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　　4年前，在一片熱烈的氣氛中，國有四大資產管理公司成立了。如今，中國國有商業銀行的不良資產第二次剝離卻是在悄然中拉開帷幕。

　　近日，隨著國有商業銀行牽手高盛、摩根斯坦利等世界著名投資銀行，一個全新的組合出現在聚光燈下，似乎意味著原本以處理不良資產為使命的資產管理公司將黯然幕后

　　2003年6月～7月，當著名投資銀行高盛、摩根斯坦利分別與中國工商銀行和中國建設銀行牽手合作處理不良資產時，英國《金融時報》立刻意識到此次合作的重要性，并評價稱，中國最重要領域之一的經濟改革可能重煥生機。

　　“審批應該是沒什么問題了。”7月25日，高盛亞洲董事總經理胡祖六在北京接受了中國《新聞周刊》的采訪。對這個新嘗試，他期望，“合作能夠坦途蕩蕩，并可以給銀監會，財政部，國務院提供參考價值”。

　　而此前，處理不良資產的“尚方寶劍”一直掌握在信達、東方、長城、華融四大資產管理公司的手中。此次國有商業銀行拋開資產管理公司走到臺前，引致外界各種傳言：商業銀行近4年的新不良資產激增；資產管理公司被認為低效而在這次不良資產的二次剝離中出局。

　　事實是否如此呢？

　　螞蟻啃了四年骨頭

　　在7月，建行和摩根斯坦利的合作中，雙方制定的目標資產回收率高達30%，這讓四大資產管理公司的成績單相形見絀。作為被欽點的壞賬手術刀，在過去四年里，資產管理公司一直是處置不良資產的焦點，并被寄予厚望。但它們的處理績效卻不盡人意。

　　1999年，中國經濟改革的成本在世紀末凝聚成一個驚人的數字：4000億美元的壞賬。在某些分支銀行，不良貸款占到70%，資本充足率幾乎為零。資產管理公司就在這個時候受命于危難。

　　成立伊始，它們的公司章程里就標定了10年生死大限。在10年內，處置完國家劃撥的1700億不良資產，然后就可解甲歸田。

　　然而四年中，對它們的處置成效可謂眾說紛紜。

　　據中國銀監會統計,截至2003年6月30日,四家金融資產管理公司累計階段性處置不良資產3618.41億人民幣(不含政策性債轉股),回收現金792.29億人民幣,占階段性處置不良資產的21.90%。央行用了“成效明顯”等字眼來形容資產管理公司的漸入佳境。

　　但一些資產管理公司內部人員和學者卻持相反看法。

　　日前，東方資產管理公司一位法律部門的人士私下向本刊透露，雖然資產管理公司的平均資產回收率有24.42%，但官方數據有虛高的成分。比如東方資產管理公司的賬面回收率是19%，實際只有12%左右。

　　長城資產管理公司的兩位研究人員孟曉東、申希國曾就資產管理公司的處置脈絡做了詳細的梳理，認為不良資產的處理速度和回收率會沿著拋物線軌跡運行：即在處置前期呈上升態勢，到后期必然會下降。因為前期處理的不良資產質量較好，回報率偏高。隨著后期資產質量的下滑，四年來資產管理公司現金回收率呈上升趨勢“只是一種短時期的現象”。

　　那么此后呢？不敢想象。

　　2002年8月，一位上海學者就在媒體上聲稱四大資產管理公司的處置速度“是東亞國家中最慢的”。這位學者認為按這樣的速度，最終完成國家第一次剝離不良資產的任務要15年左右。

　　從首次購買華融19.72億的資產包到融盛合資公司的成立，高盛一直充當著處置不良資產探路先鋒的角色。而胡祖六對四大資產管理公司績效的評價也只是“可以理解”。

　　在四大資產管理公司成立之前，中國還沒有不良資產處置市場。先行者總是要為缺乏經驗付出代價。

　　四年里，資產管理公司最引以為傲的“改良”行動就是以“債轉股”的形式從多家不良企業買入股份，卻很少觸及債務公司的管理層改組。這種“治標不治本”的方法使不良資產處理的回收率一直徘徊在較低的水平。

　　資產管理公司“螞蟻啃骨頭”的速度讓政府同意另辟蹊徑。當前對不良資產的處理有這樣一個比喻：守著一筐爛蘋果，業主惟一明智的做法就是在其進一步變爛之前，把所有能賣的都抓緊賣掉。資產管理公司交出的成績單無法保證這筐爛蘋果能在最短的時間內實現它們最大的殘余價值，這就注定他們離不良貸款的第二次剝離越來越遠。

　　此次被冷落使得資產管理公司非常被動，因為與國外投行合作是他們處理不良資產的主要手段。

　　“我們采取的債務重組、打包出售、國際招標等處置不良資產的手段，最主要的合作渠道是國外投行。但現在投行和銀行直接聯手，直接拿到不良資產的處理權，這對我們很不利。”信達資產管理公司一位工作人員說出了他們的擔憂。

　　銀行：“被寵壞孩子”的新打算

　　中國銀行龐大的新增不良貸款也是對銀行尋求直接合作的一個猜測。據統計，2002年底，四大銀行不良貸款的官方數字是25%(大約3740億美元)，而評級機構標準普爾在最近的報告中稱，實際比例可能高達50%(大約7490億美元)。

　　這是一個讓人沮喪和震驚的數字，這意味這四大資產公司4年的努力付之東流。1999年將1700億美元的不良貸款剝離給四大資產管理公司之后，四大銀行的不良貸款率“瘦身”至25%。四年過去了，不良貸款的比率卻在此消彼漲中定格在25%，甚至有惡化的跡象。

　　盡管胡祖六認為，這主要是貸款分類口徑的關系，導致兩類統計結果出現剪刀差。但我們還需承認，商業銀行，“這個被寵壞的孩子”，在金融改革的路上不斷制造著麻煩。

　　中國長城資產管理公司的投行部副總經理石召奎也承認，1999年剝離了14000億人民幣之后，事隔四年又漲到一個天文數字。按照過去幾年經濟發展與不良貸款增長的比例推算，5年后進行第三次剝離時，不良貸款總量可能達到6萬億人民幣以上。

　　這不僅是一個統計口徑的問題，制度未見改良才是新增不良資產的根本。“第一次政策性剝離后，各大銀行的不良貸款率一度降到比較低的水平，可這種政府買單的方法讓銀行沒有危機感，放貸風險機制的問題仍然沒有解決。”國浩律師事務所的宋國鋒律師告訴本刊，他專門負責和商業銀行打交道。

　　身后有不良資產層層疊加的壓力，而前有降到10%就可上市融資的誘惑，所以當高盛向工行建議直接合作時，雙方幾乎是一拍即合。工行立刻派出兩個副行長專門負責與高盛的合作，希望通過和國外投行的聯手，快速收回現金。因為以往劃撥給資產管理公司的不良貸款，回收現金均上繳國庫，對銀行自身充足資本沒有幫助。

　　工行行長姜建清還有更長遠的考慮。讓自己的員工有能力包辦不良貸款清理，一直是商業銀行“拿來主義”的核心。

　　和高盛這種資本市場上的老手組成混合軍種，對工行員工是一個難得的學習過程。

　　胡祖六告訴本刊，工行已派出工作人員去高盛美國總部，或者是東京香港培訓。技術轉移和人員培訓，是高盛和工行合作的重頭戲。

　　牽手的價值

　　投行和銀行的直接聯手也是金融業試圖突破桎梏的一個試點。一直試圖化解不良貸款問題的中國政府從1994年就開始努力，將國有銀行的政策性業務和商業性業務進行分離，并對銀行業、信托業和證券業采取分業經營和分業管理的原則。這就將國有商業銀行處置不良資產的手段限制為兩種，一是利用訴訟手段依法收貸；二是用呆賬準備金核銷一些呆賬。而且，在采用法律訴訟等手段處置不良資產時，銀行的成本比資產管理公司要高出一倍。這些都限制了銀行這個直接債權人參與“討債”。

　　一位資產管理公司老總承認，由于政策限制，資產管理公司采取的債務重組、打包出售、國際招標等處置不良資產的手段，銀行基本沒法涉及。“資產證券化和債務重組是不良資產處置的重要途徑。但銀行一旦涉及這些業務，必然要觸及分業經營的雷池。”

　　因此，銀行和投行組建合資公司似乎可以從理論上擺脫這種困境。

　　而國外投行也有自己的打算。為了在第一次合作證明自己的價值，高盛對這個賬面價值不高的項目傾注了大量心血。盡職調查還在啟動階段，便派出10余人的團隊。

　　高盛早期在中國成立的全資服務公司也整裝待發，隨時準備為合作派兵遣將。

　　美國《商業周刊》曾經將購買中國的不良資產稱為“只有勇士或者笨蛋才會做的事”。甘心充當笨蛋或者勇士角色的，迄今我們只看到高盛和摩根斯坦利等大投行的身影。法制的不健全使這些投行的掘金行動充滿的未知因素。

　　即使在資本市場浸淫多年的胡祖六也很難確定中國的法律體系在多大程度上支持債權人的權利。“法律能不能判給你，這個沒有預見性。即使判給你了，你是債權人，有沒有能力把錢拿回來，很多時候都沒有可貫徹性。”

　　信達資產管理公司一位高層人員把這種“勇敢者的游戲”稱做醉翁之意不在酒。“高盛和摩根斯坦利根本不在乎這次合作的得利多少，他們眼光放在更長遠的地方，圖謀的是深入中國資本市場。和工行建行的合作是他們深入內地的一個契機。”

　　稿件來源：中國《新聞周刊》作者陳曉劉英麗