新股發(fā)行改革深化　創(chuàng)業(yè)板走向何方？

　　中國證監(jiān)會日前發(fā)布《關(guān)于深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見》(征求意見稿)，并公開向社會征求意見。此次證監(jiān)會突然啟動新股制度后續(xù)改革，大大出乎市場人士意料，并與以往幾經(jīng)“放風(fēng)”形成了鮮明對比。市場人士分析，證監(jiān)會此舉與近期以來市場尤其是創(chuàng)業(yè)板新股IPO愈演愈烈的投機風(fēng)潮不無關(guān)系，而此次新股發(fā)行政策再調(diào)整，將對未來尤其是創(chuàng)業(yè)板的IPO產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

　　創(chuàng)業(yè)板“高燒”不退

　　雖然A股弱勢明顯，但創(chuàng)業(yè)板的“高燒”依然沒有退去。

　　本周一，東方日升、嘉寓股份、堅瑞消防、長盈精密四只創(chuàng)業(yè)板新股申購。公開資料顯示，東方日升發(fā)行價格為42元/股，對應(yīng)市盈率為67 .52倍；嘉寓股份發(fā)行價格為26元/股，對應(yīng)市盈率為45.61倍；堅瑞消防發(fā)行價格為19.98元/股，對應(yīng)市盈率為76.85倍；長盈精密發(fā)行價格為43元/股，對應(yīng)市盈率為70.49倍。四只新股的超額認(rèn)購倍數(shù)則分別達到了122倍、152倍、291倍和156倍。25日，雙龍股份、新開源、華仁藥業(yè)3只創(chuàng)業(yè)板新股上市。雙龍股份發(fā)行價為20.48元/股，對應(yīng)市盈率53.14倍；新開源發(fā)行價為30元/股，對應(yīng)市盈率61 .22倍；華仁藥業(yè)發(fā)行價為13.99元/股，對應(yīng)市盈率50.38倍。在經(jīng)歷了近一年的運行后，創(chuàng)業(yè)板高定價、高市盈率發(fā)行的現(xiàn)狀依然沒有得到改變。

　　來自深交所的數(shù)據(jù)則顯示，截至8月25日，在109家創(chuàng)業(yè)板上市公司中，平均市盈率為63.39倍；與此同時，上交所的數(shù)據(jù)顯示，上證A股的平均市盈率則為19.54倍。國信證券統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自2009年5月啟動新股改革以來，新股發(fā)行的市盈率普遍抬高，從中小板來看，改革前發(fā)行的平均市盈率為25.9倍，改革后的發(fā)行市盈率水平達到47.9倍；主板發(fā)行市盈率從31.3倍提高到40.9倍。

　　伴隨著新股尤其是創(chuàng)業(yè)板新股的高定價、高市盈率發(fā)行的，是新股普遍的超募現(xiàn)象。w ind統(tǒng)計顯示，自去年重新啟動新股發(fā)行改革以來，幾乎每個中小板個股及創(chuàng)業(yè)板都存在著或多或少的超募現(xiàn)象，從2010年初至今，中小型公司實際募集資金為2379億元，而預(yù)計募資金額僅為1022億元，超募比例達到了132.8%。創(chuàng)業(yè)板的超募現(xiàn)象則更為嚴(yán)重。W IN D統(tǒng)計顯示，在創(chuàng)業(yè)板的109家上市企業(yè)中，實際募資總額達727.78億元，超募比例高達192.5%。其中，超募資金總額達到478.94億元，平均每家公司超募4.39億元。

　　“三高”短期難化解 改革仍需深入

　　分析人士認(rèn)為，正是IPO重啟以來一年間的新股發(fā)行的亂象，使得新股發(fā)行制度的進一步改革已經(jīng)變得刻不容緩。

　　《關(guān)于深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見》顯示，本次新股體制改革主要從報價申購和配售約束機制、擴大詢價對象范圍、增強定價信息透明度以及回?fù)芎椭兄拱l(fā)行機制四個方面進行了完善。一是完善詢價過程中報價申購和配售約束機制，提高中小型公司新股發(fā)行中單個機構(gòu)獲配股份的數(shù)量；二是適當(dāng)擴大參與詢價的機構(gòu)范圍，允許主承銷商推薦一定數(shù)量的具有較高定價能力、優(yōu)質(zhì)長期的機構(gòu)投資者參與網(wǎng)下詢價和配售；三是增強定價信息透明度，督促券商、機構(gòu)的詢價定價不斷審慎自律，強化社會公眾的價值投資理念；四是完善回?fù)軝C制和中止發(fā)行機制，督促發(fā)行人及其主承銷商合理設(shè)計承銷流程，有效管理承銷風(fēng)險。

　　英大證券研究所所長李大霄認(rèn)為，目前的改革是對新股在報價申購和配售制度方面進一步約束了發(fā)行人及主承銷商的責(zé)任，避免在定價過程中出現(xiàn)價格虛高，過度偏離的情況。燕京華僑大學(xué)校長華生指出，本次改革規(guī)定網(wǎng)下可搖號配售，提高了詢價機構(gòu)的配售中簽率，這樣使得詢價機構(gòu)會“費心思”去考慮合適的定價，增加其定價責(zé)任。

　　齊魯證券認(rèn)為，目前網(wǎng)下配售采用的是對全部有效申購進行同比例配售，由于認(rèn)購踴躍，單個機構(gòu)獲配股份數(shù)量較少，詢價對象認(rèn)真研究上市公司的基本面并審慎報價的動力比較薄弱，不同程度地存在報價隨意的情況。《關(guān)于深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見》進一步完善了詢價過程中報價和配售約束機制，這樣單個詢價機構(gòu)需要購買的股份數(shù)量和相應(yīng)的資金將會大幅增加，加大了定價者的責(zé)任，促進報價更加審慎和真實。

　　對于此次新股發(fā)行改革的影響，齊魯證券認(rèn)為，一級市場的改革將會刺激二級市場交易活躍。齊魯證券表示，一級市場定價過高打擊了二級市場的投資熱情。這將會刺激二級市場的交易熱情，特別是定價合理的大盤股將有可能獲得更多交易機會。

　　國信證券則認(rèn)為，新股發(fā)行改革不會改便新股發(fā)行節(jié)奏。國信證券表示，每次新股發(fā)行制度改革核心都繞不開供求關(guān)系。也就是說，防止“三高”還在于供求關(guān)系。這意味著外來的方向有：一是加大市場化的供給，以進一步市場化。此處的供給不是指加大發(fā)行股票的數(shù)量，而是同一支股票的發(fā)行規(guī)模，采取如核準(zhǔn)制，存量發(fā)行等。二是既要改革“進”，又要改革“出”，除了改革發(fā)行制度，還要加強退市制度的建設(shè)，這也是市場化改革的重要部分。

　　上海證券則認(rèn)為，《關(guān)于深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見》明確表示，主承銷商配售權(quán)以及存量發(fā)售等條件尚不成熟，暫不推出。而存量發(fā)售曾經(jīng)被市場廣泛預(yù)期，此次改革力度明顯要低于預(yù)期。從第二階段的舉措來看，缺乏存量發(fā)售這個直接擴大供給的殺手锏，對“三高”的化解短期仍難見效果。

　　南京證券也表示，此次改革中涉及到了，如果網(wǎng)下網(wǎng)上申購不足，或者網(wǎng)下報價情況未及發(fā)行人預(yù)期，則可以中止發(fā)行。這為市場化發(fā)行邁出了重要一步，但更為重要的應(yīng)是市場對于違法違規(guī)上市的摘牌退市機制的進一步健全。近期A股市場了頻頻暴出保薦代表人“自薦自持”、相關(guān)利益機構(gòu)突擊上市前入股、股托詢價等問題，這些表明，一些新股超募情況，實際上并非是眾多真實公司價值體現(xiàn)，相反是建立在其它利益推動、PE式腐敗和相關(guān)機構(gòu)違法、違規(guī)等基礎(chǔ)之上，因此這種超募資金的后面需要管理層加大市場整治力度，對于違規(guī)、違法的上市公司，其應(yīng)該果斷的摘牌或退市。

　　解禁高峰漸近 估值將面臨調(diào)整

　　本周(8月23日-27日)，兩市共計有25家公司的限售股解禁，解禁股份合計為27.07億股，解禁市值合計512.72億元。其中，中小板公司有13家，創(chuàng)業(yè)板有4家，解禁市值合計為132.55億元。W IN D統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年11月將有27只創(chuàng)業(yè)板股票的11.99億股股份獲得解禁，并將集中于11月1日全部釋放。12月底將有7只創(chuàng)業(yè)板股票的2.3億股股份獲得解禁。根據(jù)華泰聯(lián)合證券的測算，今年下半年創(chuàng)業(yè)板累計解禁市值將達到422億，占創(chuàng)業(yè)板整個流通市值的51%。機構(gòu)普遍認(rèn)為，由于未來解禁的壓力，創(chuàng)業(yè)板和中小板未來的整體估值將面臨調(diào)整。

　　華夏策略精選認(rèn)為，隨著大型IPO的完成和銀行再融資的明朗化，預(yù)計下半年藍(lán)籌股擴容的壓力將得以緩解，估值中樞趨于穩(wěn)定；而創(chuàng)業(yè)板在持續(xù)擴容和解禁壓力下，估值水平難以維持在目前高位，未來將經(jīng)歷去泡沫化的過程。

　　博時創(chuàng)業(yè)成長認(rèn)為，今年四季度首批限售股解禁后，創(chuàng)業(yè)板無論是標(biāo)的公司數(shù)量，還是每家公司的流通股數(shù)量，創(chuàng)業(yè)板股票的供給都會大量增加，這將刺激高估值的公司回到合理水平。已經(jīng)公布半年報的一批創(chuàng)業(yè)板公司上半年凈利潤同比增長約為30%，這一數(shù)據(jù)低于市場預(yù)期，這樣的盈利增速難以支撐當(dāng)前的高市盈率，創(chuàng)業(yè)板整體估值有修復(fù)和下降的需要。

　　長盛量化紅利也認(rèn)為，市場短期的殺跌風(fēng)險仍然來自創(chuàng)業(yè)板以及前期強勢板塊和個股，創(chuàng)業(yè)板即將迎來解禁高峰，很多前期強勢股面臨較大估值壓力，中小盤股短期面臨的調(diào)整風(fēng)險尚未釋放完全。

　　實際上，已有跡象顯示，創(chuàng)業(yè)板解禁洪峰來臨時期將出現(xiàn)大規(guī)模的減持套現(xiàn)。統(tǒng)計顯示，截至目前創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)有34名高管辭職，涉及公司24家。在辭職的高管中，有14人直接或間接持有股份。業(yè)內(nèi)人士分析，這些高管的辭職，目標(biāo)很可能就是限售股解禁。（吳黎華　方家喜）