新股發行第二階段改革以定價為綱 強化約束機制

　　證監會8月20日提出了新股發行第二階段改革的主要措施，繼續市場化改革方向不動搖，進一步提高新股定價的科學性。正可謂，發行改革，定價是綱，綱舉目張。

　　去年6月10日，證監會啟動了新一輪新股發行體制改革，這次改革緊緊圍繞定價和發行承銷方式兩個關鍵環節，完善制度安排，強化市場約束。在具體實施上，按照分步實施、逐步完善的原則，分階段逐步推出各項改革措施，其中第一階段主要推出了四項具體措施：完善詢價和申購的報價約束機制，設定最低申購的底限；將網下網上申購參與對象分開；網上單個申購賬戶設定上限；加強新股認購風險提示。

　　經過一年多實踐，第一階段改革目標已經基本達到。此時啟動新股發行第二階段改革，并不是對第一階段市場化改革方向的否定，而是對第一階段具體改革措施的延伸和繼續。要把發行體制改革推向縱深，關鍵是進一步提高新股定價的科學性。

　　在取消窗口指導之前，新股定價不管市場漲跌，基本都在30倍市盈率左右，沒有充分和有效反映市場信息。2009年重啟新股發行以來，取消了窗口指導，新股定價的市場化程度得到提高，但發行價過高現象逐漸顯現。今年1-4月，中小板首發平均市盈率達54.80倍，同期二級市場只有44.19倍，上海主板首發平均市盈率為42.91倍，同期二級市場只有25.42倍。5-7月，中小板首發平均市盈率降為47.65倍，仍超過同期二級市場44.94倍的平均市盈率，上海主板首發平均市盈率降為23.24倍，也超過同期二級市場19.86倍的平均市盈率。2009年推出的創業板，首發平均市盈率更高，2009年為64.82倍，今年1-4月和5-7月分別為75.80倍和54.85倍。

　　從上述數據可以看出，新股定價過高成為普遍現象。這主要是因為新股定價放開以后，缺少對高定價的約束機制，在詢價過程中，部分詢價對象報價隨意，有人為抬高報價水平的傾向，承銷商在平衡發行人和投資人利益時，傾向于發行人的可能性大，推高價格的動力強，而不夠重視投資者的利益。

　　第二階段改革的四大措施，直指上述問題，進一步完善詢價過程中報價和配售約束機制，促進新股定價進一步市場化，同時進一步增加承銷與配售的靈活性，理順承銷機制，完善回撥機制和中止發行機制，強化發行人、投資人、承銷商等市場主體的職責。

　　通過進一步完善詢價過程中報價和配售約束機制，提高中小型公司新股發行中單個機構獲配股份的數量，加大網下報價的責任機制。這樣單個詢價機構需要購買的股份數量和相應的資金會大幅增加，加大了定價者的責任，促進報價更加審慎和真實。境外成熟市場一般都賦予主承銷商配售權，允許主承銷商自主選擇投資者進行配售。這樣承銷商必須滿足發行人和投資人雙方的要求。改革措施在這方面也進行了一定嘗試，適度擴大網下詢價機構的范圍。

　　新股發行體制改革是個整體，涉及面廣、影響大，進行改革和培育市場機制需要一個過程，不可能一蹴而就。只有不斷地根據市場環境變化，按照“分步實施、逐步完善”的原則，適時調整新股發行體制，盡可能維護所有市場參與者的利益。

　　這其中，定價機制是新股發行體制的核心。只有不斷完善定價機制，進一步提高新股定價的科學性，才能優化發揮股票的價格發現功能，才能取得新股發行體制市場化進程的更大進步，才能提高資本市場的配置效率，有效支持國民經濟又好又快發展。　　□本報記者 申屠青南