中國(guó)資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)仍然薄弱，這在很大程度上抑制了市場(chǎng)的健康發(fā)展和有效運(yùn)行。從總體上看，當(dāng)前股市市值的急劇膨脹是資產(chǎn)價(jià)格泡沫的迅速擴(kuò)展所帶來(lái)的；資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)正日具系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)特征。

　　昨日，上證指數(shù)以雷厲風(fēng)行之勢(shì)沖破6000點(diǎn)關(guān)口。

　　上周六央行再度出手提高存款準(zhǔn)備金率的政策，則可以看作現(xiàn)階段最典型的宏觀調(diào)控逐漸矯正股市非理性走向的努力。

　　當(dāng)前中國(guó)股市的總市值已然超過(guò)了GDP總值，這一跨越被市場(chǎng)廣泛喻作中國(guó)股市已初步顯現(xiàn)出了經(jīng)濟(jì)晴雨表的功效；與此同時(shí)，當(dāng)前投資者賬戶(hù)已過(guò)億，股市影響著億萬(wàn)居民日常生活。這兩項(xiàng)具有標(biāo)桿性的事件反映出，中國(guó)走出了經(jīng)濟(jì)大國(guó)、資本市場(chǎng)小國(guó)的不合理格局，躋身于資本市場(chǎng)大國(guó)行列。

　　然而，中國(guó)資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)仍然薄弱，這在很大程度上抑制了市場(chǎng)的健康發(fā)展和有效運(yùn)行。從總體上看，當(dāng)前股市市值的急劇膨脹是資產(chǎn)價(jià)格泡沫的迅速擴(kuò)展所帶來(lái)的；資產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險(xiǎn)正日具系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)特征。

　　物價(jià)股價(jià)互動(dòng)攀升

　　這種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)首先表現(xiàn)為物價(jià)—股價(jià)日益凸現(xiàn)的循環(huán)特征。一方面，內(nèi)需不旺使得長(zhǎng)期聚集而來(lái)的過(guò)剩貨幣流動(dòng)性更多地聚集于國(guó)內(nèi)股市、房市等資產(chǎn)市場(chǎng)。隨著負(fù)利率不斷加劇，居民資產(chǎn)不斷流入資本市場(chǎng)，而股市、房市所產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)客觀上提高了部分居民的收入，一定程度上使得居民的保值增值需求更加迫切，從而使得物價(jià)—股價(jià)的循環(huán)框架得到了初步構(gòu)建。

　　另一方面，不論是基建、重工化還是城市化，乃至房地產(chǎn)市場(chǎng)的迅速發(fā)展，都離不開(kāi)土地這一基本的生產(chǎn)要素在不同產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的重新分配。雖然有關(guān)部門(mén)通過(guò)占補(bǔ)平衡保證了耕地總面積，但占肥補(bǔ)瘦的問(wèn)題日益突出。因此，城市化、重工化和房地產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展在為股市、房市提供業(yè)績(jī)和題材支持的同時(shí)，也在一定程度上加劇了糧食供需的矛盾，從而帶來(lái)了以食品價(jià)格為領(lǐng)先性特征的通脹風(fēng)險(xiǎn)和壓力。

　　顯然，股價(jià)—物價(jià)的循環(huán)傳導(dǎo)和土地要素非均衡地在不同產(chǎn)業(yè)間的配置，不斷強(qiáng)化著股價(jià)—物價(jià)的惡性循環(huán)。由此看來(lái)，不斷吹大的資產(chǎn)價(jià)格泡沫是當(dāng)前股市急劇膨脹的主要原因。而資產(chǎn)價(jià)格泡沫構(gòu)成了股市的非理性，并催生著股市的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　投機(jī)助力市值虛胖

　　其次，這種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)還表現(xiàn)在股市市值的虛胖上。當(dāng)前股市市值爆炸增長(zhǎng)主要體現(xiàn)在股價(jià)上，而非價(jià)值上。

　　目前市場(chǎng)的主要特征是大量過(guò)剩而被動(dòng)的資金追逐有限的股票品種，由于風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)適中的可投資股票供給相對(duì)有限，主流資金過(guò)度向大盤(pán)權(quán)重股集中。

　　這不僅導(dǎo)致大盤(pán)權(quán)重股流動(dòng)性不足，也為市場(chǎng)投機(jī)炒作大盤(pán)權(quán)重股提供了基礎(chǔ)和條件。即市場(chǎng)使用較少的資金就可以撬動(dòng)市值千億的大盤(pán)權(quán)重股，而在機(jī)構(gòu)持股同質(zhì)化下，這些股票的漲落將直接影響機(jī)構(gòu)投資者的收益；因此，為保證收益率和穩(wěn)定投資人信心，機(jī)構(gòu)存在集體做多大盤(pán)權(quán)重股的強(qiáng)烈意愿。這也就是為何當(dāng)前機(jī)構(gòu)投資者更愿意冒風(fēng)險(xiǎn)對(duì)大盤(pán)權(quán)重股進(jìn)行高位換倉(cāng)，且大盤(pán)權(quán)重股遲遲得不到像樣調(diào)整的主要原因之一。

　　同時(shí)，大盤(pán)權(quán)重股在中國(guó)股市所處的舉足輕重的地位，也使得當(dāng)前股市二八甚至一九現(xiàn)象日益加劇；在日前的牛市行情下，大量散戶(hù)投資者仍然難以走出賺了股指賺不了錢(qián)的宿命。顯然，居民儲(chǔ)蓄資金持續(xù)進(jìn)入股市將使股市調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)極容易引發(fā)社會(huì)不穩(wěn)定因素。

　　股市呼喚理性健康

　　最后，上市公司業(yè)績(jī)不僅存在上下游分配的嚴(yán)重不合理問(wèn)題，而且投資收益日益成為了推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要手段之一，其業(yè)績(jī)的不穩(wěn)定性和不可持續(xù)性日益凸現(xiàn)。同時(shí)，雖然第三季度季報(bào)行情仍然利好頻傳，但8月份工業(yè)增加值增速的首次回落、第二產(chǎn)業(yè)用電量8月份以來(lái)比7月份明顯下降，以及工業(yè)企業(yè)息稅前利潤(rùn)率為7.8%已與長(zhǎng)期貸款利率水平接近等表明，經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)并未為微觀企業(yè)帶來(lái)穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期，股市的牛市基調(diào)尚缺乏堅(jiān)實(shí)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定性來(lái)有效支撐。

　　總之，當(dāng)前股市儼然是一種投機(jī)色彩異常活躍的資金推動(dòng)型市場(chǎng)，博傻游戲特征和羊群效應(yīng)十分明顯，各種內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱并沒(méi)有得到有效的遏制，理性在噪音混雜下仍是當(dāng)前市場(chǎng)最為稀缺的資源。而要使市場(chǎng)回歸理性和健康的發(fā)展軌道，一方面需要適時(shí)適度地采取措施為市場(chǎng)價(jià)格泡沫消腫，另一方面需要加強(qiáng)監(jiān)管，凈化市場(chǎng)風(fēng)氣，嚴(yán)厲打擊各種內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱。一句話，理性的才是健康的。(劉曉忠 北京普藍(lán)諾研究院研究員）