與流動(dòng)性和通脹戰(zhàn)斗 貨幣政策如何體現(xiàn)"正作用"

　　政府在今年年初制定了三個(gè)目標(biāo)：居民消費(fèi)價(jià)格(CPI)漲幅3%左右，廣義貨幣M2增長(zhǎng)17%左右，新增人民幣貸款7.5萬(wàn)億元左右。從現(xiàn)實(shí)的情況來(lái)看，這三個(gè)目標(biāo)在年內(nèi)實(shí)現(xiàn)起來(lái)都有一定的難度。1-10月份，CPI漲幅為2.9%，10月份更是高達(dá)4.4%，且上漲勢(shì)頭不減，前10月M2增長(zhǎng)19.3%，新增貸款也接近6.9萬(wàn)億元。

　　在國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行已經(jīng)擺脫金融危機(jī)的影響并且企穩(wěn)向上的背景下，從官方到學(xué)界以及市場(chǎng)各方都意識(shí)到適度寬松的貨幣政策應(yīng)該做出調(diào)整——轉(zhuǎn)向穩(wěn)健。在管理通脹和治理流動(dòng)性方面，貨幣政策該如何體現(xiàn)其“正作用”呢？

　　上周坊間有消息稱(chēng)，央行醞釀一次性提升基準(zhǔn)利率0.5個(gè)百分點(diǎn)，這是造成市場(chǎng)“11·12”大跌的一個(gè)原因。但從各方面反饋的信息看，這種做法似乎僅是觀點(diǎn)之一種，并未占據(jù)上風(fēng)。縱觀中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革歷程，激進(jìn)的改革總是難以成功，只有步步為營(yíng)的漸進(jìn)式改革，才能收獲市場(chǎng)化的果實(shí)。在與通脹和流動(dòng)性“較量”的過(guò)程中，現(xiàn)行的適度寬松貨幣政策目標(biāo)取向的轉(zhuǎn)變也應(yīng)遵循這個(gè)原則，因?yàn)闅v史告訴我們，“急轉(zhuǎn)身”帶給大家的“傷痛”很難在短時(shí)間內(nèi)恢復(fù)。

　　抑制CPI上漲需要釜底抽薪

　　是M2推高了CPI嗎？10月份的數(shù)據(jù)給出了答案，當(dāng)月M2增長(zhǎng)19.3%，CPI上漲4.4%，前者超過(guò)既定目標(biāo)2.3個(gè)百分點(diǎn)，后者超過(guò)既定目標(biāo)1.4個(gè)百分點(diǎn)。這么計(jì)算不太科學(xué)，但也說(shuō)明了一些問(wèn)題，導(dǎo)致物價(jià)持續(xù)走高的原因顯然與國(guó)內(nèi)流動(dòng)性較為寬松有關(guān)，并且可以認(rèn)定為是主要原因，其他如自然災(zāi)害、輸入性通脹、美元貶值等因素起到了推波助瀾的作用。

　　既然流動(dòng)性過(guò)于寬松是物價(jià)上漲的主要原因，那么讓貨幣條件逐步回歸常態(tài)水平才是最好的方法。

　　今年M2供應(yīng)量增長(zhǎng)目標(biāo)設(shè)定在17%左右。9月份的M2同比增長(zhǎng)為19%，10月份上升為19.3%。業(yè)界專(zhuān)家綜合各種情況分析，M2年內(nèi)增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)17%的目標(biāo)也有相當(dāng)?shù)碾y度。

　　除了對(duì)CPI和M2的上漲幅度要密切關(guān)注外，相關(guān)部委的態(tài)度也要引起足夠的重視，這直接影響下一步政策的去向。

　　在10月份三季度國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行發(fā)布會(huì)上，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局新聞發(fā)言人在公布9月份CPI漲幅為3.6%后強(qiáng)調(diào)，“如果后期通脹預(yù)期管理得當(dāng)，完成全年的宏觀調(diào)控預(yù)期目標(biāo)仍然是有希望的、有可能的”，他同時(shí)指出，前三季度實(shí)現(xiàn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)10%以上的增長(zhǎng)，CPI保持3%左右的水平非常難得。

　　但現(xiàn)在情況發(fā)生了變化。11月9日，國(guó)家發(fā)改委主任張平指出，年初國(guó)家制定的物價(jià)調(diào)控目標(biāo)是3%，但現(xiàn)在看來(lái)，“比想象的要嚴(yán)峻一些”、“不能有絲毫的麻痹”。這是國(guó)家部委負(fù)責(zé)人首次對(duì)CPI漲幅3%的年內(nèi)目標(biāo)表示擔(dān)憂(yōu)。

　　業(yè)界專(zhuān)家也認(rèn)為，受部分食品類(lèi)、大宗商品價(jià)格上漲，以及美元貶值所帶來(lái)的輸入型通脹壓力升級(jí)三因素的影響，CPI上漲的推動(dòng)力依然存在。因此，他們建議可以容忍一個(gè)更高的通脹預(yù)期水平，比如將3%的CPI上漲目標(biāo)修訂為5%。這是被動(dòng)的方法。

　　應(yīng)對(duì)日益嚴(yán)峻的通脹形勢(shì)，主動(dòng)出擊才是最好的方法。央行副行長(zhǎng)馬德倫強(qiáng)調(diào)，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，對(duì)于貨幣總量的需求會(huì)增長(zhǎng)，因而貨幣的超發(fā)在一定程度上存在是不可避免的。但是應(yīng)該看到，目前央行幾乎每時(shí)每刻都在公開(kāi)市場(chǎng)操作，通過(guò)對(duì)沖來(lái)控制過(guò)多的貨幣出現(xiàn)。央行對(duì)于貨幣供應(yīng)總量有調(diào)控目標(biāo)，也在致力于此目標(biāo)。

　　對(duì)近期熱議的“貨幣超發(fā)”問(wèn)題，馬德倫稱(chēng)，超發(fā)貨幣是中央銀行成立以后所長(zhǎng)期累積的，不主張將廣義貨幣M2與GDP做簡(jiǎn)單比較。改革開(kāi)放以來(lái)，以往“物化”的交易、以商品交換商品的交易、大量生產(chǎn)資料用貨幣結(jié)算，都逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)濟(jì)的“貨幣化”。此外，廣義貨幣的投放，還與貨幣的周轉(zhuǎn)速度有密切關(guān)系，金融市場(chǎng)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展都會(huì)影響貨幣周轉(zhuǎn)速度。對(duì)于當(dāng)前物價(jià)增速較快的狀況，央行也會(huì)在貨幣政策上采取措施，不會(huì)放任通脹。

　　馬德倫表示，準(zhǔn)備金率上調(diào)不能單純理解為凍結(jié)多少商業(yè)銀行資金，還在于通過(guò)改變貨幣乘數(shù)影響貨幣供應(yīng)量。總的來(lái)說(shuō)，央行貨幣政策的根本目標(biāo)就是在穩(wěn)定幣值的基礎(chǔ)上促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，未來(lái)將繼續(xù)提高貨幣政策的針對(duì)性、靈活性。此外，央行還將繼續(xù)增加貨幣政策的透明度。

　　由于此前發(fā)改委等政策職能部門(mén)已經(jīng)對(duì)抑制物價(jià)上漲作出了種種努力，但未達(dá)到預(yù)期效果。因此，在接下來(lái)的時(shí)間內(nèi)，除了采取更多、力度更大的行政手段抑制物價(jià)上漲外，貨幣政策也應(yīng)在控制CPI繼續(xù)上漲中擔(dān)當(dāng)重任，換句話(huà)說(shuō)就是，控住了M2就抽調(diào)了CPI上漲的動(dòng)力。

　　至于貨幣政策工具的選擇，央行行長(zhǎng)周小川在評(píng)判美國(guó)新一輪量化寬松貨幣政策時(shí)強(qiáng)調(diào)，全球流動(dòng)性進(jìn)一步寬松將增加新興市場(chǎng)通脹壓力和資產(chǎn)價(jià)格上漲壓力。他在繼續(xù)強(qiáng)調(diào)貨幣總量控制的同時(shí)，表示未來(lái)存款準(zhǔn)備金率、公開(kāi)市場(chǎng)操作等數(shù)量工具將被率先考慮。

　　貨幣政策更應(yīng)有的放矢

　　目前，通貨膨脹率已經(jīng)高出銀行存款利率1.9個(gè)百分點(diǎn)，10月CPI將已經(jīng)為負(fù)的實(shí)際存款利率進(jìn)一步推低，這是超過(guò)八成投資者認(rèn)為消費(fèi)感受超過(guò)CPI數(shù)據(jù)的原因所在。所以，在10月份住戶(hù)存款驟然減少7003億元，這使得越來(lái)越多的資金涌入相對(duì)較少的可供投資的領(lǐng)域，導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫的集聚。

　　現(xiàn)在，抑制通脹已經(jīng)成為央行的首要任務(wù)。在11月9日至11日三天時(shí)間內(nèi)，央行的三位副行長(zhǎng)在不同場(chǎng)合表達(dá)了對(duì)通脹的擔(dān)憂(yōu)。

　　“在貨幣政策適度寬松的前提下，中國(guó)央行高度關(guān)注通脹和各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化。”副行長(zhǎng)杜金富說(shuō)，中國(guó)信貸持續(xù)擴(kuò)張的動(dòng)力仍然較強(qiáng)，與此同時(shí)，流動(dòng)性過(guò)多、通脹、不良貸款、資產(chǎn)泡沫等周期性宏觀風(fēng)險(xiǎn)明顯加強(qiáng)。此外，跨境資本的流動(dòng)蘊(yùn)藏潛在風(fēng)險(xiǎn)。

　　另一副行長(zhǎng)馬德倫也于同日表示，美國(guó)定量寬松政策對(duì)他國(guó)的不利影響已體現(xiàn)出來(lái)，要警惕由此引發(fā)的通貨膨脹，以及新興國(guó)家國(guó)際收支壓力和資產(chǎn)泡沫。“我們不會(huì)放任通貨膨脹。”馬德倫指出。

　　在央行于11月10日宣布上調(diào)存款準(zhǔn)備金率后，央行副行長(zhǎng)胡曉煉隨后表示，這表明央行在管理流動(dòng)性方面采取的措施，也表明了央行會(huì)持續(xù)的使流動(dòng)性供給和銀行體系流動(dòng)性能夠合理。胡曉煉強(qiáng)調(diào)，今后央行還將密切關(guān)注物價(jià)的走勢(shì)，要繼續(xù)靈活有效地運(yùn)用調(diào)整存款準(zhǔn)備金率和加息這些傳統(tǒng)的工具。同時(shí)，面臨新復(fù)雜形式，需要考慮引入新的政策工具，就是建立宏觀審慎管理框架。

　　因此，現(xiàn)在還糾纏于貨幣政策是否適度寬松的表述已經(jīng)沒(méi)有意義，在與流動(dòng)性和通脹“掰手腕”的過(guò)程中，貨幣政策更應(yīng)該有的放矢，及時(shí)將之調(diào)整為穩(wěn)健，非如此不能控制民眾和市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹前景的預(yù)期。今年以來(lái)央行已經(jīng)4次上調(diào)了存款準(zhǔn)備金率，并且在一個(gè)月內(nèi)相繼動(dòng)用存款準(zhǔn)備金率和基準(zhǔn)利率兩個(gè)重量級(jí)的貨幣政策工具，但其效果卻難以令管理層滿(mǎn)意。因此，在未來(lái)的時(shí)間內(nèi)，利率、存款準(zhǔn)備金率都有再次動(dòng)用的可能，但對(duì)通脹預(yù)期而言，加息才是最好的平復(fù)辦法。然而，加息頻度和力度過(guò)大帶來(lái)的危害性不言自明，所以，調(diào)控的藝術(shù)性現(xiàn)在顯得尤為重要。

　　出于對(duì)當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨穩(wěn)以及通脹情況的判斷，央行研究局局長(zhǎng)張健華認(rèn)為，非常時(shí)期的非常規(guī)貨幣政策已圓滿(mǎn)完成使命，在當(dāng)前的形勢(shì)下貨幣政策的目標(biāo)、取向有必要進(jìn)行一些適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，即貨幣政策應(yīng)該逐步回歸常態(tài)，而這種“常態(tài)”就是回歸“穩(wěn)健的貨幣政策”。

　　支持張健華觀點(diǎn)有兩個(gè)論據(jù)：一是目前國(guó)民經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)在不斷鞏固，今年全年GDP達(dá)到10%的增速?zèng)]有問(wèn)題；二是物價(jià)已由負(fù)增長(zhǎng)變成溫和上漲，近期內(nèi)還有再提高的可能。此外，進(jìn)口價(jià)格指數(shù)已超過(guò)60%，表明進(jìn)口價(jià)格未來(lái)預(yù)期上漲很快，對(duì)輸入型通脹可能產(chǎn)生很大的壓力。所以物價(jià)形勢(shì)不容樂(lè)觀。

　　因此，張健華強(qiáng)調(diào)，在CPI很高的情況下，還能不能繼續(xù)放松貨幣條件就非常關(guān)鍵了。他說(shuō)，貨幣政策是短期的政策工具，經(jīng)常會(huì)因使命的不同，側(cè)重目標(biāo)的不同有所變化。所以貨幣政策有些工具可以微調(diào)，而且微調(diào)以后還可以反向調(diào)。并且“穩(wěn)健的貨幣政策”并不是一成不變的，在實(shí)際執(zhí)行過(guò)程中有時(shí)候是擴(kuò)張的，有時(shí)候是緊縮的，有時(shí)候是真正穩(wěn)健的。要對(duì)應(yīng)不同時(shí)期的經(jīng)濟(jì)背景，有不同的做法。

　　國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心資深研究員吳敬璉表示，中國(guó)目前的通脹態(tài)勢(shì)已經(jīng)十分明顯。解決目前的通脹問(wèn)題，必須控制貨幣供給增長(zhǎng)。否則，很有可能導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格快速增長(zhǎng)，利率政策應(yīng)和其他貨幣政策協(xié)調(diào)運(yùn)用，實(shí)現(xiàn)政策的最大“正作用”。

　　“在過(guò)去的兩年中，中國(guó)超發(fā)了大量貨幣。因此現(xiàn)在必須在沒(méi)有造成嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫之前，收緊貨幣政策。如果持續(xù)釋放流動(dòng)性，資產(chǎn)泡沫會(huì)此起彼伏，除了資產(chǎn)價(jià)格，還有可能殃及消費(fèi)市場(chǎng)，比如近期被熱炒的農(nóng)產(chǎn)品。”中歐國(guó)際工商學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授許小年稱(chēng)。

　　“央行下一階段的主要目標(biāo)應(yīng)當(dāng)是穩(wěn)定物價(jià)。”著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家華生預(yù)計(jì)央行在年內(nèi)肯定會(huì)再度加息，但是具體的加息幅度不好預(yù)測(cè)。他認(rèn)為，加息對(duì)于緩解日益增加的通脹壓力、高企的資產(chǎn)價(jià)格以及高房?jī)r(jià)，均會(huì)起到立竿見(jiàn)影的作用。

　　央行貨幣政策委員會(huì)委員夏斌則建議中國(guó)明年應(yīng)回歸穩(wěn)健的貨幣政策，且人民幣貸款增長(zhǎng)率大概在15%-16%左右，同時(shí)會(huì)進(jìn)一步嚴(yán)格管制資本流入，對(duì)熱錢(qián)在海內(nèi)外市場(chǎng)形成威懾。記者 閆立良