【政策篇】

　　發改委嚴查藥企突擊漲價 反醫藥商業賄賂“風暴”同襲

　　昨日，在大盤微跌的情況下，此前一直堅挺的醫藥板塊紛紛跳水，醫藥指數收盤重挫4.4%，創近一個月來最大跌幅。據悉，這與發改委要嚴查藥價亂漲及六部門深入調查醫藥商業賄賂相關。藥價調控“風雨”正在逼近。

　　6月17日， 國家發展改革委通過其網站宣布，已啟動新進醫保目錄藥品核價工作，對企業在醫保目錄公布前后的漲價行為從嚴核查。與此同時，上海證券報還獨家獲悉，衛生部、發改委等六部門正在進行反醫藥商業賄賂深入調查，針對舉報深挖窩案。其目的都在于打擊虛高不下的藥價。

　　針對媒體反映的部分藥品在新國家醫保目錄公布前后大幅漲價的問題，昨日，國家發改委價格負責人就有關政策和工作進展作了介紹。目前，國家發改委已啟動對新進入2009版國家醫保目錄藥品的價格核定工作，正在進行成本和價格調查。對于進入國家醫保目錄前，企業突擊漲價的，將嚴格成本核查，屬于不合理漲價的，定價時一律不予認可；對于進入目錄后、政府定價前漲價的，將責令相關企業恢復原價，各地價格主管部門要加強監督檢查。

　　發改委相關人士表示，價格主管部門制定的是藥品最高零售限價，主要是“防漲價”。發改委目前正在研究制定新的藥品價格管理辦法，在控制漲價的同時，將配合招標采購，促進企業通過競爭合理降低價格。對于企業自主定價，正在研究“反暴利”的具體認定標準和程序，將依此打擊惡意抬高價格，損害消費者利益的行為。

　　中國藥企協會會長于明德向上海證券報表示，全國人民對新醫改抱有極大的期望，他們都期待藥價能真正降下來，但我認為目前以藥養醫的根本問題沒有得到解決。在目前的體制下，高定價、高回扣的現象普遍存在。因此，新醫改的力度必須加大，從根子上著手，而不僅僅在于執行一些行政命令。

　　他對降低藥價的建議是，醫院應該引入市場體制，加大競爭態勢，讓醫院憑借更專業的服務來吸引更多的患者前來就診，這樣才能加大藥品銷售，同時促使藥品價格降到合理位置。

　　而大多醫藥企業的負責人以該話題過于敏感，謝絕了本報記者的采訪。江西一位醫藥企業的戰略主管則對記者表示，目前針對藥價的各種調控措施非常集中，好在我們企業已經準備好了過冬的棉衣。

　　的確，記者在調查中發現，就在各地紛紛開始新一輪的藥品招標期間，一些新進入國家醫保目錄的藥品開始漲價，而且大多數集中在新版國家醫保目錄公布前后。舉例說，一家公司生產經營的麻醉藥“地氟烷”也是新進入國家醫保目錄的藥品，其240ml裝的品種，每瓶價格從1082元提高到了1580元，漲幅達到46%。一種新進入國家醫保目錄的仿制藥，不僅價格上漲，上漲后的價格甚至超過了原研藥。

　　據業內人士介紹，新藥從出廠到患者手中，一般要經過“藥廠——全國總代理——大區代理——省級代理——地市代理——醫藥代表——醫院藥事管理委員會——醫院藥房——醫生(科室)——患者”九個環節。新藥售價的70%-90%用在了這些中間環節，每個環節都要加碼獲利。

　　【行業篇】

　　醫藥板塊估值過高 關注兩類高成長企業 

　　昨日正值醫藥股大跌，市場的調整是否會影響業內對醫藥股的判斷？會否有企業被錯殺？未來哪些細分行業值得重點關注？“新醫藥”概念還有多少投資機會？為此我們采訪了行業分析師。

　　“作為抗周期板塊，醫藥行業受益于新醫改和確定的業績增長，自然受到資金關注。但是無論從橫向還是縱向比較，行業估值都已達到了高位。”一位分析人士向記者表示。統計顯示，今年1月至5月下旬，醫藥板塊上漲5.35%，而同期滬深300下跌21.68%，醫藥股今年以來已經獲得27.03%的超額收益，列各行業第一。但這一超額受益與整體平均業績增幅并不匹配。上述分析人士指出，新醫改對上市公司的業績影響增長在5%到8%左右，而醫藥行業和的大漲顯然已經超出了業績的增長幅度，即使醫藥行業的增長是相對于其他行業而言較為確定之事，行業也面臨回調壓力�！澳壳搬t藥行業整體估值提升空間不大，只有用成長來體現估值優勢。即使一線品種，擁有30%的年增長已經很可觀；部分品種暴漲是資金追捧的結果，已經脫離了估值水平�！绷碛兴侥既耸勘硎尽Ｔ撊耸空J為，昨日醫藥股暴跌可能有政策因素的影響，但行業估值壓力是根本原因。

　　盡管目前醫藥股回調，但從長期看，“大醫藥”公司的崛起只是時間問題。有私募人士指出，根據美國和印度的經驗，大市值公司與小市值公司之間的差距會越拉越大，大市值品種的成長確定性更高，比如華東醫藥、恒瑞醫藥類企業或許優勢明顯�！皬拈L期來看，有研發能力和銷售能力的企業更有可能，仿制藥的模式并不會永遠進行下去�！币晃凰侥既耸勘硎�。而另有券商分析師指出，千億元市值的大公司遲早會出現，尤其是各個細分領域的龍頭更值得關注，無論是中藥、生物藥還是化學藥，具有研發和銷售優勢的龍頭企業將會遲早受益并逐步成長。同時另有市場人士指出，目前醫藥企業中有獨立銷售隊伍的少，有高水平研發隊伍的更少。目前團隊建設良好的公司值得關注，這類公司長期成長的確定性更高，盡管短期可能估值已經偏高，但時間會換來空間。

　　而在普遍高估的板塊中，如何看待“新醫藥”概念帶來的影響？“國內有這一概念的公司不少，但真正具有相關研發能力的公司還很少，而且目前還不能夠做出明確判斷。”有分析人士告訴記者，相較于國外的化學藥市場，國內化學藥生產企業由于起步較晚，且因缺乏技術和資金投入，從客觀上決定了多為仿制藥，盡管有個別公司具有一定研發能力，但是一位分析人士指出，由于未曾量化，這些公司價值難以明確評估。甚至有醫藥分析師認為，目前上市的醫藥公司大多只有工藝上的壁壘而非原創性的壁壘。

　　而對比之下，中藥類以及生物類公司的成長性可能更值得關注。光大證券分析師姚杰指出，中藥相對于化學藥，同質性小，招標定價中有優勢，專利保護相對完善，獨家基本藥物進入收獲期，對比化學藥，在今年下半年更具有投資意義。而另一位分析人士指出，相對于化學藥，國內生物藥的起步相對于國際并不算太晚，相比較而言，中國在生物制藥的研發上有一定的實力，由此將有一批相對優良的企業出現。目前我國生物生化制藥行業的企業有700余家，2009年總銷售收入約753億元，2005至2009年年均復合增長率為30%，是醫藥行業增長最為迅速的領域之一。近年來生物制藥行業發展迅速并且在諸如人胚胎干細胞、基因治療、單克隆抗體和疫苗等領域取得很大進展。但其中多數公司均尚未上市，而上市公司中也較少有這一概念，盡管如華蘭生物股價和概念都尚好，不過其主要從事疫苗生產，國內上市公司中還缺少治療性生物醫藥生產廠商。

　　綜上，盡管目前行業整體估值偏高，但醫藥行業中長期的發展態勢已經得到明確確立�！皩φ麄�醫藥行業要謹慎樂觀，但并不排除其中龍頭公司，還是具有很大投資價值�！币晃环治鋈耸恐赋�。

　　【公司篇】

　　恒瑞醫藥：未來十年能否持續高增長

 　　恒瑞醫藥，一家從連云港走出的國有小藥企，通過改制、上市、并不斷適時調整發展戰略，如今稱雄國內抗腫瘤藥市場�；厮莨�司十年上市史，凈利增長10倍，股價增長15倍。究其成功經驗，初期主營仿制藥，依賴成本、營銷優勢打下基礎；中期領先同行一步，加大研發力度，漸向創新藥企業轉型；未來倚重創新專利藥，同時走國際化道路，并以仿制藥國際化為切入口�；蚴墙梃b或是巧合，恒瑞上述的發展路線即是日本最大藥企——武田制藥的成功模式，但以宏觀視野看，這何嘗不是中國傳統制造業30年來最具普適性的成功路徑。

　　崛起路徑：營銷與研發雙輪驅動

　　資料顯示，恒瑞醫藥成立在1997年，于2000年上市，前身是連云港制藥廠，目前是國內最大的抗腫瘤藥研究和生產基地。查閱其年報可知，恒瑞目前主營化學仿制藥，包括抗腫瘤藥、抗感染藥、手術用藥(麻醉鎮痛藥)等，其中抗腫瘤藥是核心業務，貢獻近60%的收入。

　　值得注意的是，回溯恒瑞主營產品的變更史，可見一條由低附加值產品逐漸升級至高毛利率抗腫瘤藥的發展路徑。此前年報顯示，1997年底，恒瑞綜合毛利率僅40.58%，凈利率13.55%，此后一路上揚至2009年底達到驚人的82.71%和22.89%。同時，公司2000年上市時ROE僅9.74%，至2009年底達到25.53%。

　　另據統計，上市十年來，恒瑞的業績增長的穩定性和高成長性在國內上市藥企中頗為罕見。2000年公司主營收入僅4.8億元，凈利6527萬元；至2009年底已達30.3億元、6.7億元，分別為前者的6.3倍、10倍。十年間，恒瑞的主營收入年復合增長率為23%，扣除非經常性損益后的凈利年復合增長率為30%。

　　從發展戰略的層面上看，恒瑞能在競爭激烈的仿制藥行業中脫穎而出，且在創新藥領域占到一席之地和發展先機，其營銷與研發的雙輪驅動、互為支撐至為重要。資料顯示，恒瑞是國內最早進行“進口替代”的藥企之一，通過首次仿制國外大藥企的產品，然后利用營銷、成本優勢搶占市場份額。

　　以2003年為界，1997年至2003年恒瑞大力加強營銷投入，并以此優勢獲得市場地位，這期間其銷售費用率由最初的15.49%猛增至32.36%。

　　2003年至今，公司銷售費用率由32%緩步增至40%左右，但研發費用率卻由4%猛增至9%以上(目前國內上市藥企平均研發費用率不到3%)。這期間公司營銷、研發雙輪驅動，研發投入的加大使其不斷開發出有一定技術壁壘的獨家首仿產品。恒瑞由此進入戰略轉型期。

　　未來空間：國際化與創新藥轉型

　　恒瑞醫藥國內仿制藥業務經過一定時間的發展，目前也面臨著諸多挑戰。首先，知識產權保護的日益嚴格直接導致仿制藥市場空間被動縮小、成本驟增；其次，首仿獲批已不再享受獨家品種優勢；最后，多家機構預測國內化學仿制藥市場容量已十分有限。

　　面對如此境況，恒瑞欲保持此前十年的高增長，或將走向兩條道路：仿制藥國際化、與發展創新專利藥。

　　據IMS數據，全球仿制藥市場容量超過2000億美元，近十年來仿制藥外包業務向亞洲等低成本地區轉的趨勢明顯，如印度南星制藥和瑞迪博士的快速崛起即是明證。但因多種原因，中國仿制藥國際化的進程明顯落后于印度，近三年才開始有公司開展這方面的業務，其中以海正藥業和華海藥業最為典型，而恒瑞于兩年也漸漸開展仿制藥國際化運作。

　　除仿制藥國際化外，堅持向創新型藥企轉型更是恒瑞的核心戰略與百年大計。然而，研制創新專利藥周期長、投入大、風險高，在國內知識產權保護虛弱、專利藥消費力不足、技術落后等的背景下，恒瑞所走的以仿制藥助力創新藥、以國際化反哺國內化的道路更類似日本武田制藥的發展路徑。

　　資料顯示，恒瑞的創新藥研發始于2000年，當年成立上海恒瑞，至2006年又建立美國恒瑞。目前，恒瑞創新藥產品線已包括兩個即將上市的國家一類新藥——艾瑞昔布與卡曲沙星；多個產品處于臨床研究階段如阿帕替尼等，以及一個在美做一期臨床的抗糖尿病藥物瑞格列汀。

　　藥價調控風暴“突襲”股價

　　2010年6月17日收盤，恒瑞醫藥劇挫7.98%，而當日整個醫藥板塊均同步暴跌。

　　當日，發改委宣布，已啟動新進醫保目錄藥品核價工作，對企業在醫保目錄公布前后的漲價行為從嚴核查。

　　“藥價調整是一個常態。目前我還沒看到最新文件，故無法作出評論�！碑斎胀�，恒瑞醫藥董秘戴洪斌在接受記者關于藥價調控對公司影響的采訪時表示。

　　但此前，已有多份券商研究報告提示過藥品降價所帶來的業績風險。興業證券直稱，降價是國家醫改的一大方向，如果恒瑞產品價格下降幅度過大，將對盈利產生負面影響。

　　另外，值得一提的是，上交所與中證指數公司日前宣布調整上證180、上證50等指數的樣本股，中證指數公司也宣布調整滬深300等指數樣本股，其中即包括恒瑞醫藥被調出滬深300。據悉，這與公司基本面無關，僅是因為該股成交額在樣本空間中排在后50%而被優先剔除。但由此也將引來指數基金的被動拋售，對短期股價形成一定壓力。記者 宦璐 趙一蕙 郭成林 吳耘