(聲明：刊用《中國新聞周刊》稿件務(wù)經(jīng)書面授權(quán))

　　幾經(jīng)周折之后，QDII終于邁出了謹(jǐn)慎的一步，其間的種種考量，充分折射出中國金融市場的種種困擾 近日，香港聯(lián)合證券交易所宣布，全國社會保障基金理事會已在香港中央結(jié)算系統(tǒng)開設(shè)公司投資者戶口，這意味著社保基金有資格直接投資香港股市，從而將成為內(nèi)地首家QDII(合資格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者)機(jī)構(gòu)。

　　所謂QDII，是指在資本項(xiàng)目未完全開放的國家，經(jīng)該國有關(guān)部門批準(zhǔn)從事境外證券市場的股票、債券等有價證券業(yè)務(wù)的投資機(jī)構(gòu)。和QFII(合資格境外機(jī)構(gòu)投資者)相對，QDII是在貨幣沒有實(shí)現(xiàn)完全可自由兌換、資本項(xiàng)目尚未開放的情況下，有限度地允許境內(nèi)投資者投資境外證券市場的一項(xiàng)過渡性的制度安排。

　　社保基金領(lǐng)跑

　　根據(jù)有關(guān)的報道，社保基金初期在香港投資規(guī)模為40億到50億元，占社保基金1330億元資產(chǎn)總額的3%到4%。

　　全國社保基金理事會副理事長高西慶日前表示，目前國內(nèi)投資渠道有限并且收益率偏低，是社保基金謀求海外投資的重要原因。高說，社保基金投資回報率僅為3%左右，略低于投資業(yè)中的“傻瓜收益率”，即銀行間債券市場3.5%左右的平均收益率。而從分散風(fēng)險考慮，社保基金不能把過多的資金投入銀行業(yè)。

　　據(jù)有海外投資經(jīng)驗(yàn)的人士向本刊介紹，QDII即使不投資股票只投資海外債市，都可以獲得每年5%以上的穩(wěn)定回報，若投資股市，平均回報率在8%左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于內(nèi)地市場的收益率水平。

　　社保基金、保險資金、基金公司被認(rèn)為是QDII的三駕馬車。除了社保，最熱衷于QDII的就是保險公司和基金公司。本刊接觸到的不少基金經(jīng)理稱，A股經(jīng)過五年下跌，與海外股市相比估值水平已不算高。但在全球股市坐標(biāo)體系中，A股的股價仍不算便宜。這是基金拼命爭搶QDII資格的原因所在。中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融證券研究所副所長韓復(fù)齡指出，在香港投資主動性很大，那里的資本市場開放，選擇的價格、時機(jī)和品種都很有余地。不像在A股市場，只能被動地觀望或者跟進(jìn)政策。

　　據(jù)本刊了解，大約有十多家基金公司向證監(jiān)會提出QDII試點(diǎn)申請，其中包括華安、海富通、易方達(dá)、嘉實(shí)等一批老牌基金公司。證監(jiān)會最后確定華安基金作為第一批QDII申請公司中的惟一試點(diǎn)，并將在4月份正式推出。

　　作為與QDII相對的一項(xiàng)制度，QFII在國內(nèi)已經(jīng)實(shí)行幾年，QDII還是千呼萬喚始出來。隨著社保基金投資者戶口在港設(shè)立，華安基金的QDII方案被證監(jiān)會通過，QDII的推進(jìn)終于有了破冰之勢。

　　緩解外儲壓力的使命

　　設(shè)立QDII制度被有關(guān)部門認(rèn)為是調(diào)控外匯儲備、降低外匯儲備貶值壓力的手段之一，其作用是把境內(nèi)外匯存款分流至海外投資。國務(wù)院在《關(guān)于發(fā)展資本市場九條意見》(“國九條”)中也明確指出，要認(rèn)真研究QDII制度，QDII制度也是平衡國際收支的手段之一，QDII和居民的部分外匯通過符合條件的機(jī)構(gòu)對外直接投資，能在一定程度上緩解我國外匯儲備快速增長的壓力。

　　業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，既然已經(jīng)實(shí)行QFII制度，就該實(shí)行QDII制度，因?yàn)镼FII使外資的流入更加便利，也就減少了QDII制度設(shè)立后外匯資金外流所導(dǎo)致的各種不良影響。

　　對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院副院長丁志杰對本刊記者說，最新的數(shù)據(jù)顯示，中國的外匯儲備已經(jīng)超過日本，居全球第一位。現(xiàn)在不是外匯緊缺時代，QDII被一再推遲說不過去了。資本進(jìn)來的口子開得大，出去的口子小的局面應(yīng)該改變了。

　　丁志杰認(rèn)為，QDII是一種有組織的資本流出渠道，更能夠在資本賬戶開放后，有效地控制短期資本的頻繁流動。因此，放寬資本流出，QDII是最佳途徑。

　　千呼萬喚始出來

　　QDII是2001年上半年由香港方面首先提出的，香港特區(qū)政府向中央政府建議設(shè)立相關(guān)制度，允許境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者流向香港股市及債市。之后，香港金融管理機(jī)構(gòu)一直努力爭取在QDII和在香港辦理人民幣銀行業(yè)務(wù)上取得進(jìn)展。

　　香港特區(qū)政府并不避諱，此舉意在引進(jìn)內(nèi)地資金進(jìn)入香港證券市場，激活香港股市以吸引更多的國際資金入港。這也被當(dāng)?shù)孛襟w形象的比喻為“北水南調(diào)”。

　　在2002年年底QFII推出后不久，證監(jiān)會也曾力推QDII，但當(dāng)時由于涉及外匯管制，外匯管理局并沒有做出積極的回應(yīng)。時至2004年下半年，外匯局正式研究QDII的時候，證監(jiān)會的態(tài)度卻又變得保守起來。因?yàn)楫?dāng)時滬深兩市平均市盈率在30倍左右，而香港僅15倍。在管理層看來，在這樣大的價差下，若允許QDII推出，一旦開了口，就會有巨大的壓力迫使這個口子越開越大。

　　據(jù)悉，關(guān)于QDII，無論是以會議還是以信函的方式，部委之間進(jìn)行過多次協(xié)商。終于在2005年10月份，由證監(jiān)會、外管局、發(fā)改委、央行、銀監(jiān)會五部委聯(lián)合制定的QDII報告宣告完成。

　　這份報告被認(rèn)為是協(xié)調(diào)部委立場沖突的突破性進(jìn)展。但是，據(jù)悉證監(jiān)會在向中央政府提出出臺QDII政策的條件時，還是希望境內(nèi)機(jī)構(gòu)不要一窩蜂都去搞，建議由保險公司先做試點(diǎn)。據(jù)知情人士透露，報告中明確了由基金公司作為QDII的首批試點(diǎn)。

　　業(yè)內(nèi)人士對本刊記者分析說，業(yè)內(nèi)把QDII制度的推進(jìn)，分成兩個階段。第一階段即現(xiàn)階段是準(zhǔn)QDII，此時部分資金流出的“擋板”已經(jīng)取消，但放開的口子不大。第二個階段才是純粹意義上的QDII，內(nèi)地資金可以大量流出，其時市場格局變化才應(yīng)該成為投資者關(guān)注的重點(diǎn)。

　　爭議A股市場效應(yīng)

　　近兩年來，證監(jiān)會對QDII制度的態(tài)度是很明確的，那就是內(nèi)地A股市場還有很多問題急需解決，要在全流通問題、股權(quán)割裂問題解決之后才能考慮QDII。

　　有比喻說，香港的股票市場是太平洋，而中國內(nèi)地的股票市場像青海湖。青海湖因?yàn)榈靥幏忾]的環(huán)境，因而可以保持很高的海拔。內(nèi)地A股市場正是因?yàn)橘Y本項(xiàng)目的嚴(yán)格管制，才可以維持較高的市盈率而不破滅。

　　國家外匯局相關(guān)人士表示，事實(shí)上，幾年下來，國內(nèi)A股市場也形成了一個QDII現(xiàn)象，每次出現(xiàn)QDII的消息，股市幾乎都會有比較強(qiáng)的下調(diào)反應(yīng)。所以，證監(jiān)會越來越不放心，而且越來越謹(jǐn)慎。

　　有證監(jiān)會官員對本刊記者表示，國內(nèi)A股股市對各項(xiàng)政策的出臺非常敏感，往往反映過度，而QDII對國內(nèi)A股市場的影響是多方面的，負(fù)面影響可能大于正面影響。

　　國家外管局資本項(xiàng)目管理司司長鄒林認(rèn)為，推出QDII并不會大量分流國內(nèi)資本市場的資金。首先初期，投資額度會受到嚴(yán)格控制，與居民外匯存款相比微不足道。其次投資者是用自有外匯投資，不會分流A股資金。另外，根據(jù)規(guī)定，境內(nèi)機(jī)構(gòu)不能投資于B股，也談不上分流B股資金。

　　不過，證監(jiān)會有關(guān)官員對本刊記者表示，社保基金的首批資金對于香港證券市場而言并不算大，但必須看到的是，短期內(nèi)對內(nèi)地股市心理上的沖擊力。有知情人士透露說，國家外匯管理局給QDII松綁的消息，已經(jīng)令境內(nèi)投資者尤其是保險資金開始加快贖回、進(jìn)而轉(zhuǎn)戰(zhàn)香港的速度。

　　首都經(jīng)貿(mào)大學(xué)教授劉紀(jì)鵬對本刊記者說，資金分流對國內(nèi)股市的影響是很大的，目前國內(nèi)市場的股改正進(jìn)入攻堅(jiān)階段，社保基金投資香港，實(shí)際是逃離A股市場。在國內(nèi)市場的估值逐漸具備吸引力的時候，把資金批出去只能給市場傳遞的是缺乏信心的信號。在他看來，緩解外匯儲備壓力，可以放開個人投資、企業(yè)投資，適當(dāng)開辟資本外流渠道，QDII并不是惟一選擇。

　　而本刊接觸到的市場人士普遍傾向于認(rèn)為，QDII制度畢竟不是調(diào)控股市資金面和漲跌的政策。國泰君安研究所相關(guān)人士表示，對A股市場的沖擊，政府完全可以通過資格審核、額度審核等管理辦法來控制。巴克萊國際投資管理北亞區(qū)董事何文略認(rèn)為，就算QDII正式推行，相信國內(nèi)一般零售投資者也不可能立刻懂得研究分析海外股票，而投資海外市場。投資者的投資行為首先基于他們對這些市場的熟悉程度，并不是說市場一旦開放便會一窩蜂投向海外市場。

　　值得關(guān)注的是，盡管管理層對放開QDII猶豫不決，“民間QDII”卻已盛行。據(jù)香港大福證券集團(tuán)董事總經(jīng)理黃紹開透露，香港知名、不知名的機(jī)構(gòu)大都到內(nèi)地來了，能看到的同行業(yè)務(wù)量都是以每月至少5%的速度在遞增。

　　中信證券宏觀經(jīng)濟(jì)研究部經(jīng)理彭立指出，如果真正意義上的QDII推出，證監(jiān)會應(yīng)該不會將這部分收入讓給境外券商，應(yīng)該是內(nèi)地券商在香港建立分支機(jī)構(gòu)，而實(shí)際上內(nèi)地券商目前在香港幾乎都沒有分支機(jī)構(gòu)。他表示，真正意義上的QDII，第一步就該讓內(nèi)地券商“出海”，在香港建立一個窗口。

　　稿件來源：《中國新聞周刊》，作者：郇麗