”。按照中金所的限額規定，“操縱者”如果在6月1日成交量最大那天(總成交436171手)，賣空100手IF1006合約，按照結算價位2760點、18%保證金比例+萬分之一手續費計算，投入總計為1491萬元。此后如果滬深300指數下跌100點買入平倉，“操縱者”就能獲利300元×100點×100手 = 300萬元，其利潤率可達4.97%。

　　沽空現貨籌碼

　　為了把滬深300指數打低100點，簡單來看，“操縱者”有理由首選滬深300指數中第一大權重股招商銀行(權重占比3.61%，流通股本215.77億股)。假設“操縱者”以13元均價，以6月4日到7月6日20個交易日招商銀行的平均成交量接近67萬手建倉，其建倉成本為87.1億元。然后在7月7日出手將招商銀行從13.07元的開盤價打至跌停板11.76元，以成交均價(13.07+11.76) ÷2 = 12.42元計算，其現貨端損失為(13—12.42)×6700萬元=3886萬元(不考慮股票交易費)。再以招商銀行在滬深300指數中3.61%的權重和7月7日收盤2580.6指數點位計算，僅能將股指打低9.32點，每手期指合約平均僅能賺2796元(不考慮交易費)。而“操縱者”要實現將招行打至跌停，在不考慮其他銀行股跟跌的情況下，就必須事先建立3886萬元÷2796元 =13899手的期貨頭寸才能平衡盈虧，而做空股指期貨主力合約13899手，同樣按平均2580.6指數點位建倉、18%保證金比例計算，投入總計為1.94億元。并且，目前期指總持倉只有3萬手左右規模，要建立約占總量46%的13899手倉位，在中金所“實名制開戶”和“每戶每合約最多不超過100手”的持倉限制條件下，如果單做流通性好的主力合約，則只能設法擁有140個賬戶并聯手操作不被發現，這絕非一件輕而易舉的事。

　　調整市場策略實現風險收益

　　89.04億元(87.1億元+1.94億元)“操縱”未實現盈利，可以從兩個方向調整市場策略：一是加大現貨市場打壓力度。如能把滬深300指數7月7日收盤2580.6指數點位打低100點，收益倒可以增加10倍逾4億元。但由于100÷2580.6 = 3.88%，這比招商銀行3.61%權重力度還大，單純打壓招商銀行無法實現目標；二是增加股指期貨建倉。如果空倉頭寸增加一倍，收益也可以翻一番達3886萬元×2=7772萬元。但在目前3萬手持倉總量情況下，加一倍就必須占有市場92%的倉位，這在中金所嚴密監控下更無可能，而且在交易中隨時面臨的沖擊成本也極為巨大。（長城偉業期貨 劉奧南）