桂浩明：期指升水交易值得重視

　　這兩天，曾經較長時間處于貼水交易狀態的股指期貨，開始了升水交易。當期期貨合約1008，本周一以2697點報收，同期300指數則報收于2682點，期指對現貨形成了15點的升水。到了本周二，期指的這種升水局面繼續維持。雖然從升水的幅度來說并不是很大，但這種狀況的出現卻很值得重視。

　　大家都知道，在4月份指數期貨剛推出時，各合約相對于現貨來說是全面升水，其中當期合約的升水幅度一度還超過80點以上。對于這種狀況，人們普遍認為是明顯非理性的，因為當時整個股市的調整態勢十分明顯，期貨交易的出現，不可能改變這個局面，相反由于做空機制的形成以及期現套利模式的存在，使得市場上的做空能量又得到了一個宣泄的機會，因此說這個時候無論是股市還是期市，實際上都比較有利于做空。期指的大幅度升水交易，只能引發大量的套利交易，進一步侵蝕多方的力量。果然，在隨后的交易中，做空期指的力量不斷積聚，不但令股指期貨的價格持續下跌，而且還不斷壓縮了期指的升水幅度。到了5月份，期指對現貨的升水一般就只有10來點了，也就是人們已經不能再利用這種升水來進行套利了。那么，期指相對于現貨的價格加速下跌是否結束了呢？沒有，進入6月份以后，期指交易已經開始了對現貨的貼水，而且這種局面又要持續了一個半月左右。

　　6月份的時候，股市已經跌得很低了，盡管當時人們大都也不看好后市，但是一般也不認為還會有很大的下跌空間。在這種情況下，當期的期指與現貨價格差不多，偶爾有點上下，幅度有限，并且價差是雙向的。但6月份以來，當期期指卻對現貨保持著較長時間的貼水狀態。對此，人們試圖從各個角度來解釋，盡管找出的理由不少，但似乎都不是太有說服力。而一種比較有影響力的觀點是，作為對市場反應更為敏感的趨勢投資者，股指期貨的主力資金對后市并不樂觀。而這種不樂觀，對股市是有重大影響的，因為股市上的投資者目睹了期指上市以來一路做空的威力。股指期貨在低位繼續貼水交易，不能不對其構成極大的心理壓力。

　　不過，這種狀況最近發生了變化，期指已經從對現貨的貼水變成了升水交易。對于普通投資者來說，這自然很容易理解為期市投資者看多了。盡管現在升水幅度很有限，而且持倉量也不算太大，但是如果這種格局成為趨勢，那么就不能小看了。畢竟，在股市點位相對比較低的情況下，大資金如果試圖做多，那么其最好的入市方式就是在期指上進行買入。而只有連續不斷的買入行為出現，才可能扭轉期指對現貨的貼水局面，改為升水。在這個意義上，當人們看到期指開始升水交易時，首先應該想到的，也許就是市場格局是否就此改變了？

　　當然，僅僅以期貨對現貨出現升水交易就認定股市走向改變，似乎還有所欠缺，畢竟期貨價格走向的理性因素本身就值得商榷，因此最好結合其他因素來進行判斷。但是，既然有了這樣的局面，就應該重視。事實上，就股市而言，現在所發出的各種底部信號以及反彈信號也不少了，現在再加上期指升水，更需要認真研判了。這兩天來股市的上漲，似乎也表明，敏感的投資者已經開始先行一步了。申萬研究所 桂浩明