券商：玉米漲價吞噬飼養企業利潤空間

　　—— 圣農發展2010 年中報點評

　　7月17日 圣農發展公布2010年中報：1-6月宰殺肉雞3785萬羽，雞產品銷量8.056萬噸，同比增長25.39%；實現營業收入80561.21 萬元，同比增長45.08%；營業利潤6756.41 萬元、利潤總額6944.82萬元、凈利潤6944.67萬元，同比分別下降15.73%、14.70%和14.29%；EPS0.1694元；華中、華東和廣東增長最快。分配預案：10派1.8元(含稅)。

　　業務展望

　　公司募投項目基本上已經投產，加之肉雞生產周期較短、資金周轉較快等因素，我們預計全年完成預定的養殖1.2億羽、宰殺0.96億羽目標問題不大。

　　公司已進入新一輪雞肉價格商談周期，下半年雞肉價格上漲的有利因素居多。公司大客戶占銷售收入的2/3左右，既定的定價機制是“成本+合理利潤”，大的原則是每半年確定一次。2010年上半年執行的是2009年年底的價格。玉米價格的大幅上漲帶來的成本增加尚未考慮在內，預計下半年雞肉價格商談將會涉及到對上半年的回補和下半年的提價兩個層面，再加上下半年豬肉和雞肉的終端售價均會有一定程度的上漲預期，特別是雞肉作為營養價值較高而膽固醇較低的白肉對豬肉等紅肉的替代增加，我們預計，公司會通過價格談判等途徑較大程度地挽回上半年成本上漲對利潤的侵蝕，從而給全年業績如期增長增加砝碼。

　　下半年玉米價格上漲有望趨緩，有利于公司成本穩定。據國家統計局數據，全國200個主產縣玉米(原糧)價格從10年1月上旬的1.87元/公斤漲至7月上旬的2.12元/公斤，上漲13.37%。由于我國玉米總體供求緊平衡，下游需求增加，價格還會保持上升趨勢，但漲幅會受到包括政府投放收儲玉米、動用行政手段、進口寬松出口嚴、國際糧價處于近兩年低位等在內的調控性因素影響(國際游資若再度炒作國際農產品價格則應另當別論)，保持小幅慢漲的概率較大。而玉米占公司飼料成本約60%，只要這一塊成本能夠基本穩定，加上雞肉價格的反彈或上漲，公司下半年盈利水平會遠好于上半年；

　　公司產業鏈相對完善和規模持續擴張能力較強，有利于沖減成本壓力。公司是長江以南地區最大的白羽肉雞生產企業，具有集飼料加工、種雞養殖、種蛋孵化、肉雞飼養、肉雞屠宰加工于一體的肉雞生產完整產業鏈，在安全性、成本控制和抗風險能力方面具有較強優勢；2010年開始進入規模擴張周期，最新的論證表明光澤縣可養殖肉雞規模從此前的8-10億羽調升至12億羽，對公司未來的規模擴張構成大利好，加上除玉米等原材料以外的成本控制優勢、一定的價格談判能力，我們預計公司未來規模擴張可以較大幅度對沖成本上漲壓力。

　　風險及投資建議

　　公司的最大風險因素是禽流感和洪災等，應對能力會逐步增強。從太陽黑子理論分析，2004-2006年大規模的禽流感爆發后，大約8-10年再來一次的概率偏大。也就是說可能在2014年或以后我國會遭遇較大規模的禽流感。而此前或近幾年則基本上比較安全，再加上公司在防疫方面具有先天地理環境和技術等優勢，27年來沒有發生過禽流感。可以說下半年或未來幾年這方面的風險都可能被降至很低；洪災風險的防范能力也在逐步增強，如加固雞舍、加強排水管理，新址選擇在地勢較高地段以便遠離溝河、衛生防疫級別提升、資產投保等，會進一步防范風險減少損失。

　　綜合考慮我國城市化帶來下游快餐業快速增長對雞肉需求可持續若干年、公司未來三年業務規模翻番基本確定并且在繼續積極擴大土地面積新建肉雞廠、下半年成本基本穩定和雞肉價格利好因素較多等情況，我們維持幾天前的預測和評級：預計全年凈利潤為2.98億元左右，同比增長約47%EPS約0.72元，對應PE36倍，按照40倍PE測算，2010年目標價近29元，2011年可達45元，與當前股價相比還有10%-70%以上空間，故近期維持“推薦”評級，中長期繼續“強烈推薦”。 (東興證券 劉家偉)